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欢迎收听雪球出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。今天分享的内容叫“锂” 解2025年供需变化，用什么姿势困境反转？来自因歪斯汀_小明。
2025年全球锂资源供给变化趋势
澳洲矿企迫于现金流压力出现了显著的资本开支倒退（减产、关停），其他区域来不及刹车的在建项目继续释放产能（这无关挖矿成本），能及时收手的远期项目资本开支润的很快（延期、暂停）。
挖矿成本显著低于市场价格的区域，仍然可以扩张，2025年青海盐湖尤为显著，一般情况下新矿成本较高，澳洲老矿已经预演了部分新投产项目面临的运营困境，投产即亏损，债务吸干现金流。
此外，力拓计划以67亿美元收购阿卡迪姆锂业跃居世界顶级锂矿商之一，Allkem和Livent两大矿商合并的阿卡迪姆锂业才短短一年现金流就烧不动了，旗下项目多数延期。此项收购预计2025年中完成，铁矿巨头力拓或将给这些项目充值推动产能在远期加速释放。
澳洲矿区
先讲个真实的段子来反映澳洲矿山运营的困境，2023年11月MRL收购了2018年破产的Bald Hill项目，并快速推动其复产，2024年11月MRL宣布该矿山暂停运营。
雅宝和MRL的Wodgina项目产线建完但不启用；Pilbara关停高成本的项目置换扩产低成本的项目；赣锋和MRL的Marion转向高品位策略，降低产量并放缓投资地下开采；阿卡迪姆的Cattlin关停；Finniss作为澳洲首个投产的绿地项目，首次生产到停产不足一年。以上，在产项目全部波及，矿企现金流压力带来了澳大利亚产能的负增长。
现在，压力给到2024年两个新投产的矿山，SQM的Mt Holland成本水平尚可，Liontown的Kathleen Valley项目由于采用地下开采成本偏高，现金流可能苟不住，面临老矿相似的运营困境，此前雅宝收购该项目被狙击，后续也许还要寻觅其他矿商再卖一下。
澳洲矿企面临的情况是普遍的，其他地区凡是成本曲线打不过澳洲老矿的，因为统计口径问题，可能只是没说的这么明白而已。
南美矿区
阿根廷盐湖经历了各种延期和漫长的产能爬坡，12-18个月，终于形成了规模，尽管资源品味算得上优质，但新矿成本依然较高，一个典型的案例便是紫金矿业的3Q盐湖，2023年底试车之后就没有然后了，诸多原因之一就是成本。
2024年下半年，浦项制铁的Sal de Oro盐湖和埃赫曼的Centenario-Ratones盐湖完工，令人奇怪的是青山集团帮埃赫曼建好之后就转让权益跑路了；阿卡迪姆持续顺延了其在阿根廷的两个盐湖项目，等待力拓接手后再看规划；阿根廷2025年的增量供给除了不一定启动的3Q盐湖，还有赣锋锂业2024年底试生产的Mariana项目，整体来讲阿根廷供给在2025年已经开始断档了。
此外，2025年阿根廷锂业计划从加拿大迁至瑞士，其合作伙伴赣锋锂业承诺三年内不收购公司控制权，有点此地无银了，二者控制了阿根廷远期约三分之一的产能。
SQM与智利国家铜业Codelco成立的合资公司于2025年初生效，Codelco持有50%+1股的股权，并获得合营公司约70%的运营利润，简约理解为SQM净利润较此前砍半。基于成本世界领先的Atacama盐湖，SQM在2025年进一步扩产4万吨达到28万吨，但产量指引仍为23万吨。
智利国有化新模式在SQM示范运行，随即展开广泛的招标活动，数十个项目采用国有+合营模式招标，包括力拓、LG、浦项、埃赫曼、雅宝、SQM、比亚迪、赣锋、五矿、天齐、中伟等数十家国际企业受邀投标，在远一点的远期形成供给支撑。玻利维亚则刚刚结束了为期两年的招标活动，规模较此前报道有所下降，同样在远期形成供给。
巴西矿山优质的资源和独特的位置，受到美洲、欧洲以及中国企业的追捧，勘探储备项目都在有条不紊的推进。
非洲矿区
作为非洲首要锂矿供给国，津巴布韦主要产能扩张来自雅化集团的Kamativi项目，两期建设均在2024年顺利投产。由于透锂长石盈利能力低且产线分离，中矿资源暂停了Bikita透锂长石采矿作业，但华友钴业的Arcadia混合矿无法以此降本。
随着赣锋锂业世界级矿山Goulamina投产，马里晋升为非洲第二大锂矿供给国，2025年初海南矿业的Bougouni项目也将投产。但非洲的资源开发有点冰火两重天，部分项目此前追求极致速度边勘边建遭遇反噬项目难产，许多小矿商由于现金流不足，导致繁荣兴起的勘探资源陷入停滞，查无此人，非洲供给也开始断档了。
中国矿区
中国2025年预期产能已经达到53.72万吨，大幅超越智利并将赶超澳大利亚，成为世界领先的锂资源供给国，与新能源地位相匹配。
钾肥挥一挥衣袖，低成本的青海盐湖供给再上新台阶（抛开品质只谈成本），依托盐湖和汇信两家骨干企业组建中国盐湖集团，显著推动了青海盐湖产能释放，青海汇信作为接盘盐湖化工板块重组的主体，本应从事钾、钠产业的下游深加工，但新建2万吨产能，察尔汗盐湖产能达到10万吨已经接近上限，青海地区2025年大幅扩张后供给暂时断档。青海盐湖资源的扩张，会直接冲击广期所定价体系下的碳酸锂价格。
西藏盐湖由于环境问题，跑流程的时间非常非常非常长。
低品位、高成本的江西锂云母处于停停开开停停的薛定谔状态，跟随碳酸锂价格在较大的阈值内展现出极高的供给弹性，宁德时代亲身体验了矿企不是说关停就能关停。应当注意到，一些江西主力矿山出现品位下降乃至资源枯竭的问题，进一步推高整体成本，尽管锂价提升后扩产潜力还在，但锂渣、尾矿库等环保问题仍无解决办法。
湖南郴州作为下一个“锂都”，采用全产业链绑定入驻的模式，或在2025年释放供给；四川资源开发在上层引导上明显提速，但实际落地的开发进度和成本水平，显著受制于当地的自然和人文因素；内蒙资源主要由赣锋锂业通过一体化产业链的形式进行开发，速度较慢；新疆大红柳滩搞了很大规模的一体化项目，由于某些因素在溯源方面可能会排除在国际化新能源产业链外，但并不能将其供给排除掉。
北美矿区&欧洲矿区
欧美能及时收手的远期项目资本开支润的很快，毫无意外全部延期，并且不只是顺延一年，真想做事的，等待许可和糊弄环保的时间消耗大家都懂。
从锂资源供需变化，到碳酸锂与锂业股票价格变化
接下来，让我们聊聊具体数字。建成产能尽管不能直接参与到供需价格测算中，但能够直观体现未来 P P T 节奏和各区域发展趋势。
从2024-2026年各区域新增产能规划来看：2023年已建成产能139万吨，此前规划2024年新增产能88.3万吨（实际增31.7万吨），2024年实际已建成产能171万吨，预期2025年新增产能44.8万吨（增速26%），推断2026年规划新增产能进一步下降至22.4万吨（增速10%），且其中很大一部分来自欧美的虚拟规划。
2026年锂资源供给规划几乎断档，这就是资本开支倒退对远期供给的影响。再看实际产量，综合考虑项目投产时间、调试爬坡、产能利用率等因素，笔者通过非常粗略的精细计算——2025年实际产量增量约为20万吨，总产量达到150万吨，2023年和2024年的产量数据约为100万吨和130万吨。
供给聊到这，不能说是详尽，最起码是算无遗策了，接下来就是紧张刺激的需求拍数字，这次不絮叨基本面了，直接上计算器：
假设全球消费电子以及玻陶、润滑脂、医药等传统工业需求量稳定且保持3%的增速，动力电池按照三元铁锂三七开，需求数字主要是拍新能源汽车和储能的增速。2023年，全球锂离子电池总体出货量1202.6 GWh，传统工业需求量约为13万吨，对应全球碳酸锂需求量约为91万吨，2024年对应全球碳酸锂需求量约为113万吨。
2025年假设全球新能源汽车增速20%，储能增速40%，对应全球碳酸锂需求量约为136万吨。不妨把2026年的数字也模糊的拍了，大约是157万吨。
敲黑板，你们最想看的在这里：
首先明确2025年全年维度并不能立刻扭转供给过剩的局面，但供需缺口减小的趋势是百分百确定的，基于淡旺季轮替和事件冲击，可能局部短暂晋升为紧平衡状态，但只是昙花一现。碳酸锂价格不会出现大单边繁荣，更多可能是脉冲向上或者向下，机会来自于波动而非趋势。
资本开支倒退的影响将在2026年及远期开始显现，预计2026年达成实质上的供需平衡，随后快速进入紧平衡及短缺状态。需要注意的是库存转移，过剩这两年是买方市场，表现为库存积压在上游锂业，并开套保空单苟命，当趋向紧平衡时，中下游企业将库存备货应对涨价，并开套保多单锁价（可能），该过程会迅速推高碳酸锂价格形成单边趋势（15-20万）。标志性事件可能是广期所开放品牌交割，顺应买方真实需求。
2025年碳酸锂价格仍然受制于供给过剩，但锂业股票在过去已经完完全全price in了一切黑暗，非常标准的困境反转时刻，潜在的运行剧本：跟随碳酸锂价格脉冲阶段的基本面昙花时刻上行，随后震荡回落，呈现底部逐渐抬高波动向上的状态，机会来自于波动更多一点，但也具备趋势，尤其贵市场喜欢预判的资金实在太多了。
至此，2025年全球锂资源供给变化趋势，各区域挖矿节奏的变化，从供需变化看碳酸锂与锂业股票价格变化，矿工办，奉上。
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欢迎收听雪球出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。今天分享的内容叫人类做投研，如何能战胜AI大模型？来自围棋投研。
2024年及以后的投研，和之前几年的投研，有个最大区别就是AI大模型。
AI大模型的发展远超想象，尤其是经历过字节豆包的发布现场，更是被震撼，一秒钟能生成多张海报、一分钟能生成一段视频，我相信各家单位“宣传委员”看到都一身冷汗吧。
文字类工作会稍微复杂一些，别看所有大模型都是以文字对话为起点，但这个事情就有点像“制造业”：
门槛并不高，想造电池和造机器人都不难，稍微有点底子和资本，弄个样品出来都没问题，但如果要大规模量产，要保证良率和长期质量，就会非常难。
对于AI而言，简单对话并不难，搜索信息也不难，难的是找到最精准的那个答案。有些大模型答出来就是你想要的，还有理有据；有些大模型就是牛头不对马嘴，还整挺自信。
做投研工作，有很大部分工作内容就是和文字打交道。虽然现在AI大模型在文字方面还有改进空间，但依然要居安思危，整个周末我都在思考：以后研究员和基金经理要怎么样才能战胜AI，不至于面临失业呢？
大概有想到三个方面，我想对于普通投资者或许也能受用，至少能帮助大家去选择好的基金经理和研究团队，就给球友们略作分享。
一、要有自己的逻辑推理
不知道大家平时研报看得多不多，我基本是每晚都要过一遍券商报告，因此算是有点心得。
一份深度报告，大概是公司简介、行业情况、财务指标、核心竞争力、估值分析和盈利预判等内容。
一份财报点评，大概是营收利润，核心指标，重大事件，核心业务进展，投资建议和风险提示等内容。
卖方老师们很辛苦，每年要出很多篇深度报告，每次遇到财报季都要熬夜写点评，工作强度超高。我经常和朋友说，你们应该期望金融行业景气一点，不然这些学霸和卷王被迫离职，放到任何其他行业都能颠覆生态。
可是，自从有了AI大模型后，想要完成一份“达标”的报告就变得简单很多。
想要深度，给豆包喂10份行业报告、10份个股报告和10份国内外相关企业报告，很快就能生成一份八股文。
想要点评，基于上面这些资料，再设置好几个板块，等财报出来就扔给豆包，过一会就能出来一份详细点评。
因此，初级研究员大部分都能被替代，基金经理想了解基本情况直接问AI就行。
但有一样东西是AI暂时还不具备的，就是逻辑推理，倒不是指解答数学题这种，而是一件事情由A得到B的过程，要层层递进，要能够自圆其说。
很多时候，如果你针对某家公司的一个点，追着去问 A I ，就会发现它很容易“一本正经的胡说八道”。
很巧的是，这周参加某券商研究培训，有位入行15年的首席分析师在聊研报心得体会，提到非常重要的一点就是“要精不要多”。
相比深度报告，我倒会更重视卖方分析师的群里段子，尤其是大半夜发出来的，往往都带着深度思考的内容。可能不一定对，但价值量会高得多。
有自己的逻辑，能坚持用心思考，是研究员的立足之本。
二、要能使用好AI工具
人脑比电脑，肯定输的毫无悬念。打不过不如就直接加入，现在面试时候会问你对办公软件掌握得如何，以后可能就是问你能不能熟练地使用AI。
我们团队算是第一批体验AI大模型的，当时各家大厂都有提前开放名额，既能帮忙提升研究效率，又能顺便调研AI应用，何乐而不为？于是统统都申请，也获得很多内测资格。
用下来最大感受就是，无论大模型是成熟是稚嫩，如果以后不能用好它，肯定要被淘汰。唯有站在巨人的肩膀上，才有可能看得比巨人更远。
普通人都是让豆包帮忙写个文案和做个图片，投研人会让豆包帮忙总结报告和查找资料，而团队里有位小伙伴，是使用编程把豆包变成了“牛马”。
怎么形容呢？就是不用自己出马，把想问的问题做好归纳，把Python程序编好，每次想要什么行业或公司信息，直接打出关键词，剩下就是双手离开键盘，喝杯咖啡等待答案。
全程都是Python在使用豆包，甚至有些程序代码比较复杂，小伙伴是让豆包帮忙写的。让 A I 生成使用 A I 工具的代码，资本家看了都摇头啊。
这样的投研方式，就不太可能被 A I 所替代，并且随着 A I 功能越来越强，获得的投研内容只会越来越丰富，越来越提升效率。
三、投资的本质是“反 A I ”
如果说 A I 是降低了研究门槛，那么同时就是提高了投资门槛。
怎么理解？
以前机构通过研究能积累不少信息优势，现在互联网时代，信息越来越透明，叠加 A I 能快速获取信息，人人都相当于拥有了自己的研究员。
以前股市里就几波资金，外资、机构和游资等，现在某音和某书都是“股神”，散户资金入场就增加了波动性。
同时还有股神秘力量是量化资金，这群人有头脑有算力， A I 在他们手里更是强得可怕。
怎么样能够破局？我思来想去，发现答案就是价值投资。
这是为数不多的利器，找到好公司，等待好价格，剩下就是耐心且坚定持有，两耳不闻窗外事。
算力时代下的投资，趋势会越来越猛烈，好的东西会被无限放大，搜出来信息都很正面、自媒体都帮着添柴、量化感应信号就是加仓，最终结果是大赶快上。
同样道理，上去得多快，下来就会有多快。量化感应到新增资金减少就开始卖，而且是那种不给机会的直接抛售，自媒体早就去寻找下个新主题，AI搜出来信息却依然还不错，这时候受伤的就是只剩下散户们。
前几天分享了李录先生的演讲精要，其实还有一段话很有感触：
“我们持有比亚迪已经22年。在这22年里，它的股票至少有七八次下跌了50%以上，有一次甚至跌了80%。
每次股价大幅下跌，都会考验你的能力圈边界的真实性。你是不是真的懂？是否真的知道它的价值是什么？它创造了多少价值？
在某一年，比亚迪创造的价值可能是增加的，但股票却跌了70%。这个时候才真正地考验你是否拥有能力圈，只有触摸到边界，才能确认这个圈是否存在。”
价值投资就是逆势投资，想要自己不被AI所替代，就要真正去理解投资的意义，一手好公司，一手好价格，保持耐心（低频交易）。
著名投资者吉姆·罗杰斯说：我只管等，直到有钱躺在墙角，我所要做的全部就是走过去把它捡起来。
好了，差不多就是这些内容。
做投研，一定要警惕被AI替代，提升逻辑推理能力、用好AI大模型工具、尝试反人性和反AI。和球友们共勉，也祝2025年能更顺利和账户长虹。
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Puuttuva jakso?
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欢迎收听雪球出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。今天分享的内容叫工业周期是我们对2025年的押注，来自黑色面包。
在疫情期间，全球供应链的脆弱性显露无遗，多年来对“及时交付”和精益生产的信仰受到了严峻考验。供应商和制造商积压了前所未有的订单，其定价能力也异常强劲。当全球范围内居家令和社交距离的实施摧毁了服务行业时，工业部门却经历了一次真正的繁荣。
当市场参与者沉醉于看似无穷无尽的需求之中，评论者纷纷表示“及时交付”的概念应该被送进棺材时，大多数人都忘记了关于无常的波斯谚语——就像所有周期一样，“这一切也终将过去”。这一年多，恰好是服务行业表现出众，工业制造卑于尘土。
麻省理工学院学者、系统动力学领域的奠基人福雷斯特于1961年在其开创性著作《工业动力学》中首次提出了“牛鞭效应”的概念。
1997年，斯坦福大学的李效良教授及其团队进一步完善了“牛鞭效应”的理论。在过去六个月中，我们聆听了数十场工业领域的电话会议，这使我们越来越相信，工业板块可能是我们挖掘机会的一片沃土。许多具有长期增长潜力的工业公司在2024年的大牛市中被抛售了20%至50%，其估值逐步逼近高个位数至低双位数的正常化自由现金流收益率，为我们提供了极具吸引力的机会。我们在2024年第四季度积累了这些公司的一系列大额头寸。
我们相信，随着周期不可避免地转向并且长期增长的逻辑在未来12到18个月内得以巩固，这些公司将为我们带来令人满意的风险调整后回报。此外，我相信我们购买的一些公司具有“复利型”特质；结合合理的杠杆，这让我们不会像对待区域银行那样急于卖出这些资产。
首先，客户订单中的小扰动会在供应链向上延伸的过程中被放大，形成更大的波动。总体而言，这里有两大机制在起作用：
1). 行为原因：
供应链的每个节点可能会误解反馈和时间延迟。换句话说，即使客户需求已经开始正常化，零售商可能仍然会基于近期需求的趋势进行外推，从而导致渠道库存过剩。此外，在疫情期间，消费者因担心短缺而囤积了大量产品，这种过度反应可能被错误地解读为更强的长期需求，而实际上这种需求是更短暂的。
2). 经营原因：
即使没有行为原因，供应链中的信息失真本身也足以产生牛鞭效应。例如，供应链的每个节点都会增加一层安全库存，以应对潜在的不确定事件，这种情况在疫情期间的短缺经历中尤为突出。结果是，越靠近供应链的上游，安全库存的量越多。
此外，由于对短缺的恐惧，供应链中的参与者可能会玩“超额订购”的游戏，故意下达超出实际需求的订单，同时清楚知道这些订单不会完全被履行。其他因素，例如为了降低采购成本的订单批量化以及因通胀压力导致的价格波动，也助长了牛鞭效应。
供应链的现状：
简而言之，在工业供应链的各个环节积累了大量库存，而现在需求已经正常化，整个链条面临清算多余库存的压力，这导致向供应链上游逐步放大下游的需求毁损。
从上行到下行的恶性循环：
曾经的需求上行中发生的情况，如今正在需求下行中重演，导致市场参与者对需求减少的简单线性外推。工业企业未来每股收益的预测变得过于悲观，与三年前的乐观预测形成鲜明对比。
股价暴跌，指责声四起，一些在上一个周期顶点进行不当并购的高管们，或那些试图利用客户锁定订单的高管们失去了职位；重组计划被实施，员工被裁减，精益生产和及时交付再次成为行业准则。
这种现象与两年前科技周期中看到的情况并无太大不同。渠道和供应商争相清理库存，减少营运资金和整体生产，并将自由现金流用于偿债或回馈股东。
对于渠道业务，我们研究了多个行业的库存周转天数，以识别我们认为恢复速度最快的行业。对于零部件供应商和制造商，我们不仅关注其库存的可控性，还特别注重产品的关键性、客户粘性、行业的进入壁垒。
工业复苏的展望：
尽管我们无法精确预测更广泛的工业复苏的具体时间，但我们认为中国在2025年的财政刺激政策可能会扭转 P P I 连续26个月下降的趋势。这一变化可能为工业企业提供有力支持，并带动行业整体走向复苏。
而美国，在特朗普的领导下，本土化生产、降息以及更可预测且对商业友好的环境可能也会带来更活跃的美国制造业活动。
即使缺乏明确的催化剂，我们依然相信，随着逐步的正常化以及一个日益数字化和“智能化”的世界，这些业务的增长最终将被重新点燃。
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欢迎收听雪球出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。今天分享的内容叫2024年投资总结及2025年投资展望，来自估值的救赎。
2024年我持有的大金融走出了2023年的黄金坑，迎来了一波澜壮阔的上涨。近一年收益率99.54%，四舍五入取100%收益率。我作为追求低估值高分红的价值投资者，对于这种股价上涨对我并不友好，我后续资金继续投资就没有那么低估值了。所以2025年管住手，不轻易加仓是关键。
第一部分：成长与分红
宏观上。中国在40年前开启了改革开放，从那时起，中国的市场是一片蓝海，这发展潜力支撑了企业大量的成长性。这意味着成长与规模是时代的主题。而40年后的今天，高层提出了高质量的发展，这反映出中国的发展节奏要从快速成长，快速增长转变为高质量的发展。这也意味着过去成长性投资方向要转变为高质量企业的支持对低质量企业的退出。所谓改革就是有改也有革。想要做出新的改变，就要把旧的革掉。我认为中国依然有结构性发展的机会。
微观上。我认为微观上企业从高速的成长变成低速高质量的发展阶段，就是要降低企业规模的增长，更加注重企业的质量。大部分企业，不仅仅局限于银行，在规模增长降低之后势必会出现大量的资本富余，这是大量企业提高分红率的基础。我们也可以清晰的看到，资本市场大量企业提高分红率，强调股息率不仅仅只是一种高层的意志，更是中国经济基础所决定的。
投资上。2024年综合宏观与微观的形式转变，我认为投资要拥抱低估值高分红优质股，远离高估值低分红黑五类。我把之前蓝筹股改成优质股，就是我发现随着2021年后世界货币美元转变的货币投放节奏开始，A股见顶，随后大量中小创被杀跌。
到了2024年我发现并非只有蓝筹股出现了低估值，部分高分红的中小创也具备了一定的低估值高分红的投资机会，比较典型就是富森美。2025年我对股票的观察、选择、投资的范围将从蓝筹股扩大至中小创。对于高估值低分红的黑五类依然是我投资的红线，这是绝对不会买入的红线。
我认为未来A股主体投资风格会从成长股变成分红股。而随之而来的是成长股需要频繁再融资变成红利股对投资者资产现金流的夯实。红利股的大量出现会夯实居民可支配收入，提高中国人均可支配收入，进而增加内需。
由于红利股具备自我修复高估值与泡沫的机制。以红利为锚的牛市，具备长期走牛的基础。红利股时代与成长股时代有着截然不同的底层逻辑。
成长股强调拉高估值，高估值再融资增厚每股净资产，企业每股净资产得到提升，支持其扩大业务规模，实现高速成长。而红利股则会因为股价的大幅拔高而降低股息率，一旦失去高股息率又会降低其红利特性，本身具备修复高估值与泡沫的机制。
在过去10年里，红利ETF和红利地波类指数基金均有长期慢牛的走势。未来A股在红利股的支撑下将改变疯牛、快牛的格局，出现慢牛、长牛。
2024年我持有最大比例的股票是招商银行。我自2015年入市就是银粉和价值投资者，虽然中途有投机炒作的误入歧途，但是最终2017年还是回到了价值投资的正途中。
10年来我基本上都在断续续研究银行股，可以说银行股是我的主要研究方向。大量金融知识储备也是在银行股上面，而研究银行也提高了我对金融行业，金融投资认知。尤其是关于杠杆与负债的管理这点要从银行保险里面学。我认为银行是当代货币金融体系的核心，经济体所创造货币的主要部门。
招商银行是众多银行中负债成本率与资产收益率最低的银行，根据低收益低风险原则，这意味着招商银行风险权重最低。招商银行是周期波动中处于核心位置的银行，弱周期性最明显。
招商银行在经历了2021年牛市之后，利息收入和非息收入都来到周期性底部。利息收入依赖于规模因子和利差因子，规模因子因为货币供应量增速下降而下降，招商银行出现了大量资本富余，未来具备了提高分红率可能，也具备了高风险投资的可能。解决资产慌无非就是这两种方法，不可能拿着一堆无用资本眼巴巴看着净资产收益率下降。2025年我将继续持有招商银行。
我持有第二比例的股票是中国平安。保险和银行最大的区别就是负债驱动型，银行是资产驱动型。但是保险公司和银行一样都是利率周期股，这一点是我账户的缺点。利率周期波动对我整体账户影响较大。
保险公司在降息周期和银行一样感到压力，债券公允价值的上涨（国债收益率下降）比负债端保险责任准备金上升少了，本质是负债久期比资产久期长的原因。中国平安负债成长性已经不如2017年那么牛了，是因为代理人红利的退潮，再加上资产端房地产和互联网投资等挫折，从此进入资产负债表的周期性底部。不过从2024年来看其底部周期已经走过，2024年进入了复苏周期，2025年我将继续持有中国平安。
第三比例的股票是格力电器。这一个股票是2024年加仓最多的股票，主要是因为其股息率和成长性依然比较好看。2024年之前没有持有这么多格力电器。我认为中国房地产三道红线之后虽然进入了另一个发展周期，地产股失去了高杠杆，高周转，高土储后净资产收益率会不高。
然而居民向往美好生活的需求没有变，未来不管居民住什么样的房子，都需要买家电，都需要吹空调，这意味着地产周期对格力的影响小于地产股。但是我对格力电器的担忧依然存在，类似小米这种来至其他行业巨头的冲击不容小觑。还有就是美的与海尔已经大幅布局海外市场，占比接近50%，格力海外占比只有10%到12%。但是考虑到格力电器的低估值高股息率，格力电器还是可以持有的。2025年我将继续持有格力电器。
其他股票，像建设银行、中国石化、中远海控、富森美。由于持有的比例太低不再一一陈述其逻辑。由于上述股票都具有高股息率的特点，2025年我将继续持有他们。其中建设银行与中国石化为港股，可能会在2025年去香港开户，把他们两个从港股通卖出，从港股账户买入相等的份额。
在这一年里，我成功的把握住市场低估值的机会，成功扩张的资产负债表。但是由于2024年资产价格的上升，按照第三部分的杠杆风险控制原则，2025年已经无法再使用杠杆买入股权资产了。
虽然我把杠杆与负债定义为风险而不是赌博，但是杠杆的风险不容小觑。建议读者不要借钱买股票，要坚持余钱投资，即使杠杆也要以余钱作为担保。
生活上在理性消费的基础上，该消费的地方就要消费，投资只是生活的一部分，投资是服务于生活的，投资的目的是为了我们过上更好的生活，不可以让投资成为生活的负担。
对于宏观经济上，依旧保持对中国资产的高度信心，在微观经济上，继续买入低估值高股息优质股票。
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欢迎收听雪球出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。今天分享的内容叫盘点年度金融八大事件，来自隔壁老投。
·2024年就要结束了，我最近写的一个年度盘点，盘点一下今年对我们基民，影响最大的八件事。每一件背后，我们都在见证历史。
但我们的重点并不是复盘事件本身，而是从里面总结经验。历史经常重演，如果以后再次发生类似情况，我们应该如何应对？
话不多说，现在开始吧。我按照大致的时间顺序，逐一展开。
一、日本结束负利率
2024年3月19日，日本正式宣布加息10个基点，将关键利率从负值上调至0%。这是日本自2007年以来，长达17年内的首次加息。至此，日本自2016年以来为期8年的负利率政策，终于宣告结束。7月底，日本再度加息15个基点。而这，正好发生在美国即将要进入降息周期的档口。
特别是日本7月的意外加息，给全球市场带来了一个重要的交易逻辑就是，日元套利交易逆转。
简单说就是，之前有大量国际资金在疯狂借贷几乎零成本的日元，去买各种高收益资产，实现套利目的。这些高收益资产既包括受益于日元贬值趋势的日股，也包括高息收益的美债，还包括趋势确定性比较强的美股AI龙头，以及黄金。现在随着美日利差缩窄的趋势，这些套利交易在反向撤退，日股、美债、美股科技巨头，乃至黄金都面临抛压。
事后来看，日股、美债、纳指确实都遭遇了一波猛烈抛售。黄金也有一定的下跌，但幅度相对较小。而所有这几类资产，很快又都止跌回升了。很大一部分原因是市场预测日本央行考虑到本国经济承受力，不太会过猛加息，美日利差依然还比较大，所以日元套利逆转规模暂时有限。
明年，美联储大概率还是会整体降息，而日本央行很可能会再次加息，但这个利差收敛的速度依然会偏慢，毕竟美联储明年整体降息的幅度有限，日本加息同样不敢过猛。所以即便到时候日元套利交易逆转卷土重来，也只是短线冲击，对前面提到的几类相关资产，没必要太过惊慌。
二、第三次 “国九条”发布
这对A股来说是个里程碑。2004年第一次“国九条”发布，2014年第二次，今年2024年，第三次。正好每隔十年一次。从长线维度看，“国九条”往往会改良整个A股生态，所以后面也总是会出现一轮A股超级大牛市。
这次新“国九条”，市场最关注的就是两块。一个是提高资产端的质量，比如提高上市标准、加大退市力度，严进宽出，并且规范股东分红、减持等一系列容易侵害中小投资者权益的行为，提高股息率，让A股更有投资价值。另一个是引入增量资金，比如引导险资等中长期资金入市。
所以当时奔着“价值回归”的期待，A股的反馈相当直接，一边是大盘股强劲上攻，一边是小微盘全线溃散。中证A50 E T F 易方达等跟踪的中证A50指数，作为大盘股指数的核心标的之一，在随后1个多月时间持续上涨近7%，而同期，全A等权指数只涨了2个多点，大盘股指数显著跑赢市场平均水平。
当然，后面对“退市新规”误解的纠偏，又让小盘股指数快速修复，中证2000指数 E T F 等产品再次展现了较大的收益弹性。
A股经常会因为某个热点事件，突然出现一波风格或者主题类的机会，比如大盘白马、中小盘，或者国产替代、央企改革等等。如果熟悉整个指数体系，知道这类风格或主题所对应的指数，我们就可以反应更快，找到相应的 E T F 去参与，不错过这波热点事件带来的波段机会。
三、 E T F 降费大潮
今年公募基金降费力度之猛，也是历史罕见。3月15日，证监会发文强调，要提升投资者的长期回报，其中，“扎实推进公募基金行业费率改革，稳步降低行业综合费率水平”就是一个关键举措。所以今年以来，基金公司纷纷宣布调低 E T F 产品的费率，部分基金公司的新发产品也都直接采用了最低费率模式。
比如管理费率，之前 E T F 普遍是年化0.5%，这波降费后，大多下调到了0.15%，下调幅度达到70%。托管费率，也从之前的年化0.1%，砍半到0.05%。
但并不是市面上所有 E T F 都这么降，所以我们在挑选时依然还得留意下费率情况。相比之下，那些指数大厂在这轮降费中表现得更积极。
指数化投资已经是必然的趋势， E T F 持仓明确，且买卖灵活，如今持有成本又大幅下降，不管是做波段交易，还是长期持有，优势都更加明显了。如果对 E T F 还不熟悉的，得赶紧把这块补起来了。
四、E T F 规模狂飙突破3万亿
国内 E T F 规模在今年高速扩张。去年底，国内 E T F 总规模才刚到2万亿，而到今年9月底，规模就迅速突破了3万亿。这里面最大的因素，就是神秘资金的托底行为以及这个示范效应所带来的大笔资金进入。
今年神秘资金多次进场托底，及时纠偏，而主流宽基 E T F 成了救市托底的关键工具。于是我们今年频繁看到这样一幕：就市场恐慌下行时，一些主流宽基 E T F 突然放量拉升，然后带动整个市场情绪企稳。
这里面最典型的代表就是沪深300的几个核心标的，包括总规模排前列易方达、华夏、华泰柏瑞这三家的。截至12月20日，这三只 E T F 的总规模加起来已经达到了惊人的7000多亿，其中大部分规模都是在今年新增的。
在托底标的的选择上，有时也会纳入中证1000、创业板指等相关 E T F ，但总的来说，沪深300依然是首选。所以每次市场跌到一定程度，投资者预感接下来会有一波托底时，一个比较好的应对措施，就是买入沪深300这样最有可能被“护住”进而率先拉升的指数。
五、美联储开启降息周期
从2022年3月起，美联储接连加息，将联邦利率从0.25%，一路加到5.50%，整整加了525个基点，是美联储历史上7轮加息周期中，加息幅度最猛烈的一次。2024年9月19日，美联储正式结束了这场堪称史无前例的加息周期，并正式开启新一轮降息周期，而且首次降息就直接降了50基点，把市场吓了一跳。
一般情况下，美联储降息是利好美股和黄金的，结果那一晚，美股和黄金全线收跌。原因就是50个基点的降息幅度太大，以至于让市场以为美国经济要衰退了，所以才给出这样的强力刺激。在衰退情境下，资金往往是现金为王，不管是股票还是黄金，都可能会面临抛售。
另外还有一个因素是，市场对这次降息已经预期太久了，在这之前，美股和黄金已经有了一轮非常可观的涨幅，也就积累了大量的盈利盘。待消息落地后，资金阶段性止盈的动力就很强了。
当然，这些也同样都是短线逻辑。再往后，接连出炉的美国经济高频数据，打消了市场对衰退的担忧。11月7日和12月19日，美联储又接连降息25基点，而美股和黄金也都受益于美联储的持续降息，走出了整体上行的行情。
总之这次的经验就是，在降息大趋势下，对美股和黄金的短线冲击所带来的回撤，往往都是上车机会。
六、 9 2 4 信号大转向
9月24日，一场罕见的重磅发布会临时召开，打出了一套超预期的政策组合拳，包括降准降息，首创互换便利和上市公司再贷款两大工具，给市场注入强大的流动性。政策信号由此大转向，整个市场为之一振。
大量投资者和资金迅速被吸进A股，甚至把交易所系统挤宕机，券商开户量暴增。A股每日成交额从之前的5000多亿，迅速飙到两、三万亿。
本质上，这波行情的根本驱动因素就是骤然聚起的巨大资金体量，特别是大量个人投资者的情绪和资金被带动起来。但市场最终还是需要基本面预期去支撑，可由于当时财政出招尚未明确，市场也就很快上攻乏力了。
在这种骤然而起的行情中，什么方向涨得好呢？由于市场风险偏好的抬升，以及对后市行情的看好，科技以及券商方向展现了更强的进攻弹性。科创板50 E T F 等跟踪的指数，在这短短六个交易日里，涨幅高达近60%。
之后，12月的两场会，再次释放了超预期信号。但因缺乏具体细节，市场暂时还是保持观望。12月初以来，中证红利指数相比于沪深300、创业板指都有较明显的超额收益，体现了这段时期资金整体偏防御的选择。
七、特朗普交易
11月6日，对岸人事基本尘埃落定。实际上，全球市场早在7月15日，一颗子弹擦过普普的右耳开始，就启动了一轮显著的“特朗普交易”行情。
市场普遍认为，假如他的减税、关税等一系列主张，大概率会利好美股、美元、比特币，潜在的高通胀也会促使美债收益率上行（美债下跌），而黄金偏空。所谓的“特朗普易”就是资金按照这个逻辑展开，趋利避害。
当然对国内投资者来说，更多的关注点还是在美股。今年去买标普、纳指的人，很多。这也导致了相关 E T F 的场内溢价明显变高了。
八、10年期国债收益率下破2%
12月2日，10年期国债收益率首次下破2%，创下了2002年以来的历史新低。截至12月20日，10年期国债收益率的年内下行幅度，达到惊人的33%。而波动性较大的长端债标的30年国债 E T F 年内涨幅高达16%。
背后的逻辑就在于，降息趋势会让国债收益率有动力下行，这意味着债券价格有明显的上涨趋势，所以机构资金的配置需求很旺，但债券供给却少，这个供需关系失衡，催生了这轮罕见的债券大牛市。而这个趋势，眼下依然还在继续。
当然，对10年期国债收益率来说，2%是一个标志性的关口。下破2%意味着当前国债收益率已经处于历史性的低位，后续进一步大幅下行的空间会变小了。当前市场也已经比较充分地计入了明年的降息预期，债市积累了这么高的涨幅，接下来机构对债市虽然暂不看空，但对收益的预期也会有所降低了。
2024年，我们见证了很多历史。即将到来的2025年，一定会比今年更加热闹。海外的风云变幻，国内的增长破局，会给资本市场带来更大的不确定性。
以前大家面对不确定性，总是习惯把头缩回去，存银行、买固收理财，但降息趋势让这件事的性价比越来越低，所以最后还是要重新把头伸出来，慢慢适应这个世界的气温变化，学习如何应对市场的波动，并且从波动中争取收益。
到目前为止，你们肯定都发现了，不管是国内还是海外，不管是股市、债市还是大宗商品，没有一类资产是可以高枕无忧的。
或许，把我们的持仓作为一个“组合”去管理，做好大类资产和不同地域市场的分散均衡，可以帮助我们更从容地去应对未来诸多的不确定性。
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过去两年国内炒A I基本都是映射。但显然“豆包”这次完全是A股独立行情，虽然恰逢美股炒软件应用，但两者背后逻辑完全不同。尤其是上周美股软件高位调整下跌的情况下，A股应用依然在涨。当然大多没办法深究基本面，但底层逻辑有些微妙的变化。
博通的600到900亿、Ilya（伊利亚·苏茨克沃）的“预训练放缓”，都指向了一点：明年A I的重点就是推理。对于国内来说，训练阶段不仅被技术封锁，还容易被海外开源降维打击，导致只看国内本身，从商业上没有形成良性生态，最终可参与的A I投资机会自然寥寥，真能算账的也就少数英伟达产业链上游。但推理和应用生态，理论上可以建立完善体系。
首先，我们来聊聊算力的问题。如果说在训练人工智能模型时，我们可能会遇到一些技术限制，那么在推理（也就是用训练好的模型来预测新数据）时，这种限制就不太容易出现。按照业界的普遍看法，训练模型时应该用最新的硬件，而推理时用稍旧一些的硬件就足够了。考虑到硬件更新换代的速度，这些稍旧的硬件往往性能过剩，厂商也会积极地将它们推向市场。
现在有个问题值得思考：如果人工智能的发展方向变了，我们还需要像以前那样，每年都更新一次硬件吗？过去，为了处理大规模的模型和复杂的并行计算，我们急需更强大的硬件。但现在，如果推理的需求成为主流，我们真的需要这么快的更新速度吗？实际上，即使没有最新的硬件，依靠现有的硬件集群，我们依然能够取得快速的进步。
此外，虽然每年更新硬件可以降低计算成本，但与训练相比，推理的价值已经发生了变化。对于中国市场来说，硬件的更新更像是“有了更好，没有也没关系”的情况。简而言之，我们对硬件更新的需求可能没有想象中那么迫切。
其次，训练阶段能不能成，标准很单一。应用生态能否跑通，取决于每个国家的成本结构、商业模式、经济模型、产品供给能力，大家各有不同，是个复杂的商业问题。比如说，中国互联网公司在产品开发上的能力是全球领先的，从创意到执行再到运营，一旦把这些产品推向海外市场，往往都能取得很好的成绩。但中国的商业环境也有它的独特之处，比如大家普遍不太愿意为软件付费，这让一些在线软件服务很难发展。不过，聪明的互联网从业者总能找到新的赚钱方式，比如“免费玩但可以内购”、“抽卡得皮肤”、“小额付费和大额付费玩家”、“先面向消费者再转向企业”等等，这些创新的商业模式最终也让这些公司赚了不少钱。因此A I应用推理这件事，到了中国互联网公司手里，能给你玩出花来...
我一直有点担心，因为我们买不到最新的硬件，所以在计算成本上，我们的推理成本总是比国外要高一些。再加上，虽然我们的人工成本比较低，但现在人工智能技术的发展让这个优势变成了劣势，因为A I取代了一些工作，提高了投资回报率（R O I）的门槛。所以，我怀疑在很多情况下，要实现投资回报可能比北美更难一些。但最近我听说，国内的一些模型公司在B to B的业务上已经开始赚钱了，即使在A P I（应用程序接口）服务价格战非常激烈的情况下。这背后的秘密是，他们做了很多优化工作，有很多“中国式”的创新。就像我们之前讨论的，因为G P U硬件不好买，我们的计算力就像是拼凑起来的“八国联军”。这种局面迫使中国的基础设施领域出现了很多“工程式创新”，比如kimi的预填充技术、解码与存储分离技术，以及deepseek幻方的分布式架构来减少通信成本。虽然略显无奈，但国内推理优化进展比大家想象要快。
因此推理比拼的不仅仅是技术，还有商业上能否建立良性内循环，这点从豆包、字节体系、其他国内巨头上都看到了希望。的确模型训练的结果可能决定了推理和应用的能力天花板，国内何时能追上o1和o2都是个未知数。但正如微软C E O Satya一直唠叨的，模型在“通用商品化”，开源模型的进步也很快（这点对我们很关键）。
一旦上述成立，很多投资机会自然打开，不需要完全照搬映射美股。比如美股的s a a s（软件即服务）和软件在讲代理模式，我们回头先看看自己的软件和s a a s生态在哪里？
算力不再仅限于英伟达产业链，推理基础设施打开了很多机会。一方面北美链还在，而中国自己的云服务提供商资本支出链条也可以挖（而且总盘子也不小）。其次特定应用集成电路链条机会核心在于，将英伟达内化的那部分价值，释放给行业上下游。比如网络技术（包括光、铜、交换机）、封装、甚至流片。为什么周五博通能带着台积电大涨？G P U过去让台积电赚不到5%的辛苦钱，A S I C薄利多销的特点，实质上提升了台积电在整个云服务提供商资本支出中的蛋糕分配比例。铜缆和A E C这些就不说了，光模块是不是也有逻辑改善？按照博通说的几家云服务提供商都是百万卡、且都是单一的网络架构，更不用提Ciena（美国讯远通信公司）这种D C I（数据中心互联）直接受益的。以及训练完全集中于数据中心，而推理一定会在端侧泛化，新旧终端的机会可能才刚刚开始。 -
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投资这么多年，颇有些感悟。
一个公司只有在低谷的时候才能让你买到好的估值，即好的价格。不要指望等到公司出了好转的报表出来后，还能买到好的价格。因为市场不是傻子，它可能在某些时刻对某类公司有偏见，给予其市场地位不符合的估值，但不会在明显好转的行业趋势前，无动于衷。很多长期投资者，早在行业转势前就开始有所动作了！
所以很多投资人等看到报表出来大幅增长时，再去投资，只会带来买入时估值偏高，拉低长期收益率，乃至后面长期的账面浮亏。不能只看到报表增长了，就去投资，报表增长可能是上一年业绩太差，今年回正。也可能是一次性卖出某个固定资产、或者收到一笔政府补贴，导致净利润大幅变动。更有可能是为了粉饰业绩，大幅增加应收账款、存货、大幅增加关联交易，制造不该有的净利润增长。某些行业即使净利润增长很多，但是分红从来占比净利润很少，原因可能是这个行业就是应收帐款三角债的重灾区，净利润看着很好，现金流量表差的要命。普通投资人很容易中这些圈套。
正确的投资方式应该是以产业的角度，寻找公司与行业之间的差异化，寻找那种，我能做这个产品，你不能做。我能凭借某种优势轻易做到，而你无论如何出多少钱也无法做到。这就是高度差异化。这话虽然简单，但是现实社会中，拥有这种能力的公司少之又少，屈指可数，所以很多公司我就可以做到，只要粗略看下，就能大概分辨值不值得投资，而很多人就算用一生的时间也无法分辨什么样的公司注定会成为顶级优秀的公司。
寻找到了差异化达到这种程度的公司后，下一个步骤就是拿好资金等待估值到达合理偏低乃至严重低估的时候出现，你不要管行业什么时候复苏，你只管买入就可以了，当你捡到稀世珍宝了，最好的处理方式就是揽入怀中，以待时变，时间会重新让它释放光芒。如果一直低估，你就可以一有多余资金，或者一分红就继续增加买入，从现实中最理性的角度来说，没有人会错过稀世珍宝，但资本市场就是会放大人性的贪婪和恐惧，越是估值低的时候，越是各种担忧，其实反思下，如果没有这些无脑的担忧，怎么会有好的价格？不影响产品本质差异化的担忧，其实就是抓不住商业本质的表现。
在这里重申下，我不认为任何公司在估值低的时候都适合买入，烂铁估值再低，也没有价值。竞争激烈的行业，无法有效形成差异化，如果行业内无法有效出清，后面会有很长时间的低谷期，折磨不起。
但也不是没有高度差异化产品的行业就完全不值得投资，只是这种周期性行业投资难度更大，对行业转势的判断更难把握，比如煤炭、石油、光伏、养猪等等，得调研清楚行业内各大公司是否未来有扩产计划，有多少公司产能要退出，未来的需求如何，是否有行业进入门槛（行政牌照垄断也是差异化），这是相当难的工程，得做完备的计算。所以高度差异化是价值投资的圣杯，它能简化很大的不确定性。
高度差异化是个直指价值投资核心的词汇，直接导致我买的公司未来必然第一个在行业内复苏，或者在其他公司之后倒下。再差的宏观环境下，它还是能活的很好。即使国家g d p都负增长了，其他公司倒下一片，我也相信它能挺住。因为任何一次经济危机，最后的解决方案都是超发国债或者增发货币，最后这部分流动性都会被最优秀的公司和最优质的资产吸走！
很多投资人总是会对大市值的公司报有敌意，认为这么大市值了，树还能长到天上去？其实长期投资收益率和现在公司是多少市值无关，最准确的投资收益率计算公式应该是=业绩增长率+股息率+分红再投收益率+估值变化率。
这个公式里，股息率+分红再投收益率，时间一长会超过业绩增长率，这在历史上有很多现成的案例。至于估值变化率，只要你买的估值合理乃至偏低，估值上总会有賺到便宜的时候，如果出现估值收益率在短期内突然恐怖拉高，那就是市场给了你掏别人口袋的机会，当然可以根据情况审时度势，不要错过，但是买入的出发点绝对不能是以掏别人口袋为目的。
这里顺便提一下赛力斯，目前电动车行业是还不足以形成明显差异化的行业，行业内竞争对手众多，长期的业绩必然受到行业竞争的损失，不可能保持像今天报表里所展示的那样的净利润增速。电动车行业最大的差异化应该是智能驾驶以及后面的自动驾驶。倘若某家公司能凭借自驾系统超越其他竞争对手，形成差异化，那么就可以凭借这个系统坐地起价收钱。而赛力斯又是一个没有内核的制造厂，华为肯定要让更多的届用上它的系统，长期来看不可能只偏向其中任何一家公司，这导致属于它的部分只是制造业，那最容易出现差异化的部分是华为的。或者唯一看点就是10%股权的引望，问题是这能弥补内核的缺失吗？当然赛力斯的原股东不亏，凭借搭上华为，有了原本不属于它的名气，才会带来大发展，销量大增。但是目前这么高的估值它真的值得投资吗？这要打问号的。曾经手机行业的格局，或许就是未来汽车行业的格局演化前车之鉴。行业只有苹果有自研独特的i o s、芯片，其他小米、oppo、vivo、一加等等手机厂商用的是安卓、高通芯片，他们之间互相打价格战，互相竞争，但是影响不到苹果，乃至谷歌、高通的利润，所以苹果的净利润占手机行业里绝大部分，早期安卓系的竞争消失了多少手机品牌，现在安卓系的竞争格局，不就是未来汽车厂和某些届的结局吗？而且结局可能更差，汽车厂的维持性固定资本支出跟只找代工的手机品牌不可同日而语。
不要只看眼前股价的变化，很多时候股价是人的贪婪买出来的，而不是这个东西本身应该值的价格，人的贪婪是无法估计的。如果你总是能在最绚烂的时期卖出，那是你能一眼看出本质，看出所投资公司的底色。但如果真能一眼看出所投资公司的底色，也就不会去投资以卖出为目的的公司，因为投资不可能是以卖出为目的的，而是在不败的情况下，以稳定获得分红和利润长期增长的复利为目的。这是一个辩证逻辑。真正的投资人不会在行业竞争最激烈的阶段买入此阶段的公司，只会在行业格局已定，形成寡头竞争的时候入局。当然有些行业是例外的，比如白酒的口味、互联网社交、操作系统、行政垄断行业。本来这些行业的属性就导致早期上来就是寡头格局。
说到底，很多投资人无法区分二级市场投资和一级市场投资方式的区别。二级市场的公司更多的是有一定规模一定市场地位的公司，基本过了孵化期。那么在二级市场投资就要寻找高确定性，保证投资到有复利前景的公司。而一级市场的投资方式更类似于一个更多家同行业公司组成的e t f组合投资，目的是找出初创行业里最有前景的一批公司进行一揽子投资，只要有一家最终胜出，那么就能覆盖其他公司的失败，但是只适合能最终决出胜负的行业，其他公司淘汰，形成寡头格局，让胜者拿到利润最大化。倘若碰到像光伏、养猪等等行业，产品差异化小，大家都不顾一切的扩产，不断竞价不断技改不断亏损，又不断有融资的渠道，这行业最后就是一地鸡毛，消费者是得利了，股东只能是那个冤大头，何时行业完成出清，那只有天知道。
投资往往定性分析比定量分析更重要，一眼能看出差异化的人适合价值投资，也只有价值投资是长期立于不败之地的投资方式。 -
欢迎收听雪球出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。今天分享的内容叫中海油的一些碎片化思考。来自终身黑白。
最近中海油下跌较多，有些朋友比较担心，也有一些朋友对中海油的投资逻辑有些疑虑。今天我们就以问答的形式聊一聊。
第一，油价难预测，为什么要投资这么复杂的行业：
油价的影响因素确实很多，除了基本的供需，地缘政治、国际因素、甚至金融因素，政治因素都会影响短期油价。哪怕是公司管理层参加发布会，也表示无法预测油价走势。这么一看油价确实是一个无法掌控的环节，让这笔投资充满了疑云，但是换一个思维逻辑，这个问题又会变的很清晰。很多人觉得油价难以预测，是因为一种惯性思维钻了牛角尖，习惯于按年去考虑问题，把每年当做一个阶段，执着于预测明年的油价是多少，这确实很难，也充满了不确定性，而且看短期油价向下的概率确实也很大。
但是换个思路，放眼长期，这事就又不那么难了。
作为股民可能习惯了按年去看财报做统计，但是如果把视角放到3到5年的销售均价，能确保3到5年的实现均价在70美元每桶以上这就足够。我认为以目前的需求状况来看，这并不难。长期看油价均值在70美元以上是极大概率的事，这是买入的核心，而不是要预测明年油价是多少。当油价大幅低于均价，造成悲观股价下跌的时候，反而是布局的好机会。当油价大幅高于均价，市场过度乐观的时候，可以选择择机降低一些仓位。
第二，中海油的增长逻辑是什么？
影响中海油业绩的三个变量，产量、成本、销售价格。这其中最难掌控的是销售价格，对于价格我们刚才聊了，虽然短期难以预测，但是长期均价足够中海油获得不错的收益。甚至价格小幅的向下波动，对中海油的影响也不是很大。
2024年前三季度平均油价和2023年基本一致，2023年前三季度是81.96元/每桶，2024年是81.82元每桶，但是前三季度中海油的净利润增长了19.5%。相较2022年同期，在布伦特油价下降20.2%的情况下，中海油的归母净利润还上涨7.3%，主要是因为产能是持续增长的同期净产量提升了19%，以及稳定的成本。未来桶油成本继续下降的概率不算很大了。
2024年相比2015年公司桶油成本下降了33%，近几年成本基本稳定，这一块继续大幅下降的空间很小，能保持平稳就是很好的结果。但是产量提升的逻辑还在，目前储量替代率稳步上升，2023年为180%储量替代率是证实储量的总增加量除以该年度的产量。简单说高于100%相当于新证实的储量高于当年的产量。中海油的替代率逐年提高，这也为未来的产能持续增加提供了保障。
除了石油的持续增长，未来天然气方面大概率也会进入一个较快的增长期。天然气是一个持续增长的市场，2024年上半年中国天然气的消费量为2108亿立方米，同比增长8.7%。但是中海油的营业收入中，天然气占比并不是很高。业绩发布会上也表示2030年以前会更注重弥补天然气的短板，天然气产量要持续增长。
因此未来一段时间天然气的增长，也会是中海油的主要增长来源之一。当然了油气的生产不像其他，他不是你买了设备就能马上增产的事情，好的资源探明需要时间和机遇，所以这部分还需要持续观察。
总结下来，三个影响中海油成长的主要因素，油价短期不可控，但长期均价足以保证海油的利润。成本基本稳定，产能持续提升，增长的逻辑是确定的。至此中海油的买入逻辑已经比较清晰了。
第三，一些潜在的风险
聊到这里，中海油大的逻辑是通顺的。但是任何机会也总有风险的一面，对于中海油也同样。比如2010年4月20日英国石油公司漏油事故产生巨大赔偿。如今中海油也面临地缘政治风险。
截止2024年半年报，中海油的资产遍及世界二十多个国家和地区，包括印度尼西亚、伊拉克、乌干达、阿根廷、美国、圭亚那和阿联酋等。2024年上半年，海外油气资产占公司油气总资产约43.5%。这里面最主要的是南美洲的圭亚那，总可采量约110亿桶油。海外资产多，地缘冲突加剧，确实会存在一些风险。
还有其他种种，如真实储量不及预期，过去出现了很长周期油价持续在低位的状况，虽然这个概率极低，但是过去的这些年，也让我们充分的见证了很多极低概率的事连续发生。
投资中再好的机会只是等于大概率能赢，不代表不承担风险。很多时候我们认为自己什么都知道，只是因为人永远不会知道自己不知道的部分。真正的风险——就是我们想完所有可能的场景后，还是发生的不良事件。所以我对风险的看法是，投资永远不要觉得是百分之百，选择大概率，防止小概率，这是我们能做的。
第四，石油和天然气的需求是否会下降
有人或许会问固态电池目前已经进入少量生产，未来会不会替代石油。
大的逻辑上来说，电池只是能量的载体，主要还是看能量的来源，目前新能源完全替代石油和天然气是不太可能得事情。固态电池的升级本质上他只是让电池更有效，但是对目前的能源结构并没有颠覆。
咱们目前使用最广泛的是锂离子电池，体系已经非常成熟。锂离子电池是在储能领域、动力电池及便携式电子设备中均得到广泛应用的一种储能器件，具有开路电压高、能量密度大、使用寿命长、无记忆效应、无污染及自放电小等优点，是目前综合性能最好，可适用范围最广的电池产品。但是目前传统液态锂离子电池无法同时满足安全和更高能量密度的要求：电动汽车和储能等领域对电池的需求日益增长，这对电池能量密度和安全性能也提出了越来越高的要求。
目前行业内通常采用高镍正极和掺硅负极的搭配来提升能量密度。然而，一方面高镍体系会带来安全性能的降低，另一方面即使采用高镍体系，传统的液态锂离子电池体系也难以满足更高的单体电芯能量密度需求。
因此固态电池的理念推出了。从兼顾高能量密度和本征安全性两方面出发，以锂金属作为负极，使用稳定、不易燃烧的固态电解质的全固态锂离子电池是一个重要的发展方向。
更好的电池对新能源的普及会有帮助，但要说到替代石油还为时尚早，石油依然是全球主要的能源之一，天然气的使用量还在持续增长。 -
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民和股份、圣农发展、益生股份最近临近停孵期，鸡苗今天开始停止报价。现在可以观察到一整轮的行情了，从2022年和2023年到今年3年的一年行情分析，是一个非常明显的结构化差异扩大化的体现，总的回顾一下。
首先22年断种后，毛鸡和鸡苗的高位在什么时候？出现在23年的3到4月份，我记得当时毛鸡涨到5元多，鸡苗涨到7元。当时断种是在国庆后。那为何最贵的时候是在5、6个月后才出现呢？其实回头看就是因为大家都知道要断种了，所以11月以前引种的白鸡开始大规模换羽，主要体现在父母代换羽。换羽是短期把种鸡断水断粮换羽，所以直接造成缺口得往后延后3到6个月，这就造成了在停孵期后，直接市面上的父母代种鸡少了非常多，且，本该产商品代的父母代也被拿去换羽。
那么父母代到商品代出栏差不多是6个月上下，所以直接造成了3到4月份供给短缺的高峰，那么有提前换羽造成的短缺就有后期直接释放出来的供给高峰，现在大家都知道了，当时市面上3换是普遍行为，甚至有4,5换的，那供给高峰被无限拉长，差不多平均是6-9个月。如果按照22年断种后推，不换羽的话，但是也测算出这个缺口将在23年的年底，但是大规模换羽后，平均推迟6个月以上，所以，年中我推算出商品代的供给高峰，将在24年的6,7月后开始骤减，换羽的种鸡后期会断崖性的下跌，不管是产蛋率，疾病率，还是料肉比，最终造成鸡的质量非常差。
但是从数据上我们还是看到非常高的供给，不过按照道理来说，高供给的情况下，不应该价格这么高，这是忽略了性能导致的。且22年那时候引种的已经是变成的慢羽鸡，性能已经普遍下滑百分之10。然后，又要说到白鸡养殖行业的内生性的结构化变化，22年以前，其实市场上散户的饲养率占比是比集团化规模化更高的，散户养鸡的一个特点，是追涨杀跌，往往看到毛鸡价格高了就疯狂去扩大规模，然后再造成一段时间后的供给过剩。
而规模化一体化产业链是不管价格高低，匀速饲养的，其实从绝对成本上来说，规模场的成本并不占优势，但是他们有资金优势，而且他们可以接受单只毛鸡利润非常低。这点散户做不到的，20年到22年全国新增了数不清的屠宰产能，其实大多数是属于这部分一体化规模厂的，他们的规模扩大的一大后果就是对鸡苗的需求是恒定和稳定的，且需求增量非常大，所以我们今年很少看到非常低价格的鸡苗价格了，他们可以接受几个月的亏损，这几方面原因直接造成了散户大规模退出毛鸡产业链。且我认为以后也不会恢复，而是永久性的被挤压出这个行业。具体看，这个大规模的规模场替代散户的情况接近尾声。以后商品苗的波动不会变的和以前那么大了，但是商品苗因为需求量大，还是会进一步蚕食整个毛鸡产业链的大部分利润。
俄州和新西兰忽然封关的时间点特别有意思，23年年初恢复引种后，数量一直比较小，23年一整年也就每月4批每批1万，然后到了24年下半年开始增多，到每周1.2万，到了10月开始忽然放量到每个月7万，11月9万，然后12月就断了。也就是说，引种刚开始放量阶段，忽然断了，而且这次俄州爆发禽流感的事种鸡饲养场，这是以前没有发生过的。新西兰的进口量每年差不多在十几万的样子，而且我们国内的科宝也需要增祖代。所以这次禽流感对引种影响是明显大于22年那次。
美国这几年捂着不检测，其实禽流感早就变异了。按照世界卫生组织的说法，禽流感的爆发在全球是在恶化的，病毒传染到人只差一个突变了。个人觉得美国为了压制通胀，他们是不会改变的，直到不可收拾，疫情就是例子。所以我担心后面禽流感的更大规模爆发是大概率事件。现在很多人说24年年底封关，要影响也是26年的事情，这个说法是简单粗暴了，其实我开头说的例子已经证实了它的影响非常快，为什么呢？因为可预见的是父母代高价格将维持很长时间。
眼下海外全部断种，种禽场也不是傻瓜，所以对他们来说，这几个月引种的祖代鸡马上又要开始大规模换羽，然后父母代场也不傻，本来就在年底异常高位的商品代价格，一定想维持，且上游祖代鸡已经开始大规模换羽了，他手上的父母代也会有引种影响，所以他们当然也会立马开始大规模换羽。我们按照22年的时间段分析，22年是4到10月份断种，父母代价格高点在12月份，而商品代价格高点在23年的3、4月份。那我们简单推导一下就可以大约预测出25年的高位在什么时候。然后大家推测的26年才会反应出现在的引种造成的高价，反而可能是低价。因为还是延续前面的逻辑，集中换羽的后果，是造成短期紧缺高价，然后后面大规模集中放量。所以我的预判是明年1到2季度应该是全年的鸡苗高点。先观察过好年后父母代的报价有没有新高，然后可预期的是后面3到5个月后商品代高价，和商品苗高价后的1个月四毛鸡的高价。
今年下半年特别是国庆后商品苗的价格已经起来了，毛鸡被动拉到3.78的样子，只是因为冻品走货差。我的预估，年后开学季经销商大概率会改变今年随踩随买的特点，因为今年下半年的缺鸡会演变成明年一开年的缺鸡苗。最终造成真正的缺鸡肉，下半年是典型的缺鸡不缺肉，核心是上半年的库存太多了，到年底上半年过量的库存已经消耗干净，23年屠宰了83亿只鸡，24年明显减少，我估算在78.8到80 。按照我推算的逻辑，25年整体会进一步缩减，起码不会增长。但是消费的一次性下滑已经得到恢复，按照周末出的刺激消费的政策，明年需求整体会恢复。
回头看股价，民和因为前几年投资的屠宰亏损最大，其实熟食端还好，但是民和新增了1亿多的新的种禽场开始正式投产，所以明年民和的产能应该是有一个比较大的提升，预估起码会比今年多5000万到1个亿，然后益生明年也有新投产的产能，这两个股票目前看如果往上弹是应该弹性是最大的。且益生的老板增持是比较卖力的，说明他在断种前就是比较看好自己公司，断种应该更加能烧一把火。圣农的问题主要还是这几年一直说国产鸡苗的问题，数据上现在大家都知道了，祖代更新国产占比这么高，到了父母代数据占比急速下滑，然后最终到商品代数据进一步下滑，这就是一切问题所在，且圣农9 0 1 PLUS的产能摆在那里，今年对比去年前年都没有放量。广明沃德就不说了，懂的都懂。 -
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这两年我在雪球多次看到一个观点，就是说业绩稳定的人在牛市的时候通常会跑输大盘，尤其是以高股息为锚定的投资者更是这样。
这里面的内在逻辑是股市在短期尤其是资金量有限的情况下，高股息板块和成长股之间确实有一定的跷跷板效应。
我之前说了一个期待，就是希望自己在牛市的收益能够和大盘持平，在熊市可以跑赢大盘就可以了，也还是充分考虑到了这个现象。但是就目前的估值和经济大环境来讲，很显然高股息的板块具有更高的安全边际，具体来说我个人认为下面这些原因是相对比较确定的。
1. 全球经济增速放缓，导致投资回报率整体下降，会不断推高全球存量优质资产的价格来降低股息预期。
2. 当前国内持续下降的国债收益率和债务压力，以及整体投资回报率的下降，使得红利板块很难出现深度下跌，即便红利板块连续涨了很多年，但是依然还有大量的业绩稳定的公司股息维持在2倍10年期国债收益率之上，无风险套利资金的存在决定了红利板块未来也很难深度下跌。
3. 目前红利板块的困境在于上涨同样困难，因为经过这几年的上涨，目前已经很难找到2020年前后那些动辄10%以上股息的公司，一眼低估的公司越来越少了，因此如果红利板块继续大幅上涨，其性价比就会越来越低。因此未来大概率是通过每年派息之后（股价除息）被动降低市盈率，降低到一个新的临界值以后，才有可能再次发生大幅上涨。
当然，我上面分析的这几条逻辑，都是基于市场理性的假设来判断的，事实上大多数时候，尤其是短期内市场经常是不理性的，因此一段时间内市场继续发生较大的偏移也是很有可能的。
从内在价值来讲，我们尽量不要去猜测市场的喜好，如果我们锚定股息和成长这两个与公司基本面相关的内在逻辑，那么投资的下限（保底）收益就可以了，股息是价值投资最安全的保底，股息和股价无关，购买的一瞬间就决定了最低保底收益了。如果股价下跌，那么加仓就是最好的选择，因为越跌股息越高，保底收益就越高。
当然这里面有一个前提就是，我们的理解自己购买的公司的真实价值，判断股息和利润的稳定性，这个显然不容易，这也是我们做投资要做的全部工作，我们所有的学习和研究，就是为了尽可能把这个东西研究透彻，让自己的判断尽可能少地偏离公司的真实现实。
同时，公司也是动态变化的，包括上市公司自身在内，都不可能完全准确地预测到未来三五年的变化，这也是投资的乐趣所在。哪怕是模糊的正确，对投资者也是非常重要的价值。 -
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12月9号的政治局会议针对2025年的经济工作提出了如下政策基调：更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策。
那么如何看待这两个看似平淡的定语呢？更加积极的财政政策属于首次提出；适度宽松的货币政策是2009到2010年后，时隔15年再次提出。因此，非常明显的是，中国经济在2025年将面临非常友好的货币及财政政策。可以说力度空前。
那么这样的政策对于投资者意味着什么呢？
我首先说债券。这涉及到对于适度宽松的货币政策的含义的理解。货币政策宽松，一般意味着两件事，一个是更大力度的降息，另一个可能更多的流动性释放。我估计具体的体现可能是央行会加杠杆，帮助其他经济主体（地方政府、居民、企业）渡过难关。
较大幅度降息的概率非常大，这有助于处于较高杠杆水平的地方政府、居民、企业减少债务负担。提升经济基本面。这也是过去一直在做的事情，只不过明年的力度更大而已。
降息则意味着利率水平下降，这对于债券特别是长期债券是大利好，上涨是确定性事件。其实我们从10年前国债e t f的走势就可以看出。长期债券已经走牛多年了。继续较大力度的降息只是意味着债券牛市还将继续。
我们再说股票，影响股票牛市的因素很多。包括经济基本面、市场资金量、投资者信心、无风险利率水平等。而较大幅度降息对于支撑股票估值的作用明显，特别是高股息股票。当市场无风险利率是1%时，5%股息的股票就是香饽饽。
另外，如果出现央行加杠杆帮助其他经济部门降杠杆的事情，对于提振经济基本面的作用也是明显的。关于这一点，我们等明确的政策出来再看。至少迹象是明显的。
对于更加积极的财政政策，我是这么预估的，目前还仅仅是预估。可能的政策包括：对企业减税，出台鼓励生育的较大力度政策，发放消费劵，救助失业，等等。
无论具体的政策是什么，既然是更加积极，那么力度就不会小。我们静候佳音即可。 -
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根据央行披露的数据，中国11月末黄金储备报7296万盎司，10月末为7280万盎司。央行在暂停6个月增持黄金后再重启购金，而且16万盎司的增持量远高于暂停前4月份6万盎司的水平，市场纷纷猜测这或者代表新一轮增持的开始。
就在市场普遍担忧金价上行动力减弱，金价中期见高点的档口，央行重启购金对市场的信心提振是非常明显的，会有很多投机盘跟随央行行动，从而给金价带来更大的波动。本轮金价上涨的核心逻辑之一就是央行购金带动居民配置黄金，这会是大趋势。
从央行购金思路来看，逢低增持黄金这没毛病，这会封死金价下行的空间，导致价格中枢越来越高。但是央行购金除了逢低买以外，还需要考虑未来金价的趋势，外汇储备的多元化与安全性，地缘政治博弈等等方面，并不是黄金在高位央行就不买了，金价是央行购金的一个因素，但是不是唯一因素。而实际上全球央行都在抢购黄金，大户也在抢购金条，结果就是金价越来越高，比如印度央行今年购金力度一直很强这直接无视金价不断上涨，而韩国央行，养老金，社保基金购金预期也很强。在普通投资者普遍担心金价太高纷纷观望的时候，各国央行在继续大幅度增持黄金透露出的含义，耐人寻味。
本次央行重启购金，从长期来看是没有任何问题的，我们的外汇储备中黄金占比不到5%，别说跟G7等老牌资本主义国家比，就是一般的国家外汇储备占比都远高于中国，中国央行还有大幅度增持的空间。但是就短期而言，这次央行重启购金，应该是超出绝大多数投资者预期的，我看到最乐观的投资者也是认为央行的购金会在金价回调的时候开始，但是这次金价在上涨300-400美元以后再次购金，一定是发生了很重要的事情。会是什么呢？
答案很简单，特朗普重新当选美国总统可能进一步推动去全球化。说白了，特朗普想要推动贸易去全球化，想要制造业回归；但是去全球化的过程可不仅仅是贸易，更重要的一条是金融，结算，货币。那中国就有很强的动力去摆脱美元的束缚推动人民币的结算。而历来，在货币大博弈的时候，黄金都是最重要的甚至可以说是唯一的支撑本币的资产。换句话说：逆全球化，就是去全球贸易，也就是去美元化。所以长期逆全球化趋势对黄金一定是最大的利好。
未来我们对于金价，除了考虑美国的经济货币政策以外，还需要更加重点的考虑到中国央行以及亚洲民间资金的投机盘，这是非常重要的一股力量。从金价的推动因素看，中短长期都得到持续的保持。我们需要慢慢跟随，别预测高点，只要驱动力在就保持积极乐观态度。
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欢迎收听雪球出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。今天分享的内容叫谷子经济彻底火了？谷到底能有多大的市场潜能？来自江瀚视野。
阅文集团谷子作为二次元经济的典型代表，在相当长的一段时间内都是小众的拥趸，然而就在最近谷子经济火上了热搜，面对着红火的谷子经济让人不禁想问这个谷子到底能有多大的市场潜能？
一、谷子经济彻底火了
据中国基金报的报道，二次元的风再次吹到了A股市场。
伴随着多只“谷子经济”概念股大涨，券商发表专门研究报告，近期有大量上市公司被投资者询问有没有涉足“谷子经济”相关业务。甚至于部分上市公司因股价异动发布公告，也讲到了目前公司在动漫IP衍生品等方面的布局。
“谷子”来自二次元文化，其是基于漫画、动画、游戏、偶像、特摄等内容IP（知识产权）而衍生出来的周边商品，谐音英文单词“Goods”（商品），包括徽章、海报、卡片、挂件、立牌、手办、娃娃等。近年来“谷圈文化”逐步崛起，以Z世代为主，已成为一股不可忽视的消费力量。
申万宏源证券认为，谷子和潮玩均属于精神消费品，为消费者带来悦己、收藏、社交、交易等价值。谷子行业2022年崛起，2023年爆发。根据灼识咨询，预计2026年二次元周边衍生产业市场规模1600亿元，其中商品授权占到1300亿元。
甚至于奥飞娱乐发布《股票交易异常波动公告》，中国基金报发现，最近有不少投资者在互动平台上向芒果超媒、完美世界、盛天网络、锋尚文化、中文在线、三七互娱等多家上市公司提问，问其有没有布局“谷子经济”。
比如有网友问中文在线，请问公司“谷子经济”有相关业务储备，是否会进行卡牌类型的衍生品开发，从而形成年轻人当下喜欢的衍生谷子。
二、谷子经济到底能有多大的市场潜能？
在当今消费市场格局持续演变的浪潮中，谷子经济搭乘二次元文化蓬勃发展并破圈的快车，一路高歌猛进，从相对小众的爱好领域迅速跻身主流商业视野，成为不容忽视的经济现象，我们该如何看待这件事呢？
首先，近年来，随着互联网技术的发展和年轻一代消费观念的变化，二次元文化逐渐从一个小众领域走向大众视野。动画、漫画、游戏等元素不再局限于特定爱好者群体中，而是成为了跨越年龄层、性别界限的文化现象。这种文化上的“破圈”为相关商品和服务带来了巨大的市场需求，其中就包括了“谷子”这一概念。
“谷子”，在二次元文化中特指基于动漫角色或故事背景所设计制作的各种周边产品，如手办模型、服饰配件、文具用品等。这些物品不仅具有实用性，更重要的是它们承载着消费者对某个角色的喜爱之情以及对背后故事世界的向往。因此，在这样一个背景下，“谷子”经济应运而生，并迅速成长为一个不可忽视的新兴市场板块。
其次，在当前的市场环境中，企业IP化转型已经成为了一个不可逆转的趋势。通过打造独特的I P形象和周边商品，企业不仅可以提升品牌知名度和美誉度，还可以增加用户黏性和忠诚度。因此，谷子经济逐渐成为了企业I P化转型的重要方向。
能够设计出好的谷子的企业，往往能够在市场中占据一席之地。这些企业通常具备强大的I P储备和创新能力，能够不断推出符合年轻人审美和需求的周边商品。同时，这些企业还具备完善的市场渠道和营销策略，能够将产品有效地推向市场，实现销售增长和利润提升。
此外，谷子经济的走红，是当前市场对于情感需求和情绪价值追求的重要趋势。在快节奏和高压力的现代生活中，年轻人越来越注重自我满足和情感体验。他们希望通过购买周边商品来寄托自己的情感、表达自己的喜好和追求。而谷子经济正是满足了这一需求，为年轻人提供了一个展示个性和情感的平台。
在谷子经济中，热门I P的谷子往往会推出产量稀少的限量版本，这些版本在二手市场上可能炒到高价。这种稀缺性和高价值性不仅激发了消费者的购买欲望，还为他们带来了一种独特的情感体验和社交价值。例如，在小红书等社交平台上，年轻人通过“摆阵”等方式展示自己的谷子收藏，与其他粉丝进行交流和分享，形成了一种独特的社交文化。
谷子经济还通过预售、限量、盲盒等方式人为制造商品稀缺性，进一步提升了消费者的购买欲望和情感体验。这些营销手段不仅为商家带来了高额的利润，还为消费者提供了一种独特的消费体验和娱乐方式。
长期来看，“谷子”经济有望继续保持快速增长态势。一方面，随着5G、A R/V R等新技术的应用，虚拟与现实之间的界限将进一步模糊，这将为创造更多沉浸式体验的产品和服务提供可能；另一方面，随着社会整体生活水平提高，人们对精神层面追求的增长也将促使该行业不断发展壮大。特别是当90后、00后等年轻一代成为社会中坚力量时，他们对文化娱乐产品的需求将更为旺盛，这无疑是“谷子”经济继续向前迈进的强大动力。
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欢迎收听雪球出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。今天分享的内容叫隆基绿能，这几年带给我们怎样的启示？来自侯兵hoping。
过去几年，我们原以为隆基的组件业务是一个王者，即便已知硅片市占率将下行；原以为过去几年，“秘而不宣”的电池技术是王者，即便我们知道此举将得罪整个“友商”；原以为过去几年，氢能战略、光伏建筑是弯道超车，开启新的增长极，即便我们已知此举将失去电化学储能市场的广阔空间；原以为过去几年，隆基一如既往的踏踏实实，屯粮垦荒，无所不能，即便我们知道“隆基传媒”总是言过其实……隆基在过去几年“广积粮”，但是否能够“筑墙高墙”？
第一，屯粮垦荒或是战略上仅有的亮点
隆基绿能至今依然保持了强大了现金储备，货币资金高达511亿，傲视群雄。资产负债率也仅有59%，大幅领先于友商。在过去数年，甚至近十年，隆基绿能稳健的财务指标甚至成本控制能力一直是楷模，直到今日。隆基绿能依托上下游占款带来的大量滚动资金，而使有息负债一直保持极低水平，财务费用极低甚至为负。而2021年开始，隆基绿能与友商同期大规模扩张相比，显得极为谨慎，以至于囤积大量现金和相对靠谱的财务指标，是其逆风翻盘的主要“动力”。这一点毋庸置疑，但今天我想更多解读隆基绿能的战略失误。
第二，神秘电池原以为是“王者”
在硅片大本营上输掉“面子”的隆基绿能，试图想通过“电池领域技术迭代”重新树立王者地位。就有了后来，许多“秘而不宣”并“涂抹掉”的各种先进电池基地投产的图片。先是TOPCon（隧穿氧化层钝化接触太阳能电池技术）的秘而不宣，后来是“H P B C”（复合钝化背接触电池）一代的再次秘而不宣。
竟不想，似乎都是青铜。而今需要“扩大朋友圈”，以支持业务发展。隆基绿能，确实可以站在时代的风口。但是显然一错而错。其最终投入重金打造的H P B C一代产品，即建立在P型电池基础上的B C产品，却因为TOPCon技术的持续升级提效，而沦为“笑谈”。最终也要被改造为N型T B C（即H P B C二代）。
投资30多吉瓦，耗费巨资带来的投入，却还要花不少钱进行改造。而后来投资的30吉瓦TOPCon产能虽然是勉力为之，但更加定调了其失策和摇摆的“战略”。如果你非要解释为，为更强一代的B C（背接触电池技术）做技术准备，那60多吉瓦的产能投产即改造，且改造费用不低，并不是开玩笑的。
总之，秘而不宣，秘了个寂寞。
第三，高效电池，溢价率之谜
隆基绿能的领导层，一直在试图证明其H P B C产品相对TOPCon产品能做出多少溢价率，一毛，两毛，甚至四到六毛的豪言壮语。我此前一直不理解，隆基绿能董事长钟宝申在投资者业绩交流纪要时所披露的四到六毛的溢价率是如何计算的，直到我最近详细拆解了数据之后。
根据隆基绿能总裁李振国及行业相关数据推测，明年H P B C二代组件端主流量产效率为24%左右。而隆基溢价率则参考的是TOPCon技术主流效率为不足23%的前提下，得出了1毛多的溢价率推测。
但实际上我们知道，TOPCon技术的先进钝化技术也在突飞猛进，而隆基B C二代的效率提升的一大重要因素就是钝化技术的进步（正负极复合钝化）。所以，大概率上来说TOPCon产品主流量产效率将与隆基绿能B C二代产品效率差异限制在0.6%左右甚至以内。
这就导致了一个问题，溢价率不会特别高。
此外明年高效组件的出货量依然有限。根据全行业数据推测，包括TOPCon和B C二代等在内的高效组件明年出货有效产出整体维持在100吉瓦以内。
此外，在这里我也想强调两件事情：
首先，隆基绿能的溢价率测算，不应该只是参照组件效率23%以内的TOPCon产品，这样显失公平，且不能准确反映其产品和竞品之间效率的差异；
其次，隆基绿能的宁夏实证案例，为高辐照区域，还要补足中低辐照区域市场的实证，才更有全面参考意义；
我们不需要“过分传媒”，而需要实实在在。否则溢价率之谜，永远让人无法满意。我其实乐于看到，电池效率的大P K，这是真正的技术进步和穿越周期、国际贸易壁垒的保障！
第四，与电化学储能失之交臂
我最近一直扼腕叹息的是隆基绿能的氢能战略，并不是完全不看好氢能，而是因为隆基的氢能战略，影响了对电化学储能市场的看法和战略，使之错失了“光储并济”时代。这个时候，有人说，发展晚了，定型了。我这里只想讨论过去的战略问题。氢能战略的失误，同样可以参照光伏建筑领域的投入，过于超前，而忘却了眼前的繁花似锦了。
第五，硅片领域负重前行
我一直不理解，隆基绿能为何不做“电化学储能”，而孤注一掷发展“氢储能”业务。我也同样不理解，坚持182方片而“拱手”将市场让与友商，是何等的荒谬与偏执。
有人说，隆基是因为无法提升硅片尺寸至210，或者代价更大所致。而隆基却坚称，210自己可以轻而易举的去做。但事实却是，隆基绿能硅片外销市占率的持续下滑，并远远为友商甩在后面。而曾经坚定的盟友，也一度占到了210阵营之上。同时210的友商们，也生产182硅片甚至组件，两个市场通吃。这十分难以理解。
第六，新一轮资本开支不少
虽然，隆基绿能在B C二代上效率优势确实要比TOPCon友商要大一些，但是并没有预期的要高出1%的效率来。而隆基绿能要投产大量B C产能，包括改造都要花比较大的费用。而TOPCon的提效成本可能要小的多。这就决定了短期这场高效组件的战役，还难以结束，直到真正拉开效率的差异为止。
第七，北美市场屡屡折戟沉沙
隆基北美市场的失策，正是源于组织架构冗余和低效所致。在光伏数字化转型的大背景下，畅通产业链智能化、数字化和可追溯管理势在必行。而隆基此前据传“养了”许多战略人士，却在北美市场反复折戟沉沙，令人不解。每每想到隆基绿能的这些，总是扼腕叹息，不吐不快。我想，这也是萦绕在80多万股东心中的不解和愤懑吧。
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欢迎收听雪球出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。今天分享的内容叫震荡市如何配置？红利资产、黄金和债基行情能否持续?来自钟华守正出奇。
一、震荡市的红利资产更抗跌，如果切换到牛市，红利还香吗？
红利资产（包括高股息股票或红利基金）因其具有较为稳健的现金流、较高的股息率和较低的波动性，风险相对可控，在熊市和震荡市中相对更抗跌；同时，其在低利率、低通胀和内需不足的环境中更具吸引力，时常涌现结构性的配置机会。究其原因，当国债收益率下行时，红利资产更受资金青睐，通常能吸引险资等稳健资金增加配置。毕竟红利资产5%-8%的股息率比2%的国债和3%-4%的城投债更有投资性价比。
牛市通常由强劲的经济增长、市场乐观情绪和资本流入共同推动，如纳指由A I浪潮带动7家科技权重股上涨。当牛市来临时，往往人工智能电子软件高科技、刚需大消费或生物创新医药等高成长股上涨更快更多，市场风险偏好提升，投资者或倾向于通过较高的波动性来追求资本增值；而红利资产通常为成熟企业，如稳定增长的银行、煤电油及公用事业等，在牛市中的吸引力相对下降，其配置价值体现在相对较高的“稳健性”，可为投资者的资产组合提供稳定的现金分红收入，降低组合波动率。较低的估值和稳定的盈利能力使得红利资产在牛市时也能保持较好的表现。选择比努力更重要。在牛市中是否配置红利资产取决于投资者对收益和风险的偏好，稳健型投资者可以通过配置红利资产对冲组合风险，同时通过合理的技术指标和止盈策略规避市场过热和赛道拥挤的风险。
值得一提的是，红利资产近期又迎来多项新利好。
金融主管部门9月24日宣布将推出一揽子宽货币金融政策：降准、降息、降存量房贷利率、互换便利融资和回购再贷款。当日红利资产涨幅超过4.5%，反映了无风险利率下降和宽信用财政释放流动性的预期。其中，互换便利融资年利率1.75%只能用于投资股市，首期操作规模5000亿，如果效果好，可能会有第二轮、第三轮。抵押券很多是沪深300E T F和红利E T F等成分股，低风险偏好融资首先会考虑相对安全的红利资产。
而创设股票回购、增持专项再贷款，则是引导银行向上市公司和主要股东提供贷款，支持回购和增持股票，贷款利率预计在2.25%左右，首期贷款额度设定为3000亿元，未来有再度增加的可能。也利好红利资产，2.25%的低利率与红利资产的高股息之间存在套利空间，有利于增强高股息公司和大股东增持和回购积极性。
二、国内债还能投吗？债基还能买吗？
上半年，经济结构转型期间新旧动能切换，市场有效需求不足，经济基本面及预期偏弱，低通胀而资金面宽松，利率下降，构成“债券长牛”的基础，债券市场走出超预期牛市。债市的中长期走势主要由经济基本面决定，“债牛”会否结束取决于增量财政发力是否能真正带动经济基本面持续好转。
当前，期限利差收窄，债券市场交易拥挤程度快速上行。金融主管部门9月24日宣布将推出一揽子金融政策后，股市大涨，大盘一度突破3600大关。股强债弱，资金偏好改变：部分资金从债券市场、理财市场流向股票市场。债市的波动加大，收益率上升，以债券为主的理财产品、债券基金净值下降。自9月24日以来，债券市场出现了一波急剧调整，长期国债跌幅更为明显。近期随着A股市场持续震荡调整，债券市场也有所反弹，但债市的情形已明显回落。10月18日，随着A股市场再次出现逼空行情，债券市场再次调整，30年期国债期货盘中跌超0.5%。债市的暂时回调，使得更多的投资者转变态度，短期观望。此时投资策略应更为谨慎，要及时关注财政政策和资金偏好变化影响债券和债基趋势行情的持续性。
债券价格和利率走势呈反向关系。展望未来，若央行维持或下调利率，则债券市场大概率受益，债券价格同步上涨，稳健投资者可择时配置主动管理股债混合基金，同时适当放低回报预期。考虑未来经济政策和市场环境的变动，可选择具备灵活投资策略的债基，逢低分批买入或定投以降低时机成本和风险，有助于在不确定的市场中获得相对稳定的回报。
如果未来通胀率C P I上升，实际收益率可能被压缩，对债券产生负面影响。不过，若通胀仍处于温和水平，债券基金仍具备一定的投资价值。债基的收益来源包括票息收入和债券价格上涨带来的资本利得。随着降息空间缩小，未来的资本利得潜力可能较为有限，但票息收入依然较为稳健。如看好政策刺激经济、个股和大盘反弹行情，积极的投资者或可考虑攻守兼备的可转债及可转债基，攻：如股价上涨，其可转债会跟随股价上涨；守：持有到期可收回本金和利息。
三、金价又新高了，我们还能通过买黄金类基金赚到钱吗？
黄金价格不断创出新高，反映了当前宏观经济环境中的避险情绪和不确定性。地缘政治风险、通胀预期、货币超发和宽松政策等都会推动黄金价格上涨。当全球市场波动、股市调整或经济衰退预期增强时，黄金的避险需求往往增加，黄金价格可能继续上涨。综合考虑全球现状，买黄金类基金大概率来说可以获得一定收益，但投资者需要特别谨慎的是，当前黄金价格已处于历史高位，黄金牛市随时可能转向，如要配置也要分批逢低买入，从而降低追高投资的风险。
黄金价格与美元通常呈反向关系，而美元和利率及宽松政策相关。实际利率（名义利率扣除通胀率）是影响黄金价格的核心因素。当实际利率为负或较低时，持有黄金的机会成本降低，吸引更多投资者买入。如果未来央行转向更加宽松的政策，降低利率或进行新的量化宽松，黄金可能进一步受益。
对全球经济衰退的担忧以及金融市场的不确定性，可能继续支撑黄金需求。金价上涨过快过高，会影响黄金的消费属性，如黄金饰品的销量和购金需求；若金价的金融属性超过消费属性太多，金价或有补跌的风险，回归应有价值。而市场预期如果认为全球经济不确定性和通胀压力会继续推动金价上涨，黄金类基金或仍然有机会带来收益。
四、震荡市下，如何动态调整股票、债券和现金等资产类别的比例，实现风险分散和潜在回报的最大化？
A股和港股PE估值处于全球最低之列，长期闲钱或可积极配置，9月24日首次鼓励融资回购和增持的新政策出来后，风格积极的投资者可适当调高权益的比例，例如：股票（权益类资产）40%-60%；债券（固定收益类资产）20%-40%；现金（避险资产如黄金）10%-20%。利用不同资产的弱相关性，降低组合的波动性，实现风险分散和潜在回报最大化。震荡市下，投资者可以根据市场趋势、个人风险偏好和预期收益等因素进行动态调整，合理配置资产,动态调整可参考如下方法：
经济增长放缓或进入衰退期，可采用防御策略。如适当增加债基和黄金的配置比例，债券和黄金在经济低迷时期的表现通常优于股票，可以增持债基至40%，黄金增至20%。同时，减少股票仓位，如将银行股和红利资产的比例适当调低，尤其是对于经济增长依赖度较高的银行股；
经济复苏或进入牛市初期，可采用积极策略。增加股票配置，如可以增加银行股和红利资产的配置，银行股可增至15%，红利资产增至25%。同时，减少黄金仓位，在牛市中，投资者的风险偏好上升，黄金的避险作用减弱，因此可以适当减少黄金的配置比例至10%；
市场剧烈波动或高通胀预期时，可采用避险策略。减少股票和债基的比重，增持黄金和现金：黄金的避险功能在波动市中凸显，现金则为流动性提供了支持。
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欢迎收听雪球出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。今天分享的内容叫南向资金大笔买入港股，预示怎样的信号？来自春意萌生。
最近有个现象值得重视，就是A股在持续走好，但是港股市场相对来说弹性较弱，明显有点比不过A股了，不过从资金流向看，眼下的港股似乎预示着一些潜在的积极信号。
比如说有数据表明，最近的13个交易日南向资金在持续买入港股，净买入的金额已经接近930亿港元了，从今年以来的南向资金的整体流动情况看，已经净买入港股达到7300亿港元了，站在月度的角度看，南向资金买进港股的时间已经有18个月了。
南向资金大笔买入港股，预示怎样的信号？为什么南向资金会连续13天大笔买入港股930亿港元呢?
我觉得对这个事情要捋清楚之前，先要看看港股这两个月以来发生了什么。应该说这两个月，就是9月下旬到目前为止，港股和A股的走势出现了比较大的偏差，在924行情上升的过程，港股的涨势还是可以的，比A股要强势一些，不过随后的调整过程，也就是10月份之后，港股无论是向下的幅度和空间上都要比A股大，以恒生指数看，从最高的23000点附近到了最低19000点附近，几乎跌去了4000点，这个跌幅达到了17%，而沪指在这个期间调整幅度为13.6%，关键是目前恒生指数还在低位徘徊，而沪指已经缓慢的爬了起来。
按理来说，港股的估值比A股便宜，即便是超跌反弹，也应该是港股领涨，港股率先见底并出现比A股更明显的反弹，然而最近这段时间很明显的能够感受到港股的弱势。
为什么当前的港股比A股弱呢？我以为，核心有两点：其一是离岸人民币的持续走低，目前已经到了7.28，这必然会对外资产生负面影响，而且给人最大的感受是，今年国庆之后港股市场资金流出的现象尤为突出；其二则是海外那边的大选落地，尤其是强调美元的强势回归，这带来的外资回流的影响，所以汇率持续走低，外资的流入踊跃性也不高，如此就造成了港股市场的弱势；
如果将这两个因素做一个综合性评价，我觉得还是市场过度的担心了未来中国经济的变化，以及汇率的变动，实际上这些比较坏的预期在目前已经提前充分的反应了，这应该是港股比A股弱的原因，但是大家现在逐步的明白了一点，即便美元再强势，美元资产在高位的事实是不容忽视的，如果从这个角度看，资金清醒后会发现，还是中国资产目前处于低估的状态，应该说南向资金属于先知先觉，目前A股趋势变好，也必然会带动港股出现一波恢复性的反弹行情，这点是不容忽视的。
这大概率就是在当前的时点上，南向资金为什么大比例买入港股的原因了。
从我自身的理解看，港股的弹性在任何时候都挺好，只是不同的阶段受到的影响因素不同，比如近期主要就是人民币出现贬值，以及外部不利因素的影响，在我看来这些都已经在心理上充分的预期了，再说这些的影响本来就是心理上的坎，实际影响未必有那么大。
如此，结论是目前看好港股的反弹。
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2024年12月2日，显然是中国债券市场历史上，值得记录的一天。10年期国债下行突破2%，如果用股票来粗糙对比的话，就是上证指数突破了6000点——两者都是20年一遇的行情，且一辈子也就碰上这一回了。
不过，下午还是发生了一点意外。12月2日下午16点过后，传来了一则听起来重磅的新闻，债市苏南四君子被正式移送相关部门。
其实这个事，上次发酵，是今年8月初，彼时，看10年国债收益率的话，债市一路下行到了2.1%出头的历史最低点，央妈开始使出各种手段，试图给债市降温，而对机构直接进行调查“抓人”，相当于王炸手段了，随后的一周，10年国债直接快速上行10个基点。
而今天的新闻，属于公布调查结果，比较严重的是“部分交易涉及利益输送”，相当于股市的老鼠仓，这块判下来的话，是可以进去踩缝纫机的。
对这个消息，市场还是比较警觉的，尾盘一度上行了1个基点，大家不自觉地会猜测，在债市火热下行的当天，“如此巧合”地释放这么个调查结果，是不是，上面有意而为之，又要给债市降温？
我觉得，此时此刻，和彼时彼刻，市场环境和逻辑已经大不相同了，预计这个插曲，不会像上次一样，对债市造成太大的伤害，影响可控，10年国债在2%附近横盘的可能性更大。
这个判断背后的主要逻辑，中国人民银行原行长12月2日在一次讲话中也有提到，“人行通过调整政策利率，引导货币市场、债券市场、和存贷款等利率水平，货币政策传导机制愈发畅通，利率对宏观经济运行的调节作用持续增强。”这个意思是要提振经济，需要宽信用，而宽信用的前提，是宽货币，宽货币的底层，是低利率，所以央行现在的主要重心，就在于维持较低的利率水平，特别是政府发债利率，推动基本面持续反弹。
所以，开篇的标题说，需要担心的不是处罚，那么，需要担心的，到底是什么？
有人提到，需要担心固收从业人员的职业生涯。我觉得也没必要，按照目前2%左右的10年国债收益率，并非没有进一步下行的空间，只不过需要等待公开市场操作价格的进一步下行。
真正需要担心，或者说关注的，是两块。
首先，是人民币汇率，12月2日离岸人民币最低下跌300个基点，到了7.28，创7月以来新低，事实上，考虑到美元指数的涨幅，目前的人民币，已经十分坚挺了，往后看，宽松的货币和人民币汇率，更像鱼与熊掌，不可兼得。有兴趣的，可以去看下央行今年的三篇货币政策执行报告，反复提到了企业汇率中性管理的重要性，及汇率中性管理工具的企业覆盖率，其实这是在教企业如何做好风险防范；
其次，是银行的利差收窄问题。这个问题，可能后续会更加严峻一点。
从今天的A股来看，银行，是申万一级行业板块里唯一下跌的，大家会很难理解，上周央行出台的整治高息同业存款的新规，不是有利于银行降低负债成本吗？不是应该利好银行吗？为啥银行反而下跌？
逻辑很简单——在这两天市场交易完了央行新政后，银行的资产端（债券收益率），下行的幅度，比负债端的下行幅度还大，利差反而是收窄的，所以，债券收益贡献越大的银行，受到的潜在冲击越大，以至于在银行内部，上图，农商行跌幅最大（缺信贷投放，新增资产以债券投资为主），城商行次之，大行影响最小。
如果想深入了解这块的，可以看看顺德农商行资金中心做的一个报告，《商业银行净息差：底线测算与政策展望》，写的非常好。我简单解释一下他们文章的逻辑：
1、经济要发展，需要信贷资源的投入，比如我们要保证5%的G D P增速，就需要7%的M2增速，M2的源头，是银行的信用扩张，也就是银行放贷、买债券，那么以此假定，我们的经济发展，需要银行业保证7%的资产同比增速；
2、这时候要注意到，银行，是经营杠杆的行业，你需要实现资产端扩张，就需要同步增加资本金，在目前，你的资本金很难靠外部补充，大部分银行，只能靠利润留存，也就是自己赚的钱，剔除分红款后的部分，留作资本金；
3、而要保证这样的利润留存，去满足7%的资产扩张增速，即使一分钱不分红，那么，最低也需要保证1.15%的净息差，记住，这里的1.15%这个数字很重要；
4、三季度末，银行业的净息差，是1.5%出头，离最低要求，还有大概0.3-0.4%的空间；
5、但是，目前银行端最大的问题在于，存款成本下行是缓慢的，而资产下行，是一次性且剧烈的，这就导致，存量房贷利率下调也好、债券收益率大幅下行也罢，会导致净息差进一步收窄；
6、文章的测算是，经过2025年潜在的2次降息后，净息差会下行到1.35%左右，和1.15%的底线越来越近；
7、然而对银行股的投资而言，还有一个问题是，随着净息差的收窄，分红的难度会越来越大，因为上面1.15%的底线，是按照一分钱不分红测算的。
大致如此，应该把逻辑说清楚了吧。
所以，大家也能明白，为何年中，央行如此心急火燎地试图控制利率的快速下行了吧。因为银行净息差的收窄，最后会影响银行的信用扩张能力，从而导致全社会的信用扩张受限，这确实是有逻辑链条的。
再接着聊聊债基费率这个热点。
我们顺着上面的话题继续说，随着债券收益率的下降，固收产品的费率，对收益的影响，会越来越大。
比如对一个同业存单基金而言，之前一年期存单收益率是2.1%，那么，管理费+托管费+销售服务费，合计0.45%，占比是20%左右，简单计算，费后收益是1.65%；但如今，一年期存单收益率变成了1.7%，那么费率的占比，就变成了25%左右，简单计算，费后收益变成了1.25%。也就是说，随着债券票息的下降，费率对持有体验的影响幅度，会越来越大。
近期，我们可以看到，资管行业，有三个在固收方向“卷费率”的情况。
第一，是上面持续在预告的，第三轮的行业降费，且市场普遍预测，这轮降费，将针对销售服务费；
第二，是11月开始，理财产品，特别是固收理财，密集降费，有些甚至把管理费+销售服务费阶段性降到了0，主要是为了抢占年末规模+抢占银行开门红的产品档期。
第三，是个别机构的行为，主要是通过在自家的直销平台或app，新设份额，把申购费、销售服务费基本降到最低一档。比如南方又新设了一批新的I份额，主要是针对债券基金，这个“I”，也就是“我自己”，和“直销”对应。
整体来看，低费率的策略，主要适用于两类客群，一类就是买债的客户，随着债基产品预期收益的降低，低费率省下来的收益就显得可观了；另一类是做权益指数定投的客户，多笔定投+长期持有的模式下，0申购费和低销售服务费的费率结构，确实能实实在在的降低，相对指数本身的负超额。大家可以关注下这块的进展。
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在股票投资中，股息是非常重要的考虑因素之一。虽然股息回报率看似不起眼、每年只有几个百分点而已，但是在长期会给投资者带来优秀的投资回报。这里，就让我们用中证红利指数20年的历史，来说明股息在投资中的重要性。
中证红利指数、以及相对应的中证红利全收益指数（以下分别简称红利指数、红利全收益指数），由中证指数公司发布于2008年，基期为2004年12月31日，基点1,000点，为中国资本市场最早的红利指数之一。
这两个指数的区别在于，红利指数只包含了股票价格本身的回报、不包含股息的回报，而红利全收益指数则在红利指数的基础上，加入了股息的回报。研究这两个指数，可以让我们明白基于股息的投资有多重要。
首先，让我们来看整体回报率。从2004年12月31日到2024年11月27日，在接近20年中，红利指数的整体回报率为438.0%，年复合增长率为8.8%。这个数字看似普通，但是当我们加上股息回报以后，会发现红利全收益指数的达年复合增长率到了12.6%，在20年中的累计回报达到了969.3%。
可以看到，从年复合增长率的角度，红利全收益指数比红利指数高了3.8%。这其中的差异，就是由股息所带来的。
但是，我们如果仔细看每一年中两个指数之间的差额，会发现这种差额的分布并不平均。简单来说，当股票市场估值越便宜、当年市场涨幅越大的时候，红利全收益指数的超额表现就越多，反之则越少。
这其中的逻辑很容易理解：低廉的市场估值会带来更高的股息，而大涨的市场价格则会将股息带来的差异放大。
比如，如果有一年指数的股息率为6%、当年股票指数没有变动，那么理论上红利全收益指数相对红利指数的超额回报率就是6%。而如果在另一年里，指数的股息率为3%、但是当年指数翻了一倍，那么理论上超额回报率也会达到6%。
从实际情况来看，红利全收益指数在2006年、2014年的超额回报分别达到7.0%、5.9%，而这两年不仅市场估值不高，同时股票市场也大涨：红利指数在2006年、2014年分别上涨了98.1%、51.7%。
而在2019年到2024年的6年中，红利全收益指数相对红利指数的年均超额收益也达到5.2%，依靠的主要是期间低廉的指数估值、以及相应产生的较高股息率。在这6年间，红利指数的平均市盈率只有6.9倍，平均市净率只有0.75倍。
最后，再让我们来看这两个指数的5年滚动回报率。所谓5年滚动回报率，是指的在历史上任意一个时点，看在过去5年中取得的投资回报率。尽管在股票投资中，5年并不够长、只能算是一个中等的投资年限，但是这个指标也具有一定的参考意义。
5年滚动回报率的计算结果显示，在16年的样本周期中，红利指数有2年该指标为负数，分别为2012年（计算周期为2007年至2012年）、2014年（计算周期为2009年至2014年），其5年滚动回报率分别为-50.4%、-3.3%。同时，2020年和2022年的5年滚动回报率也不太理想，分别只有5.0%、3.7%。
但是，当加上股息回报以后，情况就会好得多。在整整16年中，红利全收益指数的5年滚动回报率只有1年为负数，即2012年的-44.7%，余下15年均为正值。同时，红利全收益指数5年滚动回报率小于20%的也只有1年，为2014年的12.3%。
也就是说，从历史数据来看，对于投资了红利全收益指数的投资者来说，在任何一个5年周期中，他们只有1/16的概率是赔钱的，而且在14/16的情况下回报率都会超过20%。显然，这算是一个比较稳健的投资回报。更何况从价值投资的角度来看，股票的投资周期要长于5年，因此在更长周期里，上述投资者会取得更好、更稳定的回报。
从中证红利全收益指数在过去20年的历史中，我们可以看到，如果投资者在投资中充分考虑到股息和红利因素，那么就可以获得不错的投资回报。而且，相对于红利全收益指数反映出来的投资业绩，有充足经验的主动投资者在遵循红利投资的路径时，应当可以做得更好。这种优势来自三个方面：
一、股票指数仅仅是机械性的根据既定规则买入一篮子股票，而主动投资者可以进行更多的行业、商业、估值分析。
二、红利全收益指数仅仅投资于内地A股市场，而主动投资者可以投资于A股、B股、港股等多个市场，甚至可以选择R E I T S、房地产、债券等非股票工具。对于有经验的投资者来说，更广泛的选择面会带来更好的结果，就像捕捞海域更广的渔民会打到更多的鱼一样。
三、股票指数在纳入一篮子股票以后，会在半年甚至一年的周期中，基本保持持股不动，即使股票之间出现较大的价值差异也是如此。但是，主动投资者则完全可以在持股出现大涨大跌时，根据相对价值的高低进行高抛低吸。
有了以上三条因素的帮助，主动投资者就有理由在长期取得比红利全收益指数更好的投资回报。更何况，红利全收益指数在过去20年的表现已经不差。面对如此的投资方法，你是否感到心动呢？
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欢迎收听雪球出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。今天分享的内容叫“寒武纪”进上证50，你的指数投资梦碎？来自张翼轸。
刚刚过去的周末，上证50指数公告将纳入亏损中的半导体企业寒武纪，引发一片哗然。传统意义上，上证50被认为是大盘蓝筹的聚集地，因此突然纳入这样一只亏损个股，让众多投资者感到意外，甚至开始质疑指数投资的可靠性。这种情绪化的反应，或许有标题党推波助澜之嫌，但其背后反映出的对指数投资的理解偏差，值得我们深思。作为一名长期坚信指数投资的资深玩家，我想分享一些个人见解。
首先，投资指数，从放弃选股开始
在我看来，指数投资的精髓在于放弃对个股的主动选择，而拥抱市场整体的运行规律。
因此，个股的优劣与否，并非关注的重点。指数的编制规则，才是我们应该深入理解的关键。宽基一般以市值为核心的选取标准，新锐指数也不过多几条过滤规则。像寒武纪这样市值超过2300亿，流通市值超过1100亿的企业，被纳入几乎是必然的结果。
值得注意的是，此次调整并非只针对上证50指数，还包括中证A500、中证A100等指数。这表明，寒武纪的纳入并非个例，而是市场规律使然，新锐指数也无法避免。当一家企业的市值达到一定规模，它就自然而然地成为了市场的重要组成部分，主流宽基指数也必须将其纳入考量。
指数投资的意义，正在于此，它反映的是市场整体的走势，而非对个股的预测。如果我们能精准预测个股的未来，那直接进行主动投资岂不更为有效？
其次，纳入之后 影响有限
当然，我也仔细研究了一下，即使寒武纪被纳入上证50指数，其影响也较为有限。
寒武纪目前的自由流通市值约为1,130亿元，在上证50指数中，类似自由流通规模的个股，其权重大约在1.7%到1.8%之间，因此对上证50指数的整体影响并不显著。
至于像中证A500这样成分股众多的指数，寒武纪的纳入影响则更为微小。根据其自由流通市值计算，寒武纪纳入中证A500指数后的权重大约仅为0.6%左右。
此外，上证50不是价值指数
在不少资深投资者的认知里，上证50指数往往被等同于大盘价值风格的代表。相比沪深300指数，它也的确展现出明显的价值因子暴露。
然而，这种暴露或许只是上证所的大市值个股阶段性特征的体现，并非上证50指数本身的价值取向使然——上证50指数是宽基，而非风格指数。
所以，如果投资者追求的是稳定的大盘价值暴露，上证50恐怕并非一个理想的、始终如一的投资标的。相比之下，诸如300价值等指数，或许才是更值得考虑的选择。
不过，这些指数产品，尤其是 E T F流动性，远远逊色于上证50，这也正是当前A股指数投资的困境所在：寻求价值因子暴露时，高流动性的E T F产品屈指可数。上证50曾经是不俗的替代品，但未来这种表征意义存在不确定性。我们期待市场上能出现更多真正代表大盘价值风格的指数产品。在此之前，不妨以红利类指数产品替代。
市场常有惊涛骇浪，人心易起波澜。一只企业的纳入与否，原不值得如此纷扰。指数投资的真谛，在于顺应市场规律，而非执着于一时一地的得失。
我们当明白三点：其一，宽基指数纳入高市值股票乃必然之势；其二，个股权重有限，对指数影响甚微；其三，上证50本质上是宽基指数，而非纯粹的价值指数。
投资如弈棋，既要明白规则，更要懂得取舍。与其纠结于个股，不如静待花开，或者选择真的称心的其他指数。
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自9月24日这波行情启动以来，仅仅过去了两个月，市场便开始热议本轮牛市是否已告终结，这无疑凸显了A股市场的独特性。投资者情绪总是极端波动，时而极度乐观，时而极度悲观。
当前市场人气低迷，我们不妨探讨一些乐观的话题：牛市是否已经终结？这并非一个容易讨论的问题，因为牛市往往在事后清晰可见，而身处其中时，则充满了不确定性。其实，A股是否处于牛市并非关键，真正影响未来收益的核心在于能否以低估值购入优质资产。
先锋领航集团的创始人约翰·伯格在其多部著作中分享了一个经验公式：股市的长期回报大致等于股息率加上每股盈利的增长，再加上每股估值的变动。举个例子，亚太股市24年间该市场上涨了600%，年化收益率约为8%，这一水平颇为可观。进一步分析其归因，可以发现，在漫长的24年中，亚太股市并未从估值提升中获益，其收益主要来源于两方面：股息率和每股盈利的增长。
以此为鉴，审视A股市场，同样适用这一逻辑。在投资过程中，关键在于避免高估买入，防止估值变化成为收益的拖累。在此基础上，通过股息率和每股收益的增长，投资者可以逐步积累虽不惊人但颇为丰厚的回报。
将万得全A指数从2005年至今的收益进行拆解，可以发现自2005年末以来，A股市场的主要收益贡献来源于盈利增长，股息率虽有所贡献，但由于A股长期缺乏高分红的习惯，这部分收益相对较低。相比之下，估值的变动却拖累了整体收益，拉低了约20%的收益水平。当前A股市场整体走势与净资产增长趋势大体相符，处于一个既不昂贵也不便宜的区间。在此位置，投资者应保持更多耐心，等待股息的发放及每股收益的增长。
当然，这再次触及了本轮A股行情的核心问题。为何在9月24日的一波大涨之后，A股市场整体停滞不前，且内部分歧显著？
关键在于，9月24日宏观层面政策的出台虽然能够恢复市场信心并引发一定的估值修复，但要从根本上推动市场继续上涨，仍需宏观经济和上市公司业绩的实质性改善。然而，这些改善并非一蹴而就，而是需要通过季度财务数据的逐步发布，市场才能得以验证和确认。因此，耐心是不可或缺的。
此外，慢牛才有好体验，
回顾A股的历史，不难发现，投资者的持有体验之所以不佳，很大程度上源于市场的过度亢奋。这种亢奋往往表现为短期内大幅上涨，如一年内涨幅达到100%，这种极端的估值透支在随后的熊市中往往需要通过指数腰斩来清偿，从而导致整体投资体验较差。然而，若我们冷静分析，今年至今沪深300指数已实现两位数的增长，这样的表现其实并不逊色。
投资者对美股持有体验的推崇，并非仅仅因为美股能够实现单年大幅上涨。
标普500指数多年来哪怕大涨年份，年均涨幅通常在20%至30%之间，未曾出现如A股般极端的暴涨，但其优势在于极少出现大幅下跌的年份。这种持有体验极佳，主要得益于其稳定的赚钱效应，使得不同年份入市的投资者大多能在未来几年内获利。相比之下，A股的持有体验则较为糟糕，不同年份入市的投资者在后续持有期间的体验差异巨大。例如，2018年末入市的投资者与2020年末入市的投资者，其体验可谓天壤之别。而在美股市场，这种差异并不显著，尽管入市时间有早晚之分，但多数投资者都能享受到后续几年的上涨，这才是真正意义上的慢牛行情。
从这一角度来看，9月24日迄今的这边A股行情在国庆后并未出现疯狂的持续上涨，实为一件好事。至少市场没有进一步透支估值，也没有通过割新进股民基民韭菜的方式来实现盈利。因为真正的股市为投资者带来的回报，应源自于宏观基本面的增长和企业盈利的增长，而非老股民割新股民的韭菜。因此，当前的A股市场其实并不糟糕。
至于是否仍处于牛市，或牛市是否真的存在，这些并不重要。关键在于，投资者能否在一个足够低的估值水平下购入这些资产。从沪深300指数的表现来看，11 月 25 日收盘后，较9 月 24 日起步前仅上涨19.78%。若将9月24日前的沪深300指数视为真正低估的位置，那么从估值角度来看，下行空间已相对有限。此时，耐心持有是明智之举。
牛市是否终结并不重要，关键在于当市场出现新低时，投资者是否敢于相信估值的力量，并如我在七八九月所做的那样，逆势加仓。若具备这样的决心，投资者反而会认为市场震荡是机会，而非威胁，从而在心理上保持冷静，无惧波动。
最终，关于牛市是否终结的疑问，或许并没有一个标准答案。我们看到的，更多的是市场情绪的潮起潮落，是投资者在希望与焦虑之间摇摆的缩影。
在这个充满不确定性的世界里，投资如同人生，充满了未知的挑战与机遇。与其追逐所谓的“牛市”幻影，不如踏踏实实地关注企业基本面，关注自身的风险承受能力。长远来看，稳定的盈利增长和合理的估值，才是我们获得长期回报的基石。即使市场波动，即使前路迷茫，作为投资者依然要相信，一份耐心，一份理性，一份对价值的坚守，终将带领我们抵达理想的彼岸。毕竟，投资的意义，不仅在于财富的积累，更在于我们在这个过程中，对自我的认知和提升。
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