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国九条发布
4月12日周五收盘后，国务院发布《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》，这个文件有九个大方面的内容，因此被称为“国九条”。
主要内容包括提高IPO审核标准、严格执行退市制度、引导上市公司回购股份注销、强化上市公司现金分红、加强对高频量化交易监管等。
关于具体条目很多媒体已经做了大篇幅的解读，我就不再赘述。我谈一下我读后认为有价值的几个点：
1、本次“国九条”可以说是指向性非常强，刀刀入肉，基本上大家关心和吐槽的问题都提及到了，应该是做了不少调研听了不少意见的。如果全部能够落实解决，将是长期大利好。
2、比如我们经常和美股做对比的 A 股IPO 企业多，而企业退市难的问题。
据统计，截至2023年底，A股累计上市 5346 家企业，而累计退市企业共计 仅有233 家。
而美股截至2023年底共有6133只股票，自2001年至2022年，美股平均每年退市近430家公司，退市率平均值为7%，比 A 股历史累计退市数量还要多，实现了良性的新陈代谢。
3、美股的惯例是每季度都要分红，而A 股基本上都是一年分红一次，甚至很多企业多年不分红。本次国九条也提出了对于多年不分红或者分红比例偏低的企业要限制大股东减持，并且推动企业一年多次分红。
4、从前段时间新任掌门人上任，国家队多次出手增持，加上这次时隔十年再次出台“国九条”，可以看出高层对目前的股市表现是不满意的，对于搞好股市的态度是非常明确的，股市不再只是证监会的问题，是打造金融强国的重要体现。
有朋友可能会说，前期已经出台了印花税等政策，可是大盘还是在 3000 点左右。在我国，但凡是高层出台政策，有一个特征，就是不达目的不罢休！
所以短期走势虽然不可预测，但是对于目前 A 股估值处于历史低位，货币政策宽松，再加上政策助力，我对未来的长期走势还是比较乐观的。
5、盘了前两次“国九条”颁布的情况发现，历次“国九条”出台后，都对后续市场表现起到了极大的提振作用。前两次“国九条”发布后大盘在 T+1，T+5，T+30都出现了上涨。如果从未来的2年以上看，历次国九条出台时间大概率都是底部区域。
地产股大幅下挫
近期以万科为代表的地产股再度出现大跌，特别是行业的好学生万科也出现多项负面消息，比如一季度销售业绩惨淡，被国外机构下调评级，现金流非常紧张，烟台合作伙伴实名举报万科高管等。
如果说去年房地产企业最大的风险是债务问题的话，通过银行白名单，发行债券等一系列举措得到缓解，那么目前最大的问题是销售端持续大幅下滑明显超出预期。烟台举报事件更多是房产大环境下的商业纠纷（谁要多亏点）。
目前连万科这样的行业标杆都出现了流动性风险，当务之急是解决房子卖不出去的问题。在目前观望情绪浓厚的情况下，相关部门需要出台更强有力的政策来稳住楼市，毕竟老百姓 60-70% 的资产都在房子上。
目前看组建住房银行收购开发商库存用于保障房是个可行的方案，前期青岛，郑州等城市已经开始实施类似的举措。
组建住房保障银行，收购开发商的土地和商品房库存，用于租赁房保障房。开发商拿到资金限定必须进行保交楼，这样可以防止烂尾，不让购房者承担地产调整的风险。
当前地方财政压力大，房企回款有多余资金，可以用于拿地，土地财政就会恢复，地方债务压力就能缓解。
应该说地产本轮的调整还是超过我的预期，目前组合中的万科和新城浮亏较多，拖了后腿，不过本来就是博地产行业的困境反转，准备持有个两年来看的，整体仓位不大，就继续持有吧，相信经过这轮供给侧改革，活下来的企业还是会有不错的回报。
腾讯回购股数是南非股东减持1.8 倍
腾讯控股 5月 14 日发布 2024 年一季度报，下周回购即将暂停进入静默期。尾盘腾讯股价出现跳水，估计很多人是提前跑路了。其实股价短期涨跌幅是很难预测的，不回购股价就一定会跌吗？也不一定，让我们拭目以待。
自从今年 3 月20日发布2023 年财报后便进行了持续的“腾10 亿”回购动作。WInd 数据显示，2024年初至今腾讯已经累计回购 7690万股。
而腾讯的南非大股东则减持了4270 万股，腾讯回购数量是南非大股东减持数量的 1.8 倍。
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为什么最近一轮美元加息周期下黄金只是横盘而不大跌？为什么最近黄金的走势与传统经济学模型完全背离？为什么还没降息，大宗就飞了？资源民族主义怎么突然就盛行了？它又如何影响油运？在这样的背景下造船业的前景大概率又是一个什么剧本？
中国加入WTO到2018年贸易战为止世界的运行机制
中国加入WTO后，等于是在世界主流国家贸易体系里有了自己的位置和角色。那么我们中国在链条中的位置是什么？
我们是整个全球化体系里的中游。充当着世界工厂的角色。一方面，我们承受着日趋高昂的资源费用，从资源国（俄罗斯，中东国家）采购原料。另一方面我们需要学习科技领先国的技术尽可能提高效率生产更多的产品。但是产品的大部分高附加值的部分，比如品牌，版权等都被这些国家拿走。这个阶段我国主要靠劳动力红利以及规模效应来赚取比两端都薄的利润。
那么美国是什么角色？它又如何靠美元来保持这个系统的运行？全球化不断深入，一个统一的结算货币就此深入世界各个角落，就是美元。美国人印美元，掌握全球货币政策的节奏，然后其他国家配合维持全球货币汇率体系的相对稳定。各国通过参与全球贸易，赚了美元，然后以美元资产为抵押物，扩张信用推动经济。
而全球经济过热时，美联储就加息收紧流动性，全球的美元被动回流收缩。各国家也只能同步信用紧缩，经济降温，维持通胀稳定。一旦经济陷入衰退的局面，需求不足，美联储就进行降息以及释放美元流动性，大量美元被释放出来，全球再次争相购买和增持美元资产作为抵押物，进行信用扩张和宽松，激活经济。然后全球经济进入下一轮周期。
2008年，次贷危机爆发。当时的中国几乎承接了90%以上的美元的流动性释放，同步进行信用扩张。也就是4万亿大基建。通过房地产行业上杠杆。帮助了美国实现“经济软着陆”。
当时的中国：1）产业整体还在工业化的中段，没有全面进入信息化。2）整个中国在往城镇化的发展进程中，房地产发挥重要角色。3）人口还没有老龄化，有大量的青壮年劳动力。简而言之，2008年的中国适合“用房地产上杠杆”。
2018年贸易战是“孤立主义”的开始
随着全球化的不断深入，以及中国制造逐步占领全球。中国也在飞速发展。我们想从世界工厂扮演者升级为高端制造业和高科技行业的重量级参与者。我们想把世界产业链中的位置从中游往上游前进。
这里没有类似于大国崛起，而是困于现实问题。1）2018年的中国，城镇化接近尾声。经济的推动靠房地产上杠杆越来越难以执行。2）人口结构发生了巨大的变化。老龄化趋势非常明显。劳动力红利逐步消失。这两点决定了，如果不进行产业升级，我们几乎就会像日本一样陷入通缩陷阱。而且更严重的是我们是“未富先老”。
中国的两大核心诉求就是：1）和平统一。2）产业升级。然而这两者，相辅相成。需要把自身在链条里的位置提上去才能达到。这个提升，被西方视为威胁了自身的地位。
2018年至今美元信用的演变
美国的经常做出限制别国世界贸易的权力（踢出SWIFT系统），导致美元在世界的信用大幅下降，主权国家都开始担忧，会不会自己就是下一个被制裁的俄罗斯。所以越来越多国家之间的贸易，开始尝试或者扩大本国货币或者小范围货币结算取代美元结算的行动（比如金砖四国，比如中国-俄罗斯-中东，比如俄罗斯-印度，比如欧盟-中国等）。
这直接导致美元在全球贸易中使用比例开始逐步下降，并且下降趋势越来越快。这个趋势动摇的是美元的根基。今年3月，埃及镑一天贬值45%事件的发生，彻底击垮了原本摇摆不定的一些中小国家对美元的信心。非洲的津巴布韦甚至直接宣布金本位。
中国央行连续18个月购入黄金。即使是美元加息周期里，黄金也没有大跌，只是横盘宽幅整荡。其实各国央行这个购入行为对金价上涨来说真的是居功至伟。
可以预见到的是：接下来我们会看到很奇葩的现象：美联储一边强势鹰派捍卫美元，而同时，东方大国的带领资本继续坚定做多黄金，会看到阶段性的美债利率和黄金同步上涨的神奇局面。
极限博弈的两个层面：货币和资源
如果你能理解货币层面的博弈，你也就大致能理解资源层面的博弈。世界大部分资源掌握在资源国手里。美国你能调控美元。那我资源国就能缩减商品。与之对抗。俄罗斯的主动或被动减产石油（炼厂被炸），欧佩克的行动，沙特的态度，都无一例外。最近铜铝的供给缺口是怎么来的？也是供给收缩（减产）。这就是西方媒体所描述的“资源民族主义”。
油运
沟连世界的是海洋。全球85%的物资流通靠海上航运。整个世界的全球化建立在一艘艘海面的巨轮上。中国不是资源型国家。我们世界工厂的角色注定了我们需要消耗大量的能源和资源。尤其油气资源。在当下的世界局势，被提到了从未有过的战略高度。油运此前从未被如此重视过。当前世界局势动荡。俄乌，巴以都在战争。中东的任何动荡都影响整个世界的油气贸易。同时欧洲制裁俄罗斯，红海受胡塞武装挟制。整个航运版图进行了为期两年的航线重构。运价在运力逐渐趋紧的大趋势下，会从大波动—趋于平衡—再到大波动。来回往复。
1）原油运输（VLCC为主）：原油运输需求层面很大程度上取决于我国原油库存。也就是它有逻辑刚性。不论油价高低，没了就要去运。并且中国的原油运输国家管控。从22年的沙特俄罗斯为主的原油进口结构逐步转化为多元化。这会可观上进一步拉长运距。传统的“国内经济强弱决定—原油需求”这个框架，可能会部分转化为“国家战略安全的需要—原油库存的扩储”。
2）成品油运输（MR为主）：成品油本身保存期更短，更偏消费一些。“炼厂东移”这个趋势从未改变。并且随着广东炼化这样2000万吨处理吨级的大炼厂项目，以及同类项目在沿海铺开。中东—中国会成为世界的炼油中心。并且我国有逐步开放成品油出口配额的趋势。在俄成品油被制裁以及限价交易的背景下，能逐步扩大市场份额。以招商南油为例。新加坡—澳北方向的航线是辐射东南亚地区的。而东南亚地区是近两年全球范围内经济增速最好的地区。对成品油的需求强烈。“地区经济强弱决定—地区成品油需求”这个框架，在成品油运输里仍将扮演重要角色。
一旦美元区陷入衰退，进而影响世界大部分地区经济的可能性发生。成品油（偏消费）运输受到的影响大于原油（刚需）。因为不可能通过大面积降低炼厂开工率，来稳定裂解价差。届时，油品货盘缩减，炼厂几乎无利润。
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欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫美国3月CPI同比涨幅超预期，降息预期存变数怎样影响A股？来自郭施亮。
美国3月CPI数据超出市场预期。其中，3月CPI同比上升3.5%、环比上升0.4%，均比市场预期的数据要高。再看看美国3月核心CPI，同样呈现出同比与环比超预期增长的迹象，这一份CPI数据导致美联储6月降息的预期落空了。
在前几天，美国3月份非农就业增长数据同样超出市场的预期，结合3月CPI超预期的数据表现，美联储降息周期再次被延后，2024年美联储降息的频率与次数也会有所下降。
值得一提的是，十年期美债收益率出现了飙升的迹象，并上破了4.5%的水平，这也是继2023年11月以来，十年期美债收益率再次回升至4.5%的位置。
超预期的CPI数据，导致美联储降息预期落空。持续飙升的十年期美债收益率，也促使全球资产的风险偏好发生了明显的变化。受此影响，在通胀抬升、降息落空的影响下，美股市场大幅下跌，资金抛售的意愿明显升温。
作为全球资产价格的锚定，十年期美债收益率的飙升，是一个值得警惕的信号，它的影响不仅仅体现在资本市场身上，而且还会影响到全球经济的方方面面，若十年期美债收益率持续保持在4.5%以上的水平，那么全球资产价格的估值水分也会被逐渐挤掉，全球资本市场的估值体系将会发生重构的风险。
去年10月底，十年期美债收益率触顶回落，并从5.0209跌至3.7833。在此期间，以美股市场为代表的全球股票市场开始出现了震荡回升的走势，部分股票市场甚至创出了历史新高。
时至目前，在美国3月CPI超预期增长的背景下，十年期美债收益率再次突破4.5关口。与此同时，欧美股市的估值已经处于历史高位的水平，一旦资金开始获利回吐、股票市场的估值体系开始发生重构，那么背后的调整风险还是不可低估的。
美联储今年会不会降息，降息多少次，仍然存在不少的变数。但是，随着十年期美债收益率重返4.5关口，全球股票市场或步入剧烈震荡阶段，对估值昂贵的资产可能会出现估值水分加速挤压的风险。
降息预期发生变数，全球资产的风险偏好也会发生改变。受此影响，对高估值成长股、绩差股或者负债压力高企的企业构成较大的影响。与之相比，对现金储备充裕、股息率高企的上市公司，或成为资产避险的主要投资渠道。
伯克希尔哈撒韦公司的现金储备变化，成为观察美股市场估值高低的风向指标。截至2023年底，伯克希尔哈撒韦的现金储备约为1676亿美元，公司的现金储备继续增加。一般来说，当伯克希尔哈撒韦的现金储备持续攀升，且创出历史新高的时候，往往意味着美股市场的估值已经不便宜了，市场或存在价格拐点的风险。
在美联储降息周期迟迟未能启动的背景下，资金四处寻求有效的避险渠道。除了债券市场外，资金也更偏爱充裕现金储备与巨额股份回购的上市公司，这两项因素被市场资金视为重要的护城河。
在美股市场中，以苹果、谷歌、Meta为代表的科技巨头，虽然目前的估值已经不便宜了，但因这些公司拥有非常充裕的现金储备，加上巨额的回购策略，却成为了股价“跌不动”的重要支撑因素。
从去年四季度的数据分析，苹果、微软、谷歌、亚马逊和Meta，它们的现金储备高达千亿美元以上。此外，这些上市公司还推出了百亿美元以上的回购计划，在加息周期背景下，充裕现金储备与巨额股份回购的策略，更容易吸引避险资金的关注。
在A股市场，同样存在一批现金储备充裕，且积极分红、积极回购的上市公司，但从整体占比来看，比例依然很低。换一种角度思考，如果A股市场有更多上市公司加入到高比例的现金分红以及积极的股份回购注销队列之中，那么A股市场的投资价值也会被大幅提升，这个比例越高，越容易成为全球资本青睐的避险港湾。
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这几天逛雪球的时候，有人对长江电力水坝的折旧问题提出了质疑，即水坝的折旧年限是否代表真实的折旧？评论下面两拨人吵的不可开交。正反双方也分别给出了自己的理由。
认为不能算作隐藏利润的，给出了三点理由①长年实践总结出会计准则没有错，给水坝预估的使用年限是合理的；②水坝寿命50年，会计按40年折旧，提前折旧完，在本质上是加大前期税费抵扣行为，导致折旧完之后税费支出增加。③支出增加，收入减少的情况下，利润实际是下降了。
认为可以算作隐藏利润的，觉得长江电力水坝的折旧年限财务报表估计少了，等折旧计提完之后，利润就会增加了。
正反两边说的其实都挺有道理，但是都没有拿出相关的依据来。刚好我最近正在看长江电力的财报，而且对这个问题的理解，关系到长江电力的估值，因此我查阅了相关资料对两方的论据进行了求证，并结合求证的过程谈一谈我自己的一些思考。
1、会计角度看水坝折旧年限
我们先看一下长江电力采用的折旧方法：对挡水建筑物采用的折旧方法是直线法，折旧年限是40~60年，而且没有给残值。更加重要的是，在年报中提到，在年度终了，对固定资产的使用寿命、预计净残值和折旧方法进行复核，如与原先估计数存在差异的，进行相应的调整。
意思就是说，复核过程中如果发现使用寿命增加了，会进行调整。这与《企业会计准则》要求的基本是一致的。既然如此，那水坝的合理使用年限应该是在40~60年之间。
2、工程角度看水坝合理使用年限
从评论的另外一方给出的论据，我查阅了水利行业的相关标准文件。根据水利行业的行业标准的要求，工程级别为I级和II级的发电工程合理使用年限为100年。
根据标准中的规定，只要发电装机容量大于300MW就属于II级工程级别了。而长江电力目前所管理的六座水电站乌东德、白鹤滩、溪洛渡、向家坝、葛洲坝、三峡的发电装机容量都是大于300的，也就是说六座水电站的合理使用年限为100年。
这就与年报中的折旧年限产生出入了。既然有行业标准规定了发电水坝的使用年限，为什么会计准则却没有采用？
3、我的发现和理解
为了搞清楚这个问题，我把上面几个文件的全文反复读了几遍，有几点发现。
第一、会计上说的挡水建筑物和行业标准里面说的水利水电工程说的是一个意思，都是指的水坝。但水坝是由多个部件构成的，并不是说水坝的合理使用年限是100年，其所有部件的合理使用年限都是100年，比如标准里面就提到I级和II级永久性建筑物中闸门的合理使用年限是50年。
同时提到“次要结构和构件或需要大修、更换的构件的合理使用年限可比主体结构的合理使用年限短，缺乏维修条件的结构或构件的使用年限应与工程的主体结构的合理使用年限相同。”
第二、曾有投资者问过水电站的发电寿命，长江电力回复说固定资产分类及折旧年限依据行业特点和资产特性来选择。
为此我查阅了相关资料，在水利行业的《水利建设项目经济评价规范》中找到了关于相关的折旧年限规定，规范中对各个子项的折旧年限都做了规定。
结合查询到的资料，大胆猜测年报中的挡水建筑物折旧年限是综合行业规定、经济性等多个因素给出的。而行业标准中大坝的合理使用年限是指经过大修、小修、修补等措施之后才能达到到年限，两者的角度是不一样的，一个是从经济性的角度（大修、小修这些是需要钱的，修了之后也要算到折旧中去），一个是从实际使用年限的角度。至于具体大坝折旧年限结束之后对利润的影响有多少，与维护所需要的花销、大坝各个部件的投资额有关，属于仁者见仁、智者见智的部分了。
4、股票投资需抱求真务实的态度
在网上求证这件事的过程中，发现很多自媒体直接就上结论，“大坝的实际折旧比电站的实际折旧年限要少很多”，然后再根据这一推论，推出很多结论。但对“大坝的实际折旧比电站的实际折旧年限要少很多”这一基础论据没有进行仔细论证，然后大家又互相抄袭，导致网上出现了很多不真实、结论不扎实、没有数据的文章，加上现在生成式AI的出现，更加加速了这一现象，导致我们周围的信息充斥着很多不真实的信息，甚至是真实信息中夹杂着部分不准确或错误的信息。
作为投资者，这就需要我们在享受信息大爆炸带给我们便利的同时，进一步提高分辨能力，抱着求真务实的态度，对获取到的信息进行仔细的甄别，以免冲动买入，造成投资亏损。
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欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫一个普通人的十年理财史，来自西西定投。
2012年大学毕业后，到现在已经快十二年的时间了。考虑到刚毕业那会儿身上并没有什么钱，差不多就是十年的理财生涯，今天做一个大盘点。
2013年余额宝横空出世，我把手里仅有的一两万块钱都转进来。现在还记得当初早上起来第一件事打开软件，看又赚了两三块钱。余额宝最高峰时候利息接近5%，一万块一天有接近两块钱利息，好激动。当时大家对于这类新兴事物不了解，我动员了身边的亲戚朋友，把钱放余额宝。
2014年开始不满足于货币基金的收益了，互联网金融引起了我的注意。这玩意收益是真高，基本上约定年化收益率在10%-12%。当然也有高的，但是收益高了，我知道平台也要赚钱，那暴雷风险就很大，我也不敢投，毕竟赚点钱不容易。
从2014-2018年，我投了不少平台，今晚写文章我打开网站，居然还能打开。到了2016年，其实我就很害怕了，因为新闻经常看到这个平台暴雷，那个平台暴雷。一旦暴雷不要说利息了，本金拿回来都遥遥无期。所以后面我买的年化收益率都是8.3%，而且分摊到网贷理财前20名的不同平台上。
我记得有一家，叫爱投资，在广东卫视的财经郎眼做过广告，我看了这个节目十多年，上大学的时候开始看的。后面就投了，我是2018年2月到期取现，3月份就暴雷了。这件事，把我吓得不轻，后面P2P的钱每到期一笔，我都都义无反顾投进股市。
也正是因为这个决策，让我很幸运躲开P2P的暴雷期。从高峰期的6000多家，到现在的0家，再牛逼的策略都不够亏的。我很庆幸自己全身而退了，否则现在应该在各大论坛、贴吧、微信维权群吧。
年前看到团贷网的清退比例，有34%，真的算比较好的了。这真是一个大平台，当年稳居前十名，涉案金额贼大，我也投资了，想想真后怕。
2018年的贸易事件，到年底的时候A股跌到十年大底。而且我也尝试新的理财途径像股票、基金定投、可转债打新、股票打新、港股打新、基金套利、网格交易等。当然我把家庭资产转移到股市之前我是做了大量的功课，看了大量的书籍、课程。并且我2009年开始交易股票、2015年一直在做基金定投。
直到2018年，我看到股市的估值来到十年大底，而且资金量其实不大。就算全部亏光，我年纪还不大、资金量不大，我还能亏得起。到年底能动的钱基本上都投进股市了，而且有那么几个月工资发下来就马上定投进来。
熬过2018年，在2019到2021收获三年的大丰收。这个时候一年的收益就超过之前的赚钱总和。
所以投资并不是线性的，年化收益10%不是每年都给你10%，而是亏5年，然后第六年或第七年一次性给你。
今天很困难，明天很绝望，后天很光明，大多数人死在明天。回首投资理财的十年，每一年都很难，但站在未来看现在是机会最大的一年。种一棵树最好的时间是十年前，其次是现在，共勉。
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欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫六个问题，带你读懂低空经济，来自表舅是养基大户。
从股市结构性的角度出发，特别是从投资成长风格的角度出发，最值得观察、跟踪、研究之一的，其实是，低空经济板块，观察的标的，是万得低空经济指数。
从趋势看，春节前行情开启，几乎一路向上，2个月的涨幅，已经超过65%，也就是说，春节后，任何时候加入这个概念的队伍，都能赚钱。
我帮大家，再把低空经济的逻辑，捋一捋，相信看完这篇，你就知道市场为什么炒、炒的是什么、有没有长逻辑，这六个关键问题了。
第一，低空经济，低空的低，有多低？
美国“阿帕奇”武装直升机能飞到6000米的高度，我们的舰载机歼15战斗机的最大飞行高度是2万米，而普通的民航飞机，巡航（也就是长距离的几乎平飞）高度通常是9000米到12500米之间，但实际需要的空域，大概在6000米到2万米之间。
也就是说，6000米以上，肯定是不让用的。
而实际的低空经济，官方定义，是3000米以下，而大家更熟悉的无人机，使用高度在300米以内，普通电动飞行器使用的高度是1000米以下。
换句话说，官方定义的低空经济，比较宽泛，是3000米以下，而实际经济效用，或者和普通人比较相关的，是1000米以下，目前已经开始大规模应用的，更加狭义的低空经济——无人机，只需要300米以下的空域就行了。
第二，低空经济，怎么理解“经济”？
经济，无非就是各种应用，特别是商业化的应用。
低空经济+物流。这个很容易理解，原来提到物流，就说要打通最后一公里，本来只能靠快递小哥用人肉打通，现在可以用无人机，做到真正的点对点了。
低空经济+农业，也很容易理解，我国的东北平原、乌克兰大平原、美国的密西西比河流域，是世界三大优质黑土种植区，我们以前看美国人的农场，打农药，都是雇人驾驶小飞机，从空中撒，但在国内，这个不太可行，一方面成本太高，另一方面除了大规模农场外，我们更多的，还是块状的没那么大的农田，那么无人机打农药，是更经济的做法。
低空经济+旅游，德邦证券，做了一个测算，用电动飞行器，从上海飞到普陀山礼佛，成本来回也就6000多，点对点只需要47分钟，经济效用，完爆直升机。大家会说，那自己开车不是更经济？但你要相信，是有很多有支付能力的人，为了少坐几个小时的车，去支付溢价的。
低空经济+消防，我给大家举个例子，08年汶川地震的时候，我们的民航系统，能派出救援的直升机，一共是，35台，而实际发挥作用的大中型直升机，更是只有19台，捉襟见肘，而日本，从95年的阪神地震后，就构建了直升机应急救援体系，可以做到20分钟覆盖全日本，这就是我们努力的方向，通过商业化应用，最终实现紧急时刻的社会价值。
低空经济+应急，以前的狗血剧里，有一个场景，就是女主出车祸，需要某种特殊型号的血，但医院没库存了，紧急调用又来不及，最后只能把自己断绝关系多年的亲生父亲叫来输血，以后，这种狗血剧就没啥场景了，因为，已经有医院，开始用上无人机送医疗器材了，医药冷链大发展。
当然，低空经济在军事上的作用也是极大的，这个，大家在近期冲突中，已经见识过了，在无人机面前，满身武器的士兵，基本就是人为刀俎，我为鱼肉的状态。
这是说的低空经济的应用领域。
第三，低空经济，为何“概念端”率先爆发？
这里有两个细分的子问题。其一，为什么之前不行？民间有一句话，“你头顶的三米以上归空军管”。
美国的民航系统管理着85%的空域，而我们的民航系统，只管了20%的空域，其他都需要上头审批。
就像你买了辆车，目的是可以灵活出行，节省时间，但结果你每次想开车出门前，都得提前申请，获得批准后才能开出小区，有时候你已经开到小区门口了，保安突然给你敬了个礼，说，“对不起，流量管控，您不能出门”，那这车还买了有什么意思？
所以，过往的管控模式，极大地抑制了商业化的需求端。
其二，为什么现在行了？核心是政策全面放开。
2023年12月，民航局发布各种方法指引规定规定300米以下空域为非管制空域，将空域划分为7类，部分区域地方政府成立专门的低空空域管理机构来推动。
这块，其实早有先兆。
我们的空域管理，最早归属军事部门。但2021年进行了改革，最高管理名字改成了中央空中交通管理委员会，也就是说，实际的管理权，发生了更替。所以2023年之后的一系列变化，其实早在计划中了，都属于军民融合，解放生产力的一部分。
从管制，到管理，一字之差，但极其关键。
至此，低空经济，低空飞行器，未来的出行权与管理权，都在地方政府手中了，相比之前，地方管制放松、空域放宽，那很多应用场景就会出现，例如城市内点对点快速载人，物流等。
这就是为何，23年年底，低空经济概念开始迅速扩张，表面上是写到报告里、以及两个方法文件的催化，实际上，是自上而下，早有计划的。
第四，低空经济，为何“产业端”大有可为？
最主要是政策支持。从拉动经济的角度看，交通领域，有几块大的产业，一是高速公路，我们已经是世界之最了，扩张幅度有限，二是高铁网络，我们也是世界第一了，再扩张经济效用就很低了，三是地铁，但很多城市的地铁项目已经不被批准了，四是公路跑的新能源车，这块还在大力推进，已经开始进入收获期，未来目标是收割全世界，五是民航机场，但基本也就是个线性增长，且和高铁有挤出关系，苏州这种经济大市，想建个机场，都困难重重。
而低空经济，是交通板块，未来拉动经济的巨大潜在引擎。
并且，我们的航天发动机等，远远落后于国外，但无人机已经全球领先，而我们全球领先的新能源产业链优势，使得在电动飞行器这种电动化的垂直升降飞行器上，我们的优势，可以直接复用，实现弯道超车。
所以，中央想搞，这个很明确，无非就是帮地方扫除障碍，特别是空域管制的障碍。
在我国，新产业的快速发展，既离不开中央政策的支持，也需要地方这一推手。
有些新产业，复杂度较高，尽管有国家政策鼓励，但地方政府并不知道怎么做，也与其核心利益不完全匹配。
例如去年炒得很火的数据要素，强如北上广深这样的政府，除了把原有相关人员整编为数据局或集团，建个展示作用远大于实际意义的数据交易中心外，也不知道以何为抓手与怎么去变现。AI也是一样，地方政府能做的也就是买些算力，支持下本地科创企业。
地方政府最喜欢的还是新能源这样的制造业，引导难度低、投资规模大、新增就业多、产业链长，还代表新兴产业，尤其是合肥与蔚来的合作案例被过度封神后，各个地方政府不管资源禀赋，都积极引入整车厂与零部件企业，尽管最后看到了青岛、南通等一地鸡毛，但并不妨碍那几年的政绩。
低空经济的产业特点，完美匹配了国家政策鼓励与地方政府擅长这两个发展要素。
国家政策层面，低空经济首次写入了政府工作报告是这轮行情的引爆点，让大家很容易想到当时的新能源车成为战略性行业的定位。之后国家又出台了各种鼓励性政策，甚至不排除国家补贴也在路上。
地方政府层面，低空经济需要增加大量基础建设。地方低空经济发展，需要从建造垂直起降平台，再到到采购雷达、空管系统，软硬一体，让官员们想起了13年开始大建智慧城市美好时光。
第五，低空经济，未来怎么走？
目前低空经济，正如早期的新能源车投资阶段，行业里谁能最终跑出来，成为龙头公司的能见度极低。如同13~15年A股炒作最猛的那些新能源公司现在很多都从行业里消失一般。因此这个阶段，不用去过多在意公司的质地，这是方向性选择。
对于投资者而言，可以选择不相信，但一定要理解其背后的逻辑，从而把它作为机构目前风险偏好观察的显性指标，这也是一种价值。
第六，低空经济，对个人有什么影响？
不要送外卖、不要送快递，这些未来都会被无人机淘汰。第一时间加入咱们保安的队伍，避免未来的失业风险。
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电煤价格有很多种，最常用的两个就是秦皇岛5500大卡年度长协价和环渤海港口5500大卡现货价。整体代表了电煤中的长协煤和市场煤价格。而比例上，长协煤占比约80%（年度长协为主，月度长协为辅），市场煤占比约20%。
2023年电煤消费量大约是26亿吨。长协煤价格波动范围很小，在699-728之间波动，均价为713.83元/吨。市场煤价波动很大，我印象2023年1月号的时候在1300元以上，低的时候6月底到了750元，全年均价在971元/吨。
可以看出，占比约20%的市场煤波动是最大的，也是最挑动新闻媒体神经的，而长协煤非常稳，已经变成弱波动。
未来电煤波动走势如何？
先说结论:
1.长协煤价格会非常稳定，中枢还是700元，大部分时间内波动会在690-720之间。
2.市场煤价格波动会加大，中枢在850元，但波动范围会在700-1500元之间。
市场煤波动为何会加大？
风光快速建设、风光占比快速提高后，会带来两个后果:
1.未来中国整体将不再缺电。
2.未来中国虽然整体不再缺电，但季节性缺电、地区性缺电、日内高峰阶段性缺电现象将更加严重。
季节性缺电现象将会非常严重，冬夏用电高峰季节恰逢风光出力低谷季节，电煤需求就会季节性快速增加，而春秋就会快速降低，这个季节性需求差会远大于几年前，就会造成市场煤价格的剧烈波动。地区性缺电现象将非常明显，最典型的是云贵川水电占比高地区和浙江、广东、湖南需求大省等。而新疆、内蒙等西北省份有丰富风光煤资源，电力会比较充足甚至过剩。山东、河北等地可以就近享受西电东送红利，也会获得比较充足电力。日内高峰阶段性缺电问题主要由各种储能调节。
看懂上述结论，就能看懂现在的煤价以及未来的煤价。等待今年冬夏验证。春季市场煤价下跌非常正常，无需过度担心
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黄金突破2300，原油突破90，铜价突破9300，最近这三个商品都出现强势上涨的走势，如果进一步对比这三个商品，就会发现黄金突破历史新高价格中枢往上抬升，而铜跟油依旧是在高位震荡，尽管每一个都有自己的逻辑，但是共同出发点是，资金交易美国的二次通胀。
进入24年，美国CPI就已经出现了较为明显的升高，尽管有很多种解释，但是货币政策对资产价格的压制不够明显，需求延续扩张，供给收缩依旧是核心的因素，这也是过去2年中美国通胀持续走强的原因，如今我们依旧看到强大的粘性。去年3月份，因为硅谷银行事件，铜油等商品的价格都是出现了比较重要的低点，商品通胀的压制比较明显，去年的低基数效应成为了接下去一段时间CPI进一步走高的重要原因，不能排除的是今年CPI重新上4%，这也是近期美联储的票委持续放鹰的主要原因，甚至有人提出需要进一步加息来应对通胀。
去年下半年美联储官员包括主席鲍威尔开始释放降息的信号，全球开始降息交易，美股延续强势，人工智能发展推动标普500连续创出新高，巨大的赚钱效应下，使得高利率并没有非常显著的抑制消费，叠加美国财政部异常积极的财政政策使得需求持续旺盛，这让美国经济延续高位，大家一直等待的衰退迟迟不能出现。在这种情况下，海外需求没有明显得到抑制，铜跟油维持高位震荡就不奇怪了。
现在市场担心的一个问题是：如果美联储今年真的不降息，把利率维持更久的时间，需求最终会受到更大的破坏。这也是美联储主席鲍威尔一直强调的，美国经济目前的风险是“双面的”，如果决策者过快或过慢降息，都会给经济带来负面影响。而实际上，无论是收益率持续倒挂引起的银行业问题还是商业地产的危机，亦或者是美国的债务问题都可能成为未来危机爆发的暴风眼。而降息，大家又会去关注二次升高的通胀数据，使得货币政策的决策受到巨大的挑战。
实际上我们都清楚，通胀本身就是价格，如果没有资产价格的持续走低，财富效应的消除，需求得彻底弱下去，通胀怎么可能得到控制呢？所以未来的路径：要么是持续的维持高利率，彻底压制预期进而控制通胀；要么是降息，解决问题，推高二次通胀，然后再加息抑制通胀。无论是哪一种，都需要考虑需求减量的问题。
这就带来了铜油跟黄金的不同，原油跟铜都有供给减量的故事，如果美国维持高利率压制需求必然就要去博弈是否出现黑天鹅事件跟资产的大波动，这会形成中短期的价格压制逻辑。如果采取降息，短期能够刺激价格，必然还是要面临通胀失控的风险，从中短期来看博弈性更强，后续需要考虑需求减量是否能够支撑供给的减量，这也是我对铜跟油一直保持顾虑的原因，当然还有国内地产的减量。当然短周期去博弈二次通胀抬升的逻辑是没问题的，不过需要小心逻辑美联储出手的风险。
黄金无论是继续维持高利率出现黑天鹅还是降息推动名义利率下行，逻辑都非常顺畅。从大的逻辑出发，目前美国经济依旧是往下走的，本身滞胀的环境下对黄金就是最友好的环境，我们从更强势的金价也能够印证这一点。
央行连续17个月增持黄金，民间需求也是大幅度的增加，这些都是引起黄金长期价格中枢抬高的核心推动因素。
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最近在关注涪陵榨菜，看了比较多的资料，有一些想法，记录一下。不太成熟，谨慎参考。
对于公司的核心品类榨菜，不想过多探讨和论证，直接说观点：
1. 阶段性的遇到了一定困难，但核心竞争优势没变。
2. 成长性已经到了天花板，困难过后会成为现金奶牛，每年贡献8亿+的净利润问题不大。
这次主要是想聊聊它的泡菜业务，看看它有没有可能成长为第二增长曲线。我对涪陵的泡菜业务，有两点印象：
1. 广告营销投入不足，品牌力缺失；
2. 工业化程度低，成本居高不下，毛利率低。
公司榨菜品类的销量早在2019年就见顶了，最近几年的营收全靠提价撑着。2021年最后一次提价之后，销量暴跌。往常提价后消化一两年就又会迎来销量的增长，但23年却进一步下滑。说明提价策略不灵了，提不动了。
公司为了寻找第二增长曲线，在2015年收购了眉山惠通泡菜，寄希望于将泡菜打入榨菜现有的渠道。从结果来看，效果并不明显。公司泡菜业务营收，从16年的8500万元，增长至23年的2.25亿。同期，占营收的比重，由7.6%提升至9.2%，并不亮眼。
近几年，泡菜也在提价，刚开始的时候还能量价齐升。可23年销量就撑不住了，销量掉头向下。
现在的榨菜，就是早几年的阿胶。业绩主要靠提价，但总有一天会提不动了，这时候就是营收下滑、利润下滑、应收和存货增加、合同负债减少。这就是增长见顶的明确信号。
卖瓜子的洽洽也曾面临同样的问题。在瓜子需求见顶的情况下，开始布局坚果品类。坚果类销量从16年的1.1亿，增长至22年的16.2亿。同期，占营收的比重也由3%增长至23.6%。坚果的毛利率也做到了30%，接近瓜子的35%，甚至23年中报的毛利率还超过了瓜子。
在追求第二曲线方面，洽洽比榨菜和阿胶做得都要好不少。因为洽洽舍得花钱做广告推广。
有一段时间，洽洽小黄袋坚果的广告一直都能在电梯里看到，而涪陵在收购惠通泡菜之后一直没有看到像样的营销推广。消费品的品牌力和渠道力都很重要。品牌是拉力，渠道是推力。没有广泛知名的品牌，只是共用既有的渠道就想把泡菜这个竞争激烈、份额分散的新品类做起来，太费劲了。
涪陵在泡菜这个品类要想有所作为，得和当年榨菜的策略一样。先是找到合适的产品定位，然后投入巨额的营销费用，高举高打，趁着泡菜这个品类还没有全国知名的品牌时，率先抢占用户心智，形成惠通=泡菜的认知。不然等到吉香居成功上市融资之后，可能就会采取这种战略，捷足先登了。
当然，惠通这个品牌确实过于普通了，没有知名度，直接用乌江或创立一个新的品牌也不失为一种可行的选择。过去几年那些红极一时的新消费品牌虽然好多都陨落了，但它们的营销策略还是可以借鉴的。公司23年年报中多出来的这笔营销推广咨询费，不知道是不是花在这方面的？
期待新的管理层上任之后，能够看到这方面的动作。公司账上那么多钱，实际生产线建设的需求也非常有限，拿一些资金来试错，总比让它们躺在银行睡大觉强得多。
虽然泡菜的品牌力比榨菜差一些，但从吨单价来看，泡菜并不比榨菜便宜。在吨单价略高于榨菜的情况下，泡菜的毛利率却低了20%～25%，主要还是因为营业成本过高。
23年泡菜的吨单价1.91万元，超过榨菜的1.83万元。从公司开始披露各种品牌的销量数据的2019年开始，除了21年，其余年份的泡菜吨单价都是高于榨菜的。
泡菜的成本结构，与榨菜高度一致，二者的材料、动力、工资、制造费用、运输费用等各项占比均差不多。过去几年的占比偶有波动，但整体上二者结构并无太大的不同。
泡菜营业成本居高不下，根本问题还是因为它的工业化问题没有解决。前董事长周斌全曾指出，当企业尝试利用传统发酵技术将家庭作坊式的泡菜变为工业化产品时，却发现受发酵菌种品质欠佳等因素影响，泡菜在制作过程中面临发酵周期长、受气候及季节影响大、标准化和规模化成都低的情况，进而导致质量不稳定、异地生产困难都一系列问题。
质量不稳定，意味着良品率低，摊到可售的单位质量泡菜中的生产成本就过高。这是行业共性问题，不是涪陵所独有的。但是，如果公司的泡菜有足够的品牌力，可以卖更高的价格，也可以获得更高的毛利率。
遗憾的是，由于广告营销投入的缺失，泡菜不仅不能卖更高的价格，近年来貌似还有被丢卒保帅的隐忧--为了保住主力产品榨菜的营收和毛利，泡菜、萝卜及其他产品都慢慢沦为了添头。
除了2020年外，最近三年的毛利率有个很有意思的情况：除榨菜外的其他品类，每一年下半年的毛利率远低于上半年。就拿2023年下半年来说：
泡菜卖了0.87亿，成本0.75亿，毛利率11.8%，而上半年是33.9%。
萝卜卖了2124万，成本2038万，毛利率4.9%，而上半年是35.9%。
其他产品卖了3914万，成本2683万，毛利率31.4%，而上半年是41.34%。
21年、22年也可以得出类似的结论，感兴趣的可以自行手算。2016~2019年的诗句都可以说明毛利率季节性波动的说法是站不住脚的。
在公司疯狂提价策略下，榨菜销量下滑，营收勉强撑住。为了保住营收和核心品类榨菜的毛利率，公司在下半年开始牺牲非榨菜品类的毛利率，降低出厂价，提升下游的利润空间，这样下游才有动力拿货。
这像极了格力对待小家电业务的策略。格力的小家电也一直是半卖半送的添头。当然，结果我们也都看到了，格力的小家电业务也都一直没有做起来。在每一个自由竞争的行业，都盘踞着强大的竞争对手，不重金投入，根本没戏。
所以，过去十来年涪陵榨菜的泡菜业务没有做起来，是很正常的。现在公司泡菜的市场份额都不到1%，只是一个无足轻重的玩家。未来这一块要想有所突破，需同时具备三点:
1. 在战略上足够重视。
2. 资源分配上要有所倾斜。
3. 工业化方面有所突破。
如果继续像现在这样战略上当做可以舍弃的添头，营销和技术资源投放不足，工业化方面裹足不前的话，根本不可能成为公司的第二增长曲线，格力小家电业务就是它的终局。
至于很多人关注的公司手握重金，会不会有重大收购带来业绩增量。我的看法是，不管收购什么业务，还能有比泡菜和公司主业更大的渠道协同效应吗？收购来的任何业务，只要做不到上述几点，一样没戏。
最终落实到投资决策上，我目前的决定是:跟踪观察管理层在上述三个方面的动作，并耐心等待公司估值再往下走走。最终买入还是买它8亿+的榨菜业务，泡菜业务立足于没有。考虑到公司并不大方的分红记录和榨菜业务的天花板，120～130亿才有考虑的价值，100亿以下可以加大仓位。
最后神棍一下:结合近两年营收、应收、合同负债、存货等变化情况，今年的一季报和年报的业绩应该都好不了。耐心等待，可能会有比较好的买入机会。
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假期再多说两句MMT。
之前我一直建议很多朋友，可以简单的阅读资本论，尤其是阅读第一卷，因为很多人天生会排斥这些内容，但正如我经常说的，经济学本质上是打补丁学科，你需要知道，到底为什么打补丁，打什么补丁，而资本论几乎把这些都讲清楚了。
从资本论的角度看，老板雇佣工人生产产品或者服务，工人赚取工资，老板拿到利润。
那么从整体看，所有工人工资加上所有老板利润就应该等于全部商品及服务的价格总和。
但是老板的利润是不会全部消费的，你可能赚100个小目标，但你很难花出去10个目标。问题就出现了，工人即使把所有工资花了加上老板花的钱也无法购买全部商品及服务的。
这就是产能过剩的根本原因。
并且产能过剩是一种自我强化过程，因为产能过剩东西卖不出去会导致工资及利润降低，进一步消费能力降低，商品及服务更加过剩。
怎么办？资本论的办法就是推倒重来。
资本主义当然是想要自己内部解决问题，没有人希望推倒重来。大家发现，产能过剩本质上就是需求不足，既然需求不足，那么就创造需求，怎么创造需求，最简单的办法，跟未来借钱花。
为了尽可能的鼓励借钱，我们看到的结果是，全球利率都在一降再降，直到降到零，并且还希望尝试负利率，也就是你借钱，银行不光不要你利息，还给你利息。
大家发现，有时候利率都降为负了，大家还是不借钱，为什么？怕未来还不上呗。
只能动用第二招，量化宽松。
不是没有人借钱吗？央行亲自下场借钱，注入流动性，这就是08年金融危机之后的故事，一次又一次的QE。
问题解决了吗？没有，根本问题资本论已经说清楚了，不动根，问题只能缓和，无法解决。
大家发现一个问题，随着零利率以及量化宽松，老板们变的更有钱了，工人们依然消费不足。原因也很简单，所谓跟未来借钱，本质上就是用你未来信用抵押变成今天的钱，谁有信用呢？拥有生产资料的老板们有信用，普通人哪有什么信用？结果就是，PF差距越来越大。
所以，我们观察到的现象是，即使零利率，无限量化宽松了，美国通胀还是起不来。因为老板们需求是有限的，有需求的没有钱，有钱的没需求，怎么可能通胀？
怎么办？
终于要说到MMT了，不是有需求的没有钱吗？那么政府去借钱，然后政府再把借来的钱直接发给工人，或者通过三大法案间接的变成工人工资，工人不就有钱了吗？
这就是MMT的意义，换句话说，问题已经到了这一步，MMT不管对错，只要好用，能用，就必须用上。
所以我们看到，美国通胀终于回归了，因为需求恢复了。
对普通人来说，学习MMT，会非常好的指导你的投资，当前全球各种金融异象，传统经济学解释都不太够，但是MMT可以非常好的解释原因。
为什么高利率没有影响金融资产价格？因为政府MMT的钱直接变成了私营部门的收入，利润。
为什么黄金脱离实际利率在暴涨？因为全球政府债务的规模随着MMT暴涨，黄金在对冲法币风险。
为什么大宗商品价格在涨？因为MMT的钱变成了物理世界真实的需求而非金融世界富人账面数字。
只有债券被屠杀，因为MMT借款人是政府，政府对利率并不敏感。
这就是今天的世界，对于普通人来说，研究利弊是学术圈的事情，正如凯恩斯所说，从长期看，我们都死了。你能做的应该是认清这个世界，投入其中，获取收益。
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财报亮点：
1、茅台1935 上市两年成为营收百亿级大单品，茅台王子酒单品营收超 40 亿元，汉酱、贵州大曲、赖茅单品营收分别超10亿元，形成了千、百、十亿级大单品格局，产品矩阵全面构建。公司新推出的汉酱.酱心传承，期望在500元附近打造大单品，进一步完善系列酒的产品结构，未来系列酒应该还有比较大的增长空间。
2、Q4酒类营收444.25亿元，同比增长20.26%，归母净利218.58亿，其中茅台酒收入393.2亿元，同比增长17.6%，系列酒收入50.36亿元，同比增长48.19%，四季度并没有出现之前市场担心的增长放缓，反而是加速增长，带来全年业绩小幅超预期。
不足之处主要是常规分红比例没有提高，个人稍显失望。毕竟常规分红率提上去后一般就很难下降了，特别分红虽然已经持续两年，但约束力不如常规分红高。
未来2-3年的增长点
1、直销占比继续提升，带来毛利率和净利率的提高，未来新增茅台酒产量应该都会投放在直销渠道，不过目前直销占比已经接近50%，未来提高的边际效益不如前几年明显。
2、出厂价和建议零售价稳步提升。2023年11月公司提高了出厂价，但没有提高建议零售价，考虑到公司目前直销占比已经较高，提高建议零售价也能带来不小的收入和利润提升，且阻力更小，公司未来可能实行轮流提高出厂价和建议零售价的策略，配合量的增长，来推动业绩实现15%的持续稳定增长，预期更加稳定。
3、非标茅台产销量提升，推动部分高端消费者实现从飞天茅台向精品茅台、珍品茅台、年份茅台的升级，提高生肖茅台、纪念茅台等产量，不过这个过程也是比较缓慢的。
4、系列酒产能持续提升，结构持续优化。系列酒产能公司规划产能5万吨，未来几年仍有增长空间；目前公司已经放弃了200元以下价格带，茅台王子酒也实现了升级，价格上移，茅台1935年销售额破百亿，且计划在500元附近打造次高端汉酱大单品，高价位系列酒占比不断提升，结构持续优化。
2024年公司计划实现15%的营收增长，按照贵州茅台一贯做法，实际增长情况会高于计划增长，预计实际营收和净利润增长为16-19%。
几点隐忧：
1、茅台酒批价下滑。随着经济增速放缓，酱香热的退潮，前几年涨价最快的酱酒价格出现了明显下滑，茅台1935、君品习酒、青花郎等千元档酱酒2023年价格下跌超过100元，次高端的红花郎、习酒1988价格也出现了明显回落，茅台酒价格也有所松动，春节后批价更是出现了明显下滑，散瓶已经跌至2650元以下；非标茅台出厂价和终端售价已经普遍倒挂。茅台酒批价和出厂价的巨大价差是公司的安全垫，也是未来业绩增长最重要的保障，茅台酒市场溢价变小，非标茅台价格倒挂，意味着安全垫在变薄。
2、茅台酒具备金融属性，前几年市场价格不断上涨，也引发部分人跟风买酒，希望未来升值赚钱，因此在储存和收藏市场储存量比较大，之前看到有说法价值在8000亿元以上，网上经常有人说茅台酒堰塞湖，甚至价格崩盘，个人不赞同这个观点，但当前经济大环境一般，各种纪念茅台、非标茅台在收藏市场的价格大跌，茅台酒和商品房一样，金融属性在显著削弱的是个不争的事实，这就意味着未来收藏和储存市场对茅台酒的需求是变弱的，需要消费市场来贡献更多的需求增量，但宏观经济不景气导致消费市场对茅台酒的增长并没有那么快，需求减弱，供应不断增加，茅台酒市场溢价降低，金融属性变弱也就不难理解了。
3、2023年营销费用增长40%，公司解释主要是广告和市场拓展费用增加。茅台酒不愁卖的，但是系列酒就不一定了，酱香热退潮，以茅台1935为代表的系列酒2023年终端价格下降，系列酒可能并不如财报反应的这么好卖，虽说仍是顺价销售，但个人判断大概率酒厂也要增加一些费用投入，带来营销费用增加，当然对企业净利润影响很小，后续持续观察即可。
关于贵州茅台股价：
因为茅台酒批价相比出厂价仍存在约1500元的溢价，公司未来2-3年实现超过15%的增长，2025年实现千亿净利润基本是确定的，不存在明显的预期差，除非是泥沙聚下的行情，否则很难以非常便宜的价格买到贵州茅台的股票，2023年包括五粮液在内的其它白酒股都大跌的情况下贵州茅台股价表现非常坚挺就是市场预期稳定的结果，之前跌的少，估值相对其它酒企明显偏高，春节后白酒股的反弹行情中明显落后于其它头部企业也就不难理解了。
根据笔者的观察，贵州茅台股价出现趋势性上涨行情一般是在批价持续上行的阶段，市场经济的基本特点就是市场价格由供需关系决定，批价持续上升，意味着需求旺盛，市场预期公司将创造更多的营收和净利润，自然愿意给予更高的估值，股价出现趋势性上涨。但在当前需求不旺，供应量不断增加的大背景下，批价能稳住不跌就很好了，难以出现持续的上行。
当前贵州茅台市值约为2.15万亿，按照2024年净利润增长17%至874亿元考虑，对应当前价格PE不到25倍；考虑特别分红暂按派息率70%计算，股息率为2.42%，高于当前的无风险收益率，不能说非常便宜，但显然也不贵了，估值继续大跌的空间很小，以现价买入大概率能获得企业成长的稳定收益。
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欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫与其预测牛熊，不如寻找穿越牛熊的方法！来自自由老木头。
持有的个股出现一定的跌幅还是可以承受，甚至部分损失的可能。你要入时先想想最坏的情况会是什么？这里有三层意思。
第一层是买每一个标的的时候，应该尽量有安全边际。
格雷厄姆在《聪明的投资者》第四版说到，作为安全边际是投资的中心思想。
到底什么是安全边际呢？他先用债券和优先股投资时的“安全边际”来解释。比如要想达到债券投资级别的话，那么铁路公司的税前利润至少应该在该公司固定费用的5倍以上，并且连续保持这样的业绩。这种过去能够使利润超出利息要求的能力构成了一种安全边际。且公司未来的净利润下降，它仍然可以防止投资者遭受损失。
关于股票，他说如果普通股能够像优质债券那样达到足够的安全边际，他也可以看做是稳妥的。
他举例说公司只发行了股票，而且在危机的情况下这些股票市值甚至要低于前面所说发行的债券市值。也就是说，危险的时候股票可以当债券用，好的时候就变成了股票，可以享受增值。这种情况是一种特殊情况。
他说一般情况下，债券利率为4%，那么利润比股价是9%，那这的5%的利润就是安全边际。在公司正常情况下，资产就可以不断增值，还可以每年获得分红。
如果从现在的A股来看，就是你低价持有一只股票，在市场差的时候你可以持续获得不错的分红，公司还能不断增长。
购买成长股也可以有安全边际，这种安全边际原则看似和成长股理论矛盾，但也有相似的地方。如果是认真并保守估算出来的未来盈利应该是比过去的利润更有指导作用。只要你的计算和预测是准确的，那也可以给个折价，这就具有了安全边际。但市场太热的时候，成长股往往没有什么安全边际。那可能就不那么安全了。
所以对于好公司我们可以折价购买，但对于坏公司无论价格多低，投资者最好不要去购买。那些高杠杆的行业和企业可能很脆弱，在市场好的时候，他们成长可以看起来很快，但是一旦出现问题，毁灭也就一瞬间。这也是首先考虑的风险。
其实安全边际首先就是要好好研究后做出最保守，最有利于自己的选择。
第二层意思就是要分散：
分散也应该是稳健投资者的理念。即使一个股票看起来已经有了很大的安全边际，也不要也不能保证不发生最坏的结果。因为安全边际只是保证赚钱的概率增加了，但并不能保证亏损出现。但是如果是一组这样具有安全边际的股票，做到真正的分散，即使一个股票出现了问题，你的整体组合还是赚钱的。
但分散一定是在赚钱概率大的基础上的分散，而不是盲目乱买。那样的分散相当于犯更多错误。不能因为分散降低了要求。比如很贵的价格去买指数基金，看起来是一种分散，但这种分散并不能带来安全，也会导致腰斩甚至再腰斩的风险。
第三层意思就是好的标的无论价格跌到多少，你都可以做一个净买入者。
做某只股票，某个基金的净买入者，我想可以从几个方面去做。
第一就是你买入的标的组合有可观的稳定的持续的分红，分红出去生活花销之外你还能够用剩下的钱买入。
第二就是某一只股票或基金只是你配置的一小部分，而这部分的下跌你可以用其他的资金来购买。
第三是你永远持有收益稳定的配置比如债券基金。债券基金年化4-5%的收益，股债平衡组合尤其适合A股这种大波动的市场，这部分可以给你带来稳定，甚至还可以给你带来额外的收益，让你在市场极度下跌时候也可以作为一个股票的购买者。
第四就是除了股票你还有其他的收益，这种现金流让你的生活和投资都更加从容。这也是业余投资者的最大优势。
大家是不是注意到，最具有格雷厄姆思想的一组股票在A股还真有，而且还可以轻松买到，这种资产一般在熊市的时候特别耀眼，而在牛市的时候根本不会进入大家的视野。他们有便宜的价格，较高的分红，有稳定的主营业务，这一组股票的组合就是红利基金组合吧。
这就是熊市寒冬的火焰。
红利基金，各种中证红利etf，红利低波ETF，就是格雷厄姆说的这种一组证券。他一段时间调仓一次，把能持续分红，并且估值较低的股票纳入进来，把高估了的卖出去。能持续分红的股票一般现金流都比较好，估值也比较低。这样的股票熊市比较受追捧。
当然如果牛市真来了，很多人就忘记了风险，追逐梦想去了，而且低估的股票越来越少，红利基金也会变得没那么有吸引力。
我们从红利基金和漂亮股基金的走势可以看出。这一年时间红利低波是大幅度跑赢易方达蓝筹的，近三年一个红利低波涨了38%，而易方达蓝筹跌了38%，相差也是巨大。
这三年是不是A股很熊的时候？
拉长时间看，在牛市的时候，红利低波仍然是那么稳稳的，波澜不惊。牛市中红利低波是大幅度跑输沪深300指数的，而易方达蓝筹就完全不一样了，牛市可以看出净值一路高歌猛进，感受到人们赚钱，数钱那种快乐。牛市的时候，如果红利低波投资者要去跟人比较短期收益，一定有点郁闷。没有比较就没有伤害。知道自己要什么很重要。
我们分段来看效果更好。在股市上涨阶段，易方达蓝筹大幅度上涨，而在下跌阶段跌得比沪深300多。红利低波呢，无论在上涨还是下跌阶段基本上就按照自己的节奏，稳稳的上涨。上市来年化在10%左右。所以买红利低波长期投资，不是太挑时间。而你要是高点买如易方达蓝筹，这套牢的时间就太长了。
因为它基本上就是下有红利和低估值保底，上也不能过快上涨。他是一个稳健组合，作为投资者，我觉得可以用红利低波做一个组合中的配置，相当于中后卫吧。真正的后卫是组合中的债券基金和自己的稳定收入。
很多人可能不满足于10%的年化收益。也可寻找更有性价比的投资标的。但我认为一定要做好配置。不让自己的本金又大幅度下跌。
第四层意思就是要做好长期打算，并做好配置。
我讨厌那种可能永久损失的大幅的长时间下跌。记住没有100%成功的投资，包括过热之后的红利基金。你要买贵了，可能也需要一年才能解套，做好长期打算，做好有效的分散化，现在第一大行业占52.8%，能源占了66.6%，金融占了33.3%被这两个行业给包了。
这不太符合分散的原则，买它也应该谨慎。要投就得配置别的标的，以达到安全的目的。而不受到个别标大幅度损失对自身资产的影响。
寻找一组优秀标的，配置成一组难以长期亏钱的组合，是我未来主要做的事情。希望这篇文章能给你带来一点点的思考，你随便聊几句，可能就会给我带来启发。
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欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫零售行业要看最优配送效率，来自陈嘉禾。
在零售行业中，有一个有趣的经济变量“最优配送效率”。当一家零售公司在经营中达到了“最优配送效率”，它就很容易在商业竞争中胜出。
首先，让我们定义一下什么是零售行业。所谓零售行业，指的就是把商品从生产商手中批发来，然后卖给广大个人消费者。对于零售公司来说，主要有3个工作环节：批发进货，中途配送，终端销售。只要把这个货物的配送效率提高到最佳，就能成就最好的零售公司。
在这里，我们讨论的就是中途配送的最优效率。当一家零售企业可以在配送效率上显著超越对手时，它往往就有了非凡的竞争优势：在以上的3个环节中，它已经拥有了非常重要的一环。
那么，零售企业如何才能提高配送效率、做到比竞争对手更有效率地送货？从本质来说，零售企业就是要缩短“单件商品的平均配送距离、配送时间、配送成本”。下面，就让我们来看看，在不同的零售领域，聪明的零售企业是如何做到这一点的。
沃尔玛早期发展时采用的最优配送效率
作为全球最著名的零售商之一，美国的沃尔玛公司在早期扩张时期，就利用“区域规模优势”的方法，一度达到了最优配送效率，把竞争对手甩在身后。
简单来说，沃尔玛公司在初期扩张时，并没有采用全国铺开、到处都设门店的方法，而是在小部分区域里布置许多门店，在其它区域则根本看不到沃尔玛的门店。
这种做法看起来非常奇怪：在有些地方门店布置得密密麻麻，在有些地方则几乎一个都见不到。但是，对于超市类零售企业来说，这却是放之中外皆准的配送效率法宝。
当几十家沃尔玛门店都集中在方圆一两百公里范围内时，一辆沃尔玛的配送卡车从仓库出发，把货物配送到每一家沃尔玛门店，中途平均的配送路程可能只有几公里。这样，每家门店平均摊下来的配送费用就很低廉。同时，由于在一个小区域内配送货物量巨大，因此货物从生产商发到沃尔玛的仓库，其成本也会变得更低。
依靠集中在区域内开店、同时彻底放弃区域外市场，沃尔玛公司在早期扩张期间，取得了更高的配送效率。
但是这种配送效率在后来下降了：沃尔玛公司在规模变大以后，在多地开设新店，而新开设的店面因为距离过于遥远，就没能再享受到初期门店那么高的配送效率。
中国市场中零售企业的区域优势
在中国的零售市场，我们也看到一些聪明的零售企业，牢牢把握本地的市场，在本地几乎做到“转过一个街角”就能看到一家门店，但是一旦出了本地市场，则一个门店都看不到。这样的做法，和沃尔玛公司在早年所做如出一辙：也是为了达到“最优配送效率”。
红旗连锁公司也是一家在“成都地区家喻户晓、出了成都没人知道”的超市。
根据公司在2023年发布的半年报，当时红旗连锁公司共有3,592家门店，根据公司营业收入划分，公司通过门店取得的收入占总收入的91.88%，其中来自成都主城区的占比50.87%，来自成都郊县的占比36.92%，而来自其它市区的只有4.09%。显然，红旗连锁公司也充分利用了区域集中的方式，来达到“最优配送效率”。
同样，在线下医药零售行业、也就是通俗说的药店中，区域优势也远比布局全国来得重要，其中很重要的一个原因，就是形成区域优势的企业更容易提高配送效率。
比如，益丰大药房是龙头药房类上市公司之一。益丰药房把自己的阵地放在湖南湖北江西、江苏上海一线，对其它市场则布局甚少。
同样处在药房行业中的大参林医药，则选择了几乎一样的策略：只不过它集中在广东、广西。
很显然，聪明的药店企业明白，只有集中在一个地区、获得本地优势，才是成功的保障。贸然进入对手盘踞的地区，会遭到对手强大的狙击，其中密集门店导致的更优配送效率就是狙击中非常重要的一个因素。
互联网零售如何实现最优配送效率
在互联网电子商务时代，最优配送效率的体现方式开始发生变化。在传统零售行业中，零售的宗旨是“把货物配送到一个站点，然后由顾客自行前往购买。”因此，如何提升货物配送到站点的效率至关重要，故而出现了上述大量在某些区域市场集中开店、同时彻底放弃别的区域市场的商业行为。
但是，正所谓“变化才是唯一的永恒”，当零售行业进入互联网时代以后，事情突然开始变得不同。由于快递公司的网络辐射到全国市场，因此能连接全国所有的买家和卖家，所以任何一家电商平台都需要提供匹配全国的销售网络。
在互联网时代，如果一家电商只能提供区域服务，那么它就会被同行无情地取代：消费者会发现在上面买不到别的平台那么多的东西、因而离开，商家也会因为消费者的离开而消失。因此，区域优势在没有边界的互联网和快递系统面前，突然变得荡然无存。
在这个新的市场里，对于电商平台来说，谁能在这个整体、巨大的市场中取得最高效率，谁才能占据“最优配送效率”的上风。而取得最高效率的第一个条件，就是巨大的规模。
在京东、淘宝、拼多多等大型电商平台上，我们经常可以看到诸如“PLUS用户全场包邮”、“所有用户全场包邮”的销售策略。那么，这些平台是如何做到全场包邮的呢？原因很简单：它们的规模实在是太大了。
对于电商来说，配送最能显出差异的，往往是“最后一公里”的配送最让人头疼。相对于配货中心之间的配送，最后一公里的配送花费巨大，而且最容易丧失时效性。
在网购的“最后一公里”，当一家大型电商平台给客户配送货物时，它的配送员的工作效率可以非常高：在一栋6层的居民楼里，可能每天就会有20个大型电商平台的包裹抵达。这时候，如果配送员上午下午各来一次，每次其实就可以携带10个包裹。
而对于一家小型平台来说，这样的配送效率是完全不可能达到的：这栋楼里可能一天只有两单货物抵达，它的配送员每次跑一栋楼可能就只能携带1个包裹。在这个简单的例子中，小零售平台终端“最后一公里”的配送费用，就是大型平台的10倍。
因此，当区域优势对传统零售企业提高配送效率更加有效时，规模则成了电商行业提高配送效率的不二法门。结果，在电商行业，我们看到几个巨型企业垄断全行业的现象就更加明显，而在传统零售行业我们则可以看到不少中小型的区域零售商，仍然运营得不错。
随着科技和经济的日益发展，零售这个古老的行业，在未来仍然会迎来一波波新的变化。但是，无论零售行业如何变化，追求“最优配送效率”永远是零售公司的必选项，也是零售公司在竞争中胜出的重要因素
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本轮生猪养殖业已经经历了三年的亏损，在20年大幅度扩张的企业也在快速受到高位加杠杆扩张带来的反噬。时至今日，我们可以从数据上更加明显看到产能的去化，尽管目前的生猪存栏量跟农业农村部公布的正常保有量3900万头依然有距离，持续的亏损下，产能甚至产量的退出在博弈中持续，依旧是较为确定的事件，尽管现在看依旧在曲折中进行。
很多人说，生猪企业在上轮周期高峰的20-21年有太多的资本介入，上市公司产能急速扩张，而且母猪的繁殖效率大幅度提升，在建的产能保有量一直非常大，整个养殖企业的拐点遥遥无期，一旦企业开始盈利会有大量的产能上马从而压死价格，我不否认这种说法，但是我更相信最基本的经济学规律：商品贵了，需求就会减少，供给会增加，价格就跌下来；商品便宜了，供给就会减少，需求就会增加，价格就会涨上去。这个规律2000-3000年前就适用，我相信今天依旧是适用的，无论是生猪还是石油，亦或者铁矿，小麦大豆，因为这背后是人性，只要是人性就会有价格的周期。
本轮生猪养殖行业之所以在底部维持这么旧，有一个非常重要的原因就是22年初的二次育肥以及压栏，导致猪肉价格在当年的三四季度暴涨，企业盈利释放，导致产能去化异常的缓慢，才有了我们目前的怀疑猪周期是否存在的问题。
目前生猪养殖持续亏损。从周期的角度来看，目前生猪行业的核心矛盾依旧在于产能是否能够有效去化，或者说一直都是这个问题，那么为什么这个时候需要更关注这个情况呢？因为最能够抗的上市公司也开始出爆雷了，而且大家的担忧没有缓解，这是加速产能去化的信号之一。生猪跟其他的行业不同，他是非常消耗现金流的，而且越到最后，一旦突破某个阈值去化就会加快，这跟一般的矿业企业还不同，他没法停产，只能去产能去产量。
截至当前，这轮猪周期已有傲农生物、st 正邦和天邦食品三家上市养猪企业出现现金流断裂情形，而非上市公司的产能去化的情况可能会更多，今年的上半年对很多的养殖企业来说都是一道坎，即使按照目前期货17.6元每公斤的价格来算，很多企业的现金流的压力依旧是非常大的，也就是说，低毛利甚至亏损还要再持续接近一年左右的时间，这意味着行业再大幅度扩张的动力几乎没有，同时会有越来越多的企业爆雷的可能出现。
生猪期货合约：延续远期升水
短期的二次育肥以及压栏可能会带动价格的超季节性走强，就如现在我们看到的这样，但是这一方面带来了价格的短期反弹，另外一方面实际上延缓了产能的去化，其实对于应该出清而未出清的企业结果都是一样的，最终还是要进行产能去化。
其实到现在，生猪养殖行业啥东西就不用考虑，仅仅相信常识就可以了，行业不会消失，价格足够低以后产能自发的就能去掉，无非就是消耗时间而已，这有点类似于15年的钢铁煤炭，只是他们有行政去产能的手段。现在就是在等去产能的阈值是否已经出现还未可知，今年可能依旧有很多的博弈，包括育肥，压栏等等，但是站在现在看未来的2-3年的逻辑非常清晰，我相信生猪的上行周期依旧在，也许就是现在。
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小米汽车发布会后，有个转得比较广的段子，21.99万元买辆小米su7，不如21.99万元买等值小米股票。如果觉得小米汽车能成功，最后这投资可以翻倍收益，届时相当于雷总送了一部su7。如果小米汽车不成功，21.99万亏一半，但新能源汽车落地价格减一半，刚好也能买一部su7。
段子归段子，但就新能源汽车谈点自己的个人看法。对新能源汽车，早在14、15年就开始关注，中间绕了不少弯路，对有些问题有了初步的思考。
1、新能源汽车的前景。
新能源汽车前景无限好，这点是毋庸置疑的。14、15年，新能源汽车的销量占比很小，到现在每年销售量已经占到乘用车销量比例达到35%左右。无论是销量量还是保有量，都已经有比较大的规模了。新能源汽车取代燃油车是板上钉钉的，只是时间早晚的问题。
2、新能源车的技术路线。
新能源汽车技术目前有插电式混动、混动、纯电、氢燃料电池。从节能效率角度看，混动是节能效率最高的。目前看，各种路线各有优势，最后那种路线会走出来不好说。有人说，氢燃料路线制氢成本太高，不会成为主流。那是对制氢有误解。
我请教过从事制氢的专家。制氢技术路线主要是电解制氢、化学制氢两种路线。关于电解制氢，前段时间马斯克还怒怼说电解成本太高，还不如直接充电。其实这是有误解。电解制氢肯定是成本高昂的。但还有别的路径，不如说炼钢等生产中产生大量的氢气，如何回收利用是个路径。再如，化学制氢成本也低。所以，氢燃料电车不定没优势。混动也不定没优势。什么技术路线最后成赢家，现在下判断还太早。
3、无论是燃油车还是新能源车，改变的只是动力，没有改变汽车的本质。无论那种车，本质还是耐用品。大家对汽车安全性、舒适性、智能化、外观美感以及面子上的需求本质还是不变的。所以，一款新能源车最后能否走出来，上面因素都是需要考量的。
4、小米汽车与其他汽车比，区分度明显吗？换个角度说，面对蔚小理、赛力斯、特斯拉以及BBA、Taycan等新能源车，消费者会选谁？
诚然，汽车领域确实有品牌因素，有一定的区分度，但品牌并不像其他领域一样，品牌能带来很大的商业价值，除了顶级豪车之外。
周末，我去商场逛了逛。蔚小理、特斯拉、赛力斯等等新能源车展厅人都不少，包括在理想店里，还见到大概有60多岁的老太太。从这个角度看，新能源车普及起来了。但众多的新能源车，能够一分高下，让消费者一眼认定就买谁，还是有难度的。
我曾经持有上汽好多年，当然的逻辑是上汽有两个现金奶牛，每年能持续贡献大量的现金。外加上上汽手握几千亿的现金，新能源各种技术路线都储备了，在智能化方面，还跟阿里成立公司推动智能化驾驶。
当时想，如果最后新能源车走上舞台，上汽无论以后都会占据一个位置吧。可是，到后来，感觉自己想明白了，现在是汽车领域大变革的时代，车企赚的钱最后都投入到研发跟设备升级改造上去了，而且最后是否成功还不好说。大家都在烧钱，烧到最后真的是剩者为王了。所以，也可以理解为何苹果烧掉100亿元之后，决定不造车了。华为也坚持不造车，只做自动化、智能化软件。大家看看小米汽车供应链，除了车机系统是纯小米的，其他全部是别的厂商的。小米的优势在哪？从供应链表应该可以看出来了。
当然，不要误会，我并不是来黑小米的。坦白讲，我之前对小米印象并不是太好。小米产品我也用过，小米最早的pad，我就买过，用完感觉体验很差。但这次发布会后，我对小米印象大为改观。
雷斯克的坦诚极为打动人心。已是天命之年的雷斯克，还在创业，还在不断折腾，不断地挑战自我，这种奋斗不息的精神感动了人。还有对产品的极致追求，亲自驾驶体验，以及车上预留手机支架等等，看到了雷斯克首席产品体验官及设计者的精益求精。但愿雷斯克们产品大卖。
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欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫万科如何活下去？来自朱罗纪。
万科的挑战主要是短期挑战，一句话：就是怎么还债，如何避免违约，关键期就在未来一两年。其它的，长期挑战，我认为现在不重要。你在冬天倒下了，春天再来也跟你没关系。
祝九胜将万科的挑战描述为“三个剪刀差”：
1）是行业大幅下行阶段开发业务收支不平衡带来的挑战。即是说：万科开发销售业务降速显著，而同时又是支出高峰。2023年，万科营收4657.39亿，降7.56%；归普净利121.63亿，大降46.39%。而同时，去年交付了28.9万套房子，按年只降0.15%——这意味着巨大的支出。
去年第四季度，万科更是录得亏损-14.59亿。
销售与净利下滑速度太快太猛，导致万科处在现金净消耗状态。积极销售、增加收入，是不二法门。
2）是融资模式改变带来的资金挑战。这信息第一次披露。之前万科的融资模式是“总对总”，全行业只有两家——90%的融资是总部完成的，直接一笔大额融资，下发到项目。但后来改为“项目制”，按照工程进度融资，那这笔钱就要受到预售资金监管限制。现场听起来，这一改变对万科的冲击应该是非常直接和巨大，也能解释前段时间市场关于“万科手有资金但都在项目拿不出来”的传闻。适应这一点，需要和金融机构重新缔约。
3）是万科经营性业务还不能满足金融机构的融资要求。万科历经10多年积累，目前手握近4000亿价值的经营性物业，但整体上它们所创造的收益率还不能覆盖利息——“EBITDA率和NOI收益率仍处于爬坡状态”。这意味着除了部分高质量的持有型资产外，大部分还不能顺畅的进行抵押融资，管理层需要更快的提升经营业务的收益率。
就是上述三重压力共同导致了万科去年四季度以来的流动性挑战。并且，如果没有坚定的行动，这三个难题，都不好解。比如第一个，需要改善销售，提高利润率，这要依赖市场转暖。但是在今年开头两个月，市场变得更艰难。是以，预料今年一季度万科季报会继续录得亏损。而第三个，我们知道，万科这些年花大力气转型经营性业务，并且做到数一数二，假以时日远期回报一定越来越可观。但，眼下这个“远水”有点解不了“近渴”的味道。
来看万科的行动，这是市场最为关注的部分。
管理层定下两个大目标：未来2年削减有息债务1000亿以上，今年大宗资产交易回款300亿以上。
从财报看近1年下来，万科有息负债上升了59.4亿，现金短债比也下降到1.6倍，只有1年期到期有息债减少了21亿。削债，就是用两年的时间，把有息债削到2000亿左右的规模，这个挑战非常难。行动就是围绕着开头，既要“外援”，更要“自助”。
第一，是改善销售，提升利润率。
这是万科获得现金流最重要的来源，所以也是第一位的事。房子卖不掉，什么都白搭。金融机构愿意帮助你，也只会是因为这个。
这方面，有两个坏消息，三个好消息。
坏消息一是：房企财报展现的都是“过去的市场”，两年前拿的地在当下利润率很难好，2023年万科结算毛利率下降到15.23%，预计2024年也不会好。坏消息二是，当下市场很煎熬，前两个月的成交依然很惨淡。
而好消息一是，万科2022年以来，新投项目质量普遍很高，毛利率都能维持在20%左右。2023年33个开盘的新项目，实现毛利率19.8%。
好消息二是，交付高峰过去了，这会让万科的支出压力在2024年全面下降，郁亮的1万块钱工资有希望能涨。
好消息三是，政策的支持力度更大。2024年，全面解除所有购房限制已经杀到了一线城市，深圳解除了90·70，北京放宽了离婚限制。不用催，最快今年内，全解掉，这是我坚定的看法。
综合看，万科在2024年的销售动作，我认为将会非常积极，以此满足月均至少200亿以上的现金流。我个人建议，万科应该像当初撤出惠州一样，果断撤出一些烂地区。
第二，大宗资产变现。
坚定降负债，意味着万科在2024年将进行比较多的大宗资产出售、股权交易。今年2月出手上海七宝万科广场，是一个明证。媒体老炮儿可以打起精神，万科今年一定能够提供非常多的新闻头条。大宗回款300亿的目标，2.5倍于2023年，交易频率不会低。
万科经过了10几年的经营积累，现在手里有很多可供摆上橱窗的大宗资产，即售业务、经营性业务里面，都有。
第三，金融机构给了1-3年缓冲期。
因为是“总对总”变成“项目对项目”，万科是特殊案例，金融机构给到了1-3年的缓冲期。万科正在全力融入“白名单”机制，会上披露，截至3月末，万科已在22个城市上报“白名单”项目42个，涉及新增融资169.5亿。随着加入的项目越来越多，这部分未来可以起到非常重大的债务平替作用。
第四，经营性物业的融资。
经营性物业是万科非常重要的“后手”。凡事都有两面，这部分的确占压资金大、回报周期长。但要庆幸万科提前开始进行了转型探索并一直坚定坚持，让他在困难时期手中握有大量的可以进行交易、上市的物业。
以我观察，万科在数千亿价值的经营性物业方面将准备做两件事。
一件事是，努力提升经营性物业的回报率（NOI）。你的回报率越好，你的主动权就越大，不愁融不到钱。
另一件事，自然是呼声极高的REITs。万科已经开始启动，并可能成为唯一一家同时在三个领域发行REITs的公司。据刘肖在会上说，万科在这一块有多达59个项目可以作为扩募资产！这个带来的资金量过千亿都有机会。
在物流领域，万纬物流在行业是第一梯队，有3个潜在的扩募资产，华夏万纬仓储物流REITs已经开始正式进入申报/发行阶段。
长租领域，万科第一个保障房REITs在未来2周左右就会递交申报。基础设施REITs的落地，是政策给万科送的大礼，因为他底子厚。刘肖会上说，这些REITs直接作用就是带来现金流，首先都将用于万科降债务。可以想象，这个意义直接而重大。
第五，大股东支持。
可视为“外援”之二。深铁与深国资一直都在力挺万科，真金白银也好，资源拉通也好，都做了不少事，不是只说不练。在“中金印力消费REIT”上，深铁集团认购了10个亿，份额29.8%。今年1月，深国资旗下投资平台深投控也收购了万科子公司深圳高新投6.16%的股权。
以上五个行动路径，我认为是郁亮两年降债1000亿的底气，尤其是“自助”部分。万科手里还是有东西，管理层也继续够透明，局面没那么糟糕。
总结一下。
1）万科的2024年一定是最困难的一年，但是能“活下去”。不会出现之前许多人担心的暴雷。业绩会坚定了我的信心。
2）万科今天的问题主要是短期债务问题，并不是长期问题。度过了短期难关，万科依然有穿越周期、长期跑赢的机会。大时代转换，未来变数太大，房企短期比长期更重要。
3）万科的问题，更多是行业问题，不能全归于能力。房地产行业的调整，超乎以往任何一次，谁都别吹牛，千方百计适应吧。
4）管理层没有掩饰、掩盖过往的错误（比如“活下去”行动不坚决），并给出了明确的改善计划。这是投资者要正视的，坦诚是改善的第一步。
当下看万科的股价，我认为正确的看法是看它有没有被Price in。前段时间万科的股价一路狂跌，市场是奔着它要暴雷跌下去的。如今年报出来了，降债目标出来了，虽然不分红、虽然净利大降，但距离暴雷，恐怕还不至于。看A股今日的反应，比预想中跌得少多了，说明市场先前已有定价了。
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产能出清的方式与过程
1、无法承受现金的消耗
当价格战发展到一定程度，众多企业出现市场价格持续低于公司产品的现金成本的情况，眼看着资金不断消耗、不断减少。心里压力巨大，而且对未来看不到希望，这时就选择减产。减产就意味着能耗、人工成本等进一步上升，亏损继续扩大，最后只能停产，停产一段时间就是遣散员工，这个时候麻烦事情不断，供应商来讨债，追要应付账款。银行想保全资产。地方政府来谈当初招商引资是公司的产值和税收等方面的承诺。走到这一步基本上就出局了。
2、技术性淘汰
技术性淘汰是没有战火、没有硝烟的黯然退出。第一步是没有技术储备、没有资金来源的P型产能，产品的市场消失了，黯然退出。第二步是在技术进步中落后了的企业，产品缺少竞争力而失去市场而出局。估计每个环节大约有300GW左右的产能在2024年推出。这种推出基本上是永久性推出。
3、商业模式的淘汰
一体化头部企业掌握了销售渠道和客户资源，垄断了海外市场和国内的集中式光伏市场，凭借品牌、质量和服务优势在分布式市场扩大地盘。众多的二、三线企业的市场被不断蚕食，最后逐步退出。
产能出清后的结局
我们借用行业知名人士的观点。隆基的钟总在去年5月指出一半以上的光伏企业会出局。协鑫的朱总认为硅料能够供给N型硅料的只有通威、大全和协鑫，其他的就算了。阿特斯的高管指出最后光伏主产业链只有5家左右的企业存在。通威的刘总的观点是市场会用一年左右的时间平衡供求关系。以他们的行业地位肯定不是随便说说，而是深入思考的结论，值得我们重视。
我对此也做了思考。我比较注重产品的竞争力和一体化商业模式。
光伏行业本质上就是制造业，企业的利润来源于产品的销售。从过往看，产品的竞争力是最重要的。隆基前几年成为行业龙头就是因为其硅片的竞争力，隆基当时硅片的毛利率是27%，而第二名的中环毛利率左右17%。自然隆基就是硅片的龙头。同样，因为隆基的PERC电池的转换率高，隆基自然也是组件的龙头。通威能够保持6年电池片出货第一，也是因为其电池片的转换率行业第一。这二年晶科连续高增长，取得组件行业第一的地位，得力于其TOPCON产品的竞争力。天合能够高增长得力于其大尺寸的产品优势。
从各个环节的产品竞争力看，硅料环节不能大规模生产N型硅料的企业将非常困难，到2025年面临生存压力。硅片环节是竞争最激烈的环境，同质化程度高，供给端大扩容，需求端向上游延伸、产品自供。结局难料。电池片环节TOPCON保持3到5年市场主流的地位，HJT2024年会有个大发展，竞争力显著提高。组件的产品竞争力主要依靠电池片的转换率。晶科在2024年保持领先地位，天合、晶澳继续在前列，隆基我在2023年写过二篇文章，至今没有出现好的转变，没有再花时间讨论的必要。通威、正泰和一道后劲很足，值得关注。
光伏行业的总需求在未来将保持高速增长，光伏发电已经具备了替代传统能源的成本优势。制约光伏发展的储能问题得到缓解，储能的方式多样化和成本的降低、效率的提升，光伏发电的经济价值得到更好的体现。特别是绿色工厂的建设，自己发电自己用，不给电网带来压力。
值得关注的是高能耗行业的光伏应用，云南铝业首开先河，安装120MW光伏发电，直接用光伏直流电来电解铝，效果很好。现在中国铝业也开始做了。将来高能耗企业，象电解铜、电解铝、钢铁、水泥、工业硅、硅料等企业自己发电自己用，不给电网添麻烦。轻工业更是可以完全依靠光伏发电满足电力需求。过几年高速公路光伏发电，电动卡车在休息站和物流仓库换电，一边发电一边储能，总之光伏的应用场景不断增加，行业发展前景光明。当下的产能过剩只是阶段性过剩，产能出清后光伏行业的集中度提高，行业会出现大市值的公司。
2024年是光伏行业产业整合的关键性一年，是优秀公司发展壮大的一年，让我们期待吧。
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光伏行业产能过剩已经严重到全行业亏损的程度，成为光伏行业最突出的问题。可是，为什么会出现这样的情况呢？
隆基在去年5月份上海展会上明确指出行业产能严重过剩，一半以上的公司会退出，可是其产能扩张一点也不含糊，一次就规划了450亿的产能计划。通威在去年下半年的四川光伏会议上也指出行业产能过剩，而通威在2023年至少规划了600亿的投资计划。中环在融资收紧的政策环境下顶着深圳交易所的三次问询函，也要坚持发债券融资来投电池片产能，中环是一直以专业化为战略，明确表示绝对不投资电池片与自己的客户竞争的。合盛硅业刚准备进入光伏行业，一次性就规划了40万吨硅料，甚至连光伏玻璃等都一次规划了。
难道大家不知道产能已经严重过剩？这样飞蛾扑火式的非理性行为背后的原因是什么呢？其商业动机是什么？需要我们认真思考。
产能大规模扩张的行业底层逻辑
1、业务发展的需要
数据表明头部一体化企业2021年组件出货量在20GW (隆基高些38GW），2022年上升到40GW，2023年估计到达60GW。2024年行业增长速度20%到30%，考虑到头部企业的竞争优势和行业集中度的提升，头部企业的组件出货量能够到达80GW的历史新高。由于光伏产能扩大的时间周期长，爬坡的时间长，所以需要提前安排好产能规划才能不影响公司业务的正常发展。以最低限度，5家头部企业在硅片、电池片和组件环节都增加20GW，那么就是各100GW新产能。
2、完善一体化布局的需要
光伏行业的一体化策略具有供应链安全的保障、成本优势和运营效率优势。在一体化的进程中，各个公司有早有晚，隆基、金科和晶澳比较早，才能布局相对完善。而天合、通威等比较晚，中环和爱旭才刚刚起步。天合的硅片产能缺口很大，通威只有与天合合作的15GW产能，这些公司一体化在持续的推进过程中，相应的产能扩大按照中长期战略不断增加。当然这一部分的总量相对少些。
3、技术升级的需要
2022年N型市场份额只有8%左右，2023年N型的市场份额呈现快速上升的态势。有二个现象充分说明了这个判断，一是N型硅料对P型硅料的溢价从2023年年初的3000元每吨到年中的6000元，再到年底的8000元，从价格表现说明N型的硅料需求的增长；二是集中式组件的招标量看，年初N型只有20%左右，年底已经超过了50%，甚至有些招标中N型已经超过80%。2023年-2024年是P型向N型快速转换的二年，大量的P型产能，需要N型产能来替换。
这个新产能建设的总量非常大，相当于把多年来形成的P型产能全部换装一次。以硅料为例。目前硅料在产的厂家有17家，增加了2家，加上已有规划的达到27家。
再看看电池片环节，现有perc产能大约508GW,其中2024年仍然能用的不足100GW。400多GW的产能或者升级或者直接淘汰。
金科、钧达、通威、隆基等公司披露的新旧产能转换的量非常大，我们现在看到的产能数据，其中一半是即将退出的旧产能，而不足一半的是新产能。总产能超过总需求一倍以上的内在结构。
4、供应链安全的需要
现在众多企业都在向上游拓展，面对自己的客户纷纷成为自己的同行，那么未来产品销售的问题就产生了。例如中环是专业做硅片的，沈总多次强调绝对不与自己的客户竞争。如今头部企业都自己生产硅片了，中环在压力下选择向电池片延伸。所以我们看到中环在资本市场融资收紧的情况下，顶着深圳交易所三次问询函也要坚持融资投资电池片项目。爱旭的情况也是一样，期望通过ABC技术拓展组件业务。
5、行业整合的需要
光伏行业参与的企业太多，行业逐步整合成几家公司共存的状态。我们长期的跟踪研究，经历了家电行业的整合，牛奶行业的整合，啤酒行业的整合，工程机械行业的整合，输变电行业的整合，结果都是三、四家公司保留下来形成稳定的产业结构。体系了大工业赢家通吃的特点。光伏行业在P型向N型转型升级的过程中，淘汰赛已经开始，行业整合正在进行中。龙头企业需要准备更多的产能来接管其他企业退出而让出的市场份额。
6、跨界企业纷纷进入
出于对光伏行业发展前景的看好，跨界企业纷纷进入。6大家电企业全部开启光伏新征程。卖牛奶的、做服装的、产汽车的。这些企业其本身所在的行业遇到了发展的瓶颈，为了寻求新的增长路径，纷纷加入光伏行业，这些企业过往的成功让他们带着充分的自信，所以一开始就是大规模建设产能。
以上6点是我总结的新产能快速增加的内在原因，处于光伏行业特定的历史发展阶段。这个状况必然会出现。
产能严重过剩的后果
1、价格战
产能过剩严重到一定程度，出现很多企业销售出现困难，同行之间已经无法和平共处。为了完成产品的销售，纷纷低价销售，出现价格战。一旦出现价格战，必然是全行业亏损，能够在价格战中保持赢利的企业凤毛麟角。价格战迫使竞争力弱的企业减产或者停产，以成本和资金实力来平衡短期供求关系。
2、技术竞争
为了在残酷的竞争中让自己活下来，有条件的企业会增加研发投入和新产能的投资，目的是让自己的产品具有技术性能和成本优势。现阶段技术战的主战场是电池技术，客观上，我们从来没有看到电池片转换率的提升速度象今天这样快的时候。
3、商业联盟
同样是为了活下来，单独竞争力不足的公司通过商业联盟来增加竞争力。特别是非一体化的专业公司，通过联盟构造产业协同的竞争力。还有二、三线企业通过商业联盟来抗衡一体化头部企业。能否成功渡过危机，需要大的格局和商业智慧。
4、寻求外援
有个实力强劲的大股东支撑，能够活得轻松很多。没有大股东支撑的企业，如果朋友圈能够得到外援，同样是很好的。这方面无法分析，看平时做人做事的情况和社会资源的调到能力了。
总之在产能严重过剩的情况下，在产能出清之前竞争会非常残酷，为了活下来，八仙过海各显神通。
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阿里最近半年的动作，上了很大强度，让人眼花缭乱——最近是撤回菜鸟IPO并向员工回购股票，再之前是1688全面入淘，暂缓盒马IPO，以及出售一些非直接业务关联的股权投资，比如减持小鹏、快狗打车、B站，为Lazada需求融资，再之前是停止拆分阿里云，等等。
但从投资人的角度看这件事情其实特别好理解，就是厘清，对于阿里巴巴这个实体公司而非控股公司而言，啥是核心资产以及啥又不是。
所以你基本能山高月小水落石出能看出来：经过半年战略的对焦调整——阿里核心业务与非核心业务已经厘清，结果如下：
电商（国内淘天+国际Lazada+本地服务）、阿里云（包括大模型）是核心业务，而菜鸟作为阿里核心业务的组成部分和电商的重要基础设施，其实三块加起来，仍然贯彻的是电商逻辑，聚焦电商基本盘，也是马大佬之前说的，回归淘宝。
对于撤回菜鸟IPO，阿里如此反馈：
“撤回菜鸟IPO主要基于两点考量。首先，公司看到了新的发展机遇，即菜鸟通过对基础设施的持续投入拓展了全球物流网络，有望成为服务全球客户的领先平台，进一步拓展全球物流网络仍需要长期投入和耐心；其次，截至目前，菜鸟向港交所提交的招股书当中的财务资料已经过期，公司处于必须要决定是否继续申请IPO的关口。”
蔡崇信说：“菜鸟在可预见的将来进行IPO并不符合集团的发展策略，而IPO可实现的任何估值都无法反映。阿里巴巴首要目标非常明确，就是要在电商领域获胜，为此需要恢复市场份额。拓展计划需要具备长期投资的耐心和长远的目光，因此我们决定避免因菜鸟上市进程所带来的分心。”
聚焦业务，把菜鸟留在体系内，那么阿里的股东留下的是一个什么样的资产呢？菜鸟资产的价值几何？
第一，菜鸟是全球最大跨境电商物流企业。到2023年中，菜鸟全球网络布局200个国家（地区），两个建筑面积超过15万平方米的 e-Hub、1100个总建筑面积约 1650万平方米的仓库，380多个分拣中心，4400个网点，17万个驿站，以2022年的平均月活用户计，菜鸟App是全球使用最广的物流App。
第二，财务上，菜鸟总收入显著增长，由2021财年的 527.3亿元，增长到 2023财年的 778.0亿元。其中近三年国内及国际物流服务收入占总收入的比重达到 90%以上。近三年毛利稳定增长，由 2021财年的 55.4亿元，增长至 2023 财年的 81.5亿元。净利润方面，在2023年上半年break-even，营业利润为2.9亿元。国内按照收入计，市场份额为16.4%。
而菜鸟所在的全球跨境电商，是一个2022-2026 年预计以复合年化增速 16.5%增长的赛道（总计约人民币2万亿）。
菜鸟是国内和海外电商业务的基础设施，是灵活配合主业电商的僚机，聚焦业务发展其实也是聚焦电商。这对菜鸟、对阿里都是最好的安排。
巴菲特说：我们喜欢能够以高回报率部署额外资本的企业，同时这些受青睐的企业由有能力且值得信赖的管理者经营。这两种必要条件的结合，是我在收购企业时一直追求的目标（有兴趣的可以去参考2023股东信），剩下的第三个条件就是等待合理的价格。这三点其实就对应着商业模式、管理质量、安全边际。
收购企业是如此——而卖出以及不卖出什么业务或企业，本质上也应该以此，作为最终极的参照。在聚焦状态下的业务，盲目卖出是一种谈不上任何安全边际的行为。
所以啊不是我吹阿里，但一系列的的组合动作，这才是对股东负责的获得所有权的思维；坊间可能感觉是有点折腾，但其实质都是聚焦核心资产。作为股东，希望阿里在聚焦业务之后，资本市场的重心放在回购和分红上就好，其他的专心于主业建设即可。
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欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫招商银行2023年年报点评，来自二马由之。
2023年底的雪球嘉年华，我表达了相对白酒，我更看好银行。其中核心逻辑有两个。一个是银行股足够便宜。另一个是在经济增速放缓的大背景下，银行对资本金的需求会放缓，有提升分红的能力。
2023年，包括平安银行、招商银行在内的银行股，陆陆续续提升了分红率。作为招行股东，35%的分红率，二马表示非常满意。希望招行明年再接再厉。
一、核心经营指标
营收、利息收入、非息收入都小幅下降；归属母公司股东净利润大个位数增长。数据还行。
利息收入小幅下降是因为息差收窄及资产规模提升对冲后的结果。但是资产规模提升并未完全对冲息差收窄，因此招行的利息收入微降。
下半年招行放缓了资产规模的增长。这和资产荒有一定关系。同时我们看到四季度息差进一步收窄，2023年第四季度本集团净利息收益率2.04%。因此，我们预计未来1年，甚至更长一段时间，招行的利息收入将继续承压。
非息收入方面，净手续费及佣金收入841.08亿元，同比下降10.78%。其他净收入403.46亿元，同比增长25.01%，其中，投资收益221.76亿元，同比增长7.98%，主要是债券投资收益增加 ；公允价值变动收益18.46亿元，同比增加45.21亿元，主要是债券投资和非货币基金投资公允价值增加。
以上关于非息收入的描述，来自招行2023年报表，二马对此做一个说明。手续费佣金收入下降，这是包括财富管理、资产管理、银行卡手续费在内的各种手续费收入。这是经济活跃度不够，股市低迷等的集中反应。这部分业务很难在短期内有明显的改善。
其他净收入有25%的增长。主要原因有两个。一个是招行加大了非贷款资产的配置。我们从上面图表中，招行资产总额和贷款总额增速不同就可以看出这一点。其次，利率下行周期，债券的公允价值会提升。这在一定程度上对冲了降息周期。
二、资产质量
不良生成率明显下降，招行的资产质量得到很大的改善。
信用减值大幅减少，核销明显增加。这是招行在营收下降的情况下，利润可以增长的核心原因。但是考虑到招行的资产质量明显好转，因此，他这么做是合理的，非刻意调节报表。
贷款计提增加，非贷款计提回补。招行将前几年通过非贷款计提隐藏的利润释放了出来。
资产质量也存在一个隐忧，即1-3年逾期贷款增加了78亿，从22年的98亿增加到23年的176亿。1-3年逾期贷款大幅增加。怀疑和房地产有关。
房地产贷款方面，可以看出过去2年，招行的对公房地产贷款无论是规模还是占比，都有了明显的下降。可以看出招行压价房地产贷款的决心。不良出现了拐点，但是出清尚待时日。
三、其他重要指标
核心资本充足率持续增加，在资产荒的大背景下，公司的资本充足率出现富余，加大分红是合情合理的选择。为务实且重视股东利益的招行管理团队点赞。
招行零售贷款的传统两强，按揭及信用卡贷款增速都出现了放缓情况。其中按揭贷款规模下降，信用卡贷款规模增速低于贷款规模平均增速。招行用小微和消费贷来对冲传统零售贷款的增幅下降。目前招行的零售贷款处于调结构阶段。
四、未来展望
2024年招行面临的情况和23年非常类似。息差收窄，资产荒，手续费佣金收入不振，因为降息，可能投资收益继续表现良好。因此我预估，招行24年收入会继续小幅下降。
资产质量方面是否还有改善空间，对此我缺乏判断。但是招行还有能力继续通过控制计提释放利润。明年还有机会维持2-5%的利润增速。但是不知道这种情况还能持续多久。
如果资产规模增速继续下滑，建议招行继续加大分红比例。当前阶段，也没有什么好办法。苟着，共克时艰。
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